Арбитраж на срочном рынке — это по определению одновременные купля (на рынке более низких цен) и продажа (на рынке более высо­ких цен) контрактов на один и тот же актив с одинаковыми базисами и сроками поставки. Подробнее об арбитражах мы поговорим в главе «Вся правда об арбитражах».

Есть еще арбитражи. Мы подробно обсудим эту группу сделок во вто­рой части книги. Здесь, в целях общего понимания, нам будет доста­точно определения и пары ремарок. Арбитражем (или арбитражной сделкой)1 называют способ получения дохода путем одновременных купли и продажи схожих активов на различных рынках. Понятно, что купить надо на рынке более низких цен, а продать — на рынке более высоких. Простым примером арбитражной операции может служить покупка акций с одновременной продажей срочного контракта на эти же акции. Прибыль — разница между ценой купли акций и продажи срочного контракта, умноженная на объем, — фиксируется в момент совершения сделки. Важно, что независимо от направления движения цен зафиксированная в момент совершения сделки прибыль остается неизменной. Были годы, когда я считала арбитраж лучшей операцией на финансовом рынке и предпочитала ее всем остальным. Однако в свете того, что было сказано об инвестировании, должна заметить, что финансовый рынок дает значительное количество операций для того, чтобы заработать больше. Эта возможность предоставляется рынком тому, кто имеет правильную идеологию. Сейчас я бы назвала арбит­ражную операцию «технической», так как ее успех зависит именно от техники и слаженности. При отточенной технике исполнения арбитра­жи могут давать весьма высокие прибыли (в сотни процентов годовых) и являться источниками дохода с заранее известным результатом.
Итак, мы знаем, какие инструменты обращаются на финансовом рынке и какие операции с ними можно проводить. Отметим, что инст­рументы, представленные на интеллектуальной карте 1 на рис. 1 (в верх­ней части), помеченные цифрами 2-14, могут быть использованы для инвестиций, спекуляций и арбитражей. Быстрые прибыли (если опе­рации окажутся успешными) можно получить на перепродажах лю­бых инструментов из обозначенного списка. Одним из наиболее лик­видных и доступных для физических лиц секторов валютного рынка является рынок FOREX (конверсионные операции — foreign ex­change).

Определение арбитража в валютном дилинге имеет отличие. Так сложи лось, что в разных секторах финансового рынка различные понятия называ­ют одинаковым термином. Здесь приводится наиболее логичное определение арбитража, которое используется операторами срочного рынка. Подробнее об 9том, а также о технике совершения арбитражных сделок см. вторую часть книги.

Брокер выполнит любой приказ в пределах рыночных возможностей и состояния вашего счета. Если вы способны сформулировать свою сделку в терминах приказов для одного (а, как правило, требуется как минимум для двух брокеров), то вы получите свой арбитраж.
Можете ли вы просто попросить провести для вас арбитраж, т. е. сказать, чтобы для вас сделали арбитраж, неважно на каком рынке неважно на каких инструментах? Главное — чтобы получили при­быль в несколько раз выше, чем позволяют все остальные из доступ­ных инструментов? Сказать вы, конечно, можете. Но, скорее всего, делать для вас его не станут. Арбитраж требует слишком многого от исполнителей, поэтому и прибыль принадлежит им. Кроме того, если брокеры проводят арбитражные операции, то они и совершат эту операцию для себя, так как арбитражные возможности рынка, как правило, ограничены объемами.
Если же вы торгуете непосредственно за терминалом, то вы вполне можете арбитражные операции осуществлять сами. Хотя, как прави­ло, чем лучше оборудованы и продуманы системы (например, вам дают единый счет с выходом на несколько торговых площадок одно­временно), тем меньше остается арбитражных возможностей. Стоит также помнить о существовании торговых роботов, имеющих функ-цню арбитражей. Роботы, в отличие от брокеров, действуют совершен­но безотказно. Ряд брокерских компаний предоставляют клиентам та­ких роботов. Однако прежде, чем полностью положиться на своего ро­бота, стоит его протестировать и внимательно посмотреть, насколько адекватно он выполняет то. что было декларировано его разработчи­ками.

Когда я закрывала свою первую в жизни арбитражную сделку, я очень тщательно отслеживала, чтобы у меня было куплено ровно полмилли­она. Каково же было мое изумление, когда в отчете следующего дня я увидела только 360 тыс. Кроме того, в списке моих сделок фигуриро­вала 10-тысячная продажа. Оказывается, у нас возникла проблема тер­минологии. Я тщательно изучила биржевые правила. Я провела много часов в яме, наблюдая за ходом торгов. Я также знала, что за несколь­ко недель до моего старта стандартный лот был увеличен с одной до 10 тыс. Но я не знала, что участники рынка, говоря «единичка», по-прежнему имеют в виду контракт на $1000. ПОЭТОМУ, когда маклер фиксировал «единичка», «три» и т. п.. я записывала в своих карточках 10 тыс., 30 тыс. и т. д Мои же контрагенты и ведущий протокол сделок отмечали эти же сделки как 1 тыс., 3 тыс. и т. д. С «сотнями» мы попи­нали друг друга однозначно. Формально я была права. Однако они придерживались сложившейся традиции. В принципе, у меня были основания отправиться на конфликтную комиссию и поднять вопрос о несоответствии терминологии, принятой в обиходе, с изложенной в утвержденных правилах. Возможно, я бы так и поступила. Однако на следующий день цена опустилась и я закрыла недостающие 160 тыс го средним выигрышем в 5 пунктов. Несколько часов, предшествовав­ших открытию рынка, пока существовала неопределенность, я запре­щала себе думать о не полностью закрытом арбитраже. Этих ощуще­ний мне хватило, чтобы больше никогда не оставлять незакрытых арбитражей на следующий день, ни запланнрованно, ни случайно. И, только закрыв сделки, я сделала звонок партнеру и попросила его вписать дополнительную прибыль в соответствии с посылаемыми данными. В результате мы заработали на 20% больше. Но эта ситуа­ция послужила мне хорошим уроком. Всегда остается неопределен­ность, способная внести свои коррективы. Поэтому надо быть пре­дельно бдительным и оставлять зазор в расчетах. То есть, рассчитывая арбитражную прибыль, всегда нужно оставить лишних 20-30% на не­предвиденные обстоятельства.
Если вы начинаете совершать арбитражи, то имейте в виду, что как вы сами, так и ваши партнеры могут иногда ошибаться. Дело не в злом умысле. Даже самые профессиональные из известных мне валютных дилеров и биржевых брокеров время от времени ошибаются. И к этому тоже нужно выработать отношение.
Вот такой пример: мы закрыли арбитраж на середину апреля 1996 г Я пребывала в абсолютной уверенности, что у нас окажется на счетах сумма, зафиксированная полтора месяца назад, как только контракты закроются. Я была уверена, что все в порядке, до того момента, пока не узнала, что контрагент уговорил моего партнера зафиксировать в кон­тракте не дату закрытия контракта на фьючерсной бирже, а днем поз­же. Всего один день. Дневное изменение бенч-мака в то время состав­ляло 1-3 пункта и не могло перекрыть нашу прибыль. Однако именно в этот день изменения достигли 12 пунктов. А так как этот арбитраж был не слишком прибыльным изначально, то скачок в 12 пунктов съел практически весь доход. Когда я узнала об этом, то сделала глубокий выдох, чтобы не высказать вслух, что я об этом думаю. Я почувствова­ла сильную усталость. Полчаса напряженнейшей работы в яме, дни подготовки, составление отчетности и первая арбитражная сделка в жизни, закрытая почти без прибыли. Кроме того, мы могли выйти из этой сделки, закрыв ее в обратную сторону, при схождении рынков, если бы меня просто держали в курсе. Я была очень раздосадованна. После того как мне удалось успокоиться, я поняла, что требуется спокойный разговор с напарником, чтобы впредь мы исключили по­добные возможности. Эти сделки — общие, поэтому все участники должны быть в курсе того, что происходит. Так как он был профес­сионалом и человеком, настроенным на результат, разговор вышел очень коротким и конструктивным. Мы провели еще не одну успеш­ную сделку после, вплоть до того как долларовые контракты потеря­ли ликвидность и арбитражи стали невозможными. Совместные ар­битражи — это то поле, где ваши партнеры оценят проявленную сдержанность. Очень важно, даже когда происходит сбой, не опус­титься до банальных разборок. Нужно проявлять много самообла­дания, чтобы сохранять доверие и взаимное уважение, особенно ког­да нервы напряжены. Если же недоверие становится слишком сильным, то лучше прекратить работать в связке. Однако за все годы я ни разу не сталкивалась с профессионалом, который бы жульни­чал. Профессионализм и честность — это качества, которые присут­ствуют у специалистов единым блоком. Во всяком случае, вся моя предыдущая практика убедила именно в этом. Люди, работающие в сфере сверхдоходных сделок, конечно, любят зарабатывать. Однако удовлетворение от классной сделки дает гораздо больше. По-настоя­щему успешными в этих операциях становятся те, для кого главное — достижение совершенства, а деньги — просто побочный продукт. Хотя и очень приятный.


Почему мы часто держим партнеров на линии, совершая сделки? Конечно, таким образом мы демонстрируем полную открытость. Ни одна из сторон сделки не сможет утаить дополнительную прибыль, при­чем это — жест доброй воли. Но на самом деле это не главное. По боль­шей части дело в другом: когда закрываешь сделку, то часто требуются неимоверные усилия. Спекуляции не выматывают в яме настолько, как закрытие крупных арбитражей. И даже мощных резервов спортивного, в хорошей форме организма может оказаться недостаточно. Я помню очень тяжелое закрытие арбитражной сделки. Рынок лихорадило, и яма просто бесновалась. К тому же в то время появилось несколько новых брокеров, совсем юных и не очень воспитанных. Главный маклер неоднократно делал им предупреждения, они постоянно балансирова­ли на грани удаления из ямы за недостойное поведение. Они переходи­ли приличия в том плане, что, держась вместе, демонстрировали неува­жение к остальным. Могли сделать рожицу или даже показать язык. Мало есть такого, чем в яме можно удивить. Выкрики, резкие взмахи карточки — это естественно и оправданно. Но иногда мы сталкивались с тем, что люди использовали это как место для демонстрации дурных сторон своей натуры. В таких случаях очень важно оставаться собран­ным, сконцентрированным и не позволить сбить себя, работая. Очень хорошо, когда рядом есть свой человек. И в день закрытия арбитража я постоянно находилась на телефонной связи. Работая, я держала у уха трубку. Мой напарник меня непрестанно подбадривал. Ему хорошо был повышен гул голосов, жесткие короткие реплики маклера. Иногда я про­сто повторяла цены, которые он говорил мне в ухо, выкрикивая их мак­леру. Несколько раз я спрашивала у партнера совета, ждать или закры­вать по предлагаемой цене. Оставаясь на связи во время проведения операций, мы делим ответственность и эмоциональное напряжение. Без подобной поддержки мы просто были бы в несколько раз менее результативными.
Доверие, объединение усилий, слаженность, четкий расчет — все это должно быть на высочайшем уровне. Иначе нет высоких арбит­ражных прибылей, а так, сделки среднего уровня. Я не встречала дру­гих сфер интеллектуальной финансовой деятельности, где бы еще все эти признаки проявлялись настолько ярко. У меня хорошо отпечата­лась в памяти забавная сценка из середины девяностых.
...Начало десятого утра. Валютное управление нашего банка хоро­шо повеселилось накануне. Настолько, что на второго валютного ди­лера лучше было не смотреть. Внешний вид этого симпатяги в тот день существенно превышал его паспортный возраст. Но, что еще хуже, у банка выдалось много работы по покупке валют в тот день, а он, как назло, оказался единственным дилером, находящимся в тот момент в банке. Он умолял своего непосредственного начальника: «Пожалуй­ста, стой рядом. Главное, не уходи от меня. Не оставляй меня одного. Я все сделаю, но ты будь рядом. Пожалуйста, только не оставляй меня одного». И начальник валютного управления спокойно стоял рядом столько, сколько было нужным. Излучая уверенность и благожелателыюсть. Вы думаете, последовал приказ о снятии премии? Или еще какие-то экзекуции? Нет, мы варили бедняге кофе, приводили в чув­ство, выводили из транса и при первой же возможности отправили домой. Думаю, что совсем другого рода служебные отношения в этой среде связаны с тем, что люди слишком часто должны выкладывать­ся — полностью и ненормированно.


Говоря о рисках при проведении арбитражных сделок, нужно при­нимать во внимание еще один фактор. Есть такая особенность бирже­вой торговли маржинальными контрактами, которая реализуется не слишком часто — раз в несколько месяцев, а иногда и лет, но воспоми­наний хватает надолго. Речь идет о принуди1елышм закрытии Для арбитражеров это очень неприятно. Вы останетесь отвечать по невыгодной стороне арбитражной сделки, а вашу доходную часть размажут по убыткам других участников. Возможность принудительного закры­тия позиций создает дополнительный риск. Так как в существующей практике принудительному закрытию предшествует обсуждение, на котором присутствуют представители клиринговых членов, крайне желательно на этом заседании присутствовать, если части вашей арбитражной сделки угрожает «размазывание». Или хотя бы направить письменное заявление, в котором четко написать, что принятое реше­ние может явиться причиной ваших убытков. Я знаю случаи, имевшие место на практике, когда такой подход (отправка заявлений и личное присутствие на заседаниях) приводил к тому, что арбитражные сдел­ки исключались из рассмотрения. А спекулянты делили доходы и убытки между собой.
Любой арбитражер, проработавший в этом качестве несколько лет, имеет запас страшных н забавных историй, сопровождавших выпол­нение арбитражей. И мораль всех этих случаев сводится к одному: риски при совершении арбитражей всегда существуют.

Есть крылатая фраза: если собрать все деньги и распределить их равномерно между жителями нашей планеты, то через два-три года все вернется к исходному состоянию. Таким образом, богатые снова приобретут имущество в прежнем объеме, а бедные опять потеряют все и останутся ни с чем. Мы не располагаем возможностями проверить эту гипотезу на практике в масштабе всей планеты. Однако косвенные данные скорее подтверждают справедливость этой идеи. История зна­ет массу примеров, когда в силу трагических обстоятельств люди, сде­лавшие себе состояние, теряли его и, засучив рукава, достаточно бы­стро снова поднимались в финансовом отношении.
Специалисты российского финансового рынка утверждают, что сейчас, в период его становления, правило «богатые становятся еще богаче» в полной мере работать еще не начало. И люди, сделавшие деньги в различных сферах, могут оказаться совсем не столь успеш­ными в качестве инвесторов. И наоборот, те, кто остался ни с чем в период перестройки, планомерно богатеют, выступая в роли инвесто­ров. По словам финансовых менеджеров, деньги преумножают только те, кто правильно понял правила игры. Прочие, в лучшем случае, те­ряют не все.

В целях ценообразования рынок срочных контрактов используется в качестве системы отсчета определения цены, уплачиваемой в буду­щем. Таким образом, срочные контракты выполняют важную эконо­мическую функцию — первичного ценообразования. Из-за того что компании, работающие на спот-рынке, все более активно торгуют посредством срочных контрактов, цены по ним превратились в эта­лон по которому устанавливается стоимость товара при совершении кассовых сделок. Биржевые цены быстро распространяются, широ­ко используются и отражают реальную картину по большинству сде­лок за любой промежуток времени. Кассовые цены настолько тесно связаны с ценами соответствующих ликвидных срочных контрактов на ближайшие месяцы, что оба рынка стали практически взаимоза­меняемыми. Выработка цены срочного контракта позволяет конк­ретно оценить коммерческие перспективы товара, давая возможность продавцам, сбытовым фирмам и потребителям хеджировать риск, успешнее конкурировать на рынке, исследовать новые возмож­ности получения прибыли и эффективнее планировать свою дея­тельность в будущем.
Оценка стоимости срочных контрактов
Оценка стоимости срочных контрактов представляет собой еще одну дискуссионную область, так как различные модели оценки имеют сво­их приверженцев. Кроме чисто академического интереса данная об­ласть имеет важное практическое применение, что обусловило появ­ление целого ряда исследовательских работ.
Модели ценообразования опционов, в силу наличия у них дополни­тельного ценового параметра по сравнению с фьючерсными контрак­тами, являются более сложными.

Наиболее используемой моделью для определения цены европейского Call-опциона на акции является модель Блэка-Шоулза, согласно которой:

где С — премия европейского Call-опциона;
S — цена акции на спот-рынке в момент заключения опционного контракта;
N(d.\ i = 1,2) — функция нормального распределения;
X — цена исполнения (цена-страйк) опциона;
г — процентная ставка безрискового вложения:
Т — время до экспирации опциона, в годах.



Модель предполагает выплату дивидендов по акциям. Использова­ние нормального распределения было заложено авторами модели из­начально в виде предположения о том, что изменение цены акции во времени происходит непрерывно и подчиняется нормальному закону.
Сделаем по ходу объяснения еще несколько необходимых термино­логических уточнений и оговорок.
Под контрактами (срочными контрактами) будут подразумеваться любые срочные инструменты (форварды, фьючерсы, опционы) в со­вокупности либо, по контексту, один из инструментов с оговоренны­ми характеристиками.
В табл. 2 классифицированы срочные контракты в соответствии с их основными свойствами; при этом считается, что мы имеем дело с «классическими» форвардами, т. е. обращающимися на внебиржевом рынке, а не на организованных торговых площадках. Дело в том, что в связи со все большим распространением организованных срочных внебиржевых рынков характеристики форвардных контрактов, обра­щающихся на таких рынках, все более приближаются к фьючерсным. Что касается опционов, то, если не сделано дополнительных оговорок, мы будем под ними понимать биржевые, маржируемые опционы аме­риканского типа.

Таблица 2. Классификация срочных контрактов

Свойства срочных	Виды срочных контрактов
контрактов	форварды	фьючерсы	опционы
Симметричность прав и обязательств сторон	Симметричные	Симметричные	Несимметричные
Стандартизация	Нестандартизованные	Полностью стандартизованные
Маржируемость	Немаржируемые	Маржируемые

Приведенная классификация, несмотря на ряд неточностей по от­ношению к развивающимся организованным внебиржевым рынкам (на них форварды все более по свойствам приближаются к фьючер­сам), не противоречит ряду авторитетных источников, правилам и ме-тодическим разработкам ведущих бирж, а также необходима нам для ясного понимания разницы между этими контрактами.
Под форвардным контрактом (форвардом) впредь будем пони­мать контракт, поставка (расчеты по индексу) по которому отнесена на некоторый произвольный срок, оговоренный в данном форвардном контракте.
Под фьючерсным контрактом (фьючерсом) мы будем впредь по­нимать полностью стандартизованный, маржируемый контракт о купле (продаже) определенного актива по оговоренной цене через определенный промежуток времени. Мы помним и совсем короткое и простое определение: фьючерс — это маржируемый форвард. Под стандартизацией мы понимаем стандартное (равное или кратное ми­нимальному лоту) количество товара стандартного (оговоренного в спецификации) качества по стандартному базису поставки (оговорен­ному в спецификации) в стандартный срок.
Опционный контракт, в отличие от фьючерсного, не является сим­метричным в отношении прав и обязательств по контракту: покупа­тель опциона, заплатив премию в момент совершения сделки, вправе требовать покупки — Call-опцион (или продажи — Put-опцион) акти­ва, являющегося для опциона базисным, а продавец обязан его про­дать (купить). Право требования покупателя опциона может быть ре­ализовано на всем протяжении срока от момента совершения сделки до закрытия контракта в случае опциона американского типа и только в момент закрытия контракта в случае опциона европейского типа (рис. 10).



Исполнения американского опциона покупатель опциона может потребовать в любой момент времени от с, до t2 (верхняя дуга). Испол­нения европейского опциона покупатель опциона может потребовать только в момент времени t2 (стрелка)


Инструментальные средства обеспечения безопасности тут

Мы руководствуемся сложными графиками, отражающими динамику цен, обороты, открытый интерес, и формулами для расчета справедли­вых цен, исходя опять-таки из состояния рынка. Событиями, проис­ходящими на финансовых рынках, заявлениями политических деяте­лей (особенно в российской действительности), новостями из газет, вышедшими отчетами о деятельности компаний, прогнозами анали­тических агентств о будущих оборотах и доходах компаний и перспективах целых отраслей. Сами мы практически не обременяем себя фи­нансовыми и бухгалтерскими расчетами. Многие из нас не умеют чи­тать балансы компаний, акциями которых торгуют. Отчетности ком­паний предпочитаем динамику биржевых цен.
Мы также руководствуемся в своих операциях снами, предчувстви­ями, ощущениями. И, пожалуй, являемся самыми суеверными из всех представителей рынка.

Важно не только, что считать, но еще и как считать. Существует очень много разных стандартов подсчета, когда речь идет о финансовых по­казателях деятельности предприятия. По-разному можно оценить износ активов, затраты предприятия, учесть задолженность. От ме­тодики расчета будет существенно зависеть и прибыль компании.

Основные стандарты, которыми пользуются компании, акции кото­рых котируются на западных биржах, — это GAAP и IAS.

Стандарт GAAP (Generally Accepted Accounting Principles — Общепризнанные принципы финансовой отчетности) был изначально принят в США, поэтому им преимущественно пользуются американские компании, а также иностранные фирмы, бумаги которых обращаются на амери­канских рынках.

Стандартом IAS (International Accounting Standards Международные стандарты финансовой отчетности) пользуются, в ос­новном, европейские компании.

Отечественные компании ведут свою отчетность в соответствии с российскими стандартами. Так как эти стандарты изначально отвечают целям налогообложения, информация, в них отраженная, не дает инве­сторам полного представления о состоянии компании. Ряд крупных российских компаний параллельно ведет отчетность в международных стандартах. Причиной этого может быть необходимость привлечения иностранных инвестиций либо предоставление иностранным держате­лям бумаг компании отчетности в знакомых стандартах.
Принципы организации западных стандартов отчетности изначаль­но были сориентированы на предоставление инвесторам объективной информации о финансовом состоянии компании. Поэтому читается такая отчетность легко.
Давайте взглянем на отчет о прибыли и убытках компании America Movil SA de CV (биржевой код бумаг — АМХ, обращаются на NYSE — Нью-Йоркская фондовая биржа), о которой идет речь во второй части.
Первая строка: выручка (Total Revenue) — сумма, на которую ком­пания произвела и продала своих товаров и услуг за отчетный период. Следующая строка — затраты или стоимость дохода (Cost of Revenue). Далее следует разность двух первых величин — валовая прибыль (Gross Profit).
Отметим, что прибыль — один из самых главных показателей дея­тельности компании. Существуют разные виды прибыли.


Обратим внимание на еще один очень важный показатель — затраты на обслуживание займов. Соответствующая строка имеет название рас­ходы на выплату процентов (Interest Expense). По соотношению при­были и выплат по процентам можно судить об устойчивости компании.

1  Отчет о прибыли и убытках — финансовый отчет компании, выполнен­ный по установленной форме, который включает информацию в динамике о поступлениях и расходах, чистой прибыли, процентных платежах по займам и пр. за отчетный период.

2  Валовая прибыль — сумма прибыли (убытка) от реализации продукции (работ, услуг), основных фондов, иного имущества предприятия и доходов от внереализационных операций, уменьшенных на сумму расходов по этим опе­рациям.
Чистая прибыль — прибыль, остающаяся в распоряжении компании после уплаты налогов. Является ключевой характеристикой эффективности дея­тельности компании.

Для анализа прибыльности компании используют и другие показатели. Например, балансовую прибыль, которую мы рассмотрим во второй части книги.
Конечно, для эффективного развития компания должна привлекать средства. С другой стороны, если прибыли компании недостаточно, что­бы оплатить проценты по займам, то компания будет объявлена банк­ротом. А акционер окажется в невыигрышном положении по сравне­нию с банкирами, выдавшими кредиты, и владельцами облигаций, которые получат назад свои средства в первую очередь. После оплаты процентов доход компании (Income Before Tax) уменьшается на сумму налогов, оплаченных компанией (Income Tax Expense).
Следующими показателями отчета о прибыли является прибыль, ос­тающаяся в распоряжении акционеров, сумма, идущая на дивиденды, и остающаяся в результате чистая прибыль (Net Income). Наглядным показателем для акционера является следующая строка — чистая при­быль, приходящаяся на обыкновенные акции (Net Income Applicable То Common Shares). Акционеры или инвесторы, зная рыночную сто­имость акции, могут оценить соотношение рыночной капитализации и прибыли, приходящейся за обыкновенные акции за отчетный период.
Очевидно, что с точки зрения инвестиций интересна компания, вы­ручка которой, равно как и чистая прибыль, и рентабельность бизнеса, растут. То есть показатели по выручке, прибыли и их соотношению в каждом последующем периоде выше, чем в предыдущем. Что, собвенно, мы имеем в рассматриваемом примере.

Российские миллионеры становятся все больше похожими на амери­канских. Во всяком случае, в вопросах, касающихся инвестирования собственных денег. Это отмечают менеджеры, обслуживающие рос­сийских клиентов.
В отличие от ряда западных стран и США. где как фондовый рынок так и миллионеры являются уже столетия привычной атрибутикой жизни, для постсоветской России оба эти феномена пока новы и мало-изучены. В конце XX в. в США вышла книга, мгновенно ставшая и до сих пор остающаяся бестселлером, — о привычках и пристрастиях американских миллионеров. Авторы, Томас Стэнли и Уильям Данко, в своем совместном труде «Мой сосед — миллионер» наиподробней­шим образом рассмотрели практически все аспекты жизни обладате­лей крупных состояний. Главный вывод книги оказался сенсацион­ным — миллионеры вовсе не таковы, какими привыкло их представлять себе общество. Вместо укоренившегося образа персонажа, мало работа­ющего, приобретающего роскошные вещи и наслаждающегося жизнью,
типичные миллионеры оказались много работающими, жестко эко­номящими и продуктивно инвестирующими людьми.
Специалисты российского фондового рынка, которые оказывают услуги клиентам в сфере инвестиций, уверены, что на сегодня Россия является страной, в которой живут тысячи и тысячи обладателей мил­лионных состояний. Согласно рейтингу журнала «Forbes», 100 богатейших людей России обладают состояниями в десятки миллиардов и сотни миллионов долларов
Весьма занятно, что сам «Forbes», сосредоточиваясь на описаниях привычек российских миллионеров в части потребления услуг и пред­метов роскоши, становится скуп на информацию об инвестиционных предпочтениях наших соотечественников. В статьях авторов, пишу­щих для «Forbes», как правило, лаконично упоминается о том, что пре­имущественным объектом инвестирования является политика. Раз­личные политические группировки получают существенные суммы в обмен на услуги. Менеджеры, занимающиеся обслуживанием милли­онеров на фондовом рынке, сообщают, что приоритетным направлением инвестиций являются сами владельцы состояний и их бизнес. В последние годы богатые клиенты также вкладывают часть своих ак­тивов в недвижимость, банковские инструменты, в основном депози­ты, и менее всего — в российские акции. «В недвижимость и банков­ские депозиты инвестируют до 80% свободных средств. Отмечу также, что интерес к инструментам фондового рынка со стороны обладате­лей миллионных состояний быстро растет», — обрисовывает текущую ситуацию один из директоров финансовой компании.
Менеджеры, непосредственно обслуживающие клиентов с милли­онными состояниями, отмечают, что отличие этой группы клиентов от прочих не только в величине размещаемых на рынке сумм, но и в качественно ином подходе к вопросу инвестирования и в отноше­нии к деньгам. По словам этих менеджеров, лица, обладающие круп­ными суммами, проявляют более жесткую позицию при контроле рисков. На фондовый рынок редко помещают более 10-15% свобод­ных средств. Вообще, при инвестировании предпочитают более ося­заемые акшвы, например, недвижимость. Последнее время намети­лась явная тенденция интереса к западным рынкам. Однако в этом плане клиенты оказались несколько впереди рынка. По собственным оценкам специалистов компаний, рынок пока не готов к удовлетво­рению этого спроса, так как нет специалистов нужного профиля и квалификации.

Получают ли пришедшие на фондовый рынок миллионеры какие-то особенные услуги, недоступные пришедшим с малыми суммами? Если учесть, что любой разумный инвестор начинает инвестировать с разумных сумм, увеличивая объемы по ходу, — то практически нет. Единственной эксклюзивной услугой, декларируемой финансовыми компаниями, является услуга доверительного управления средства­ми. Однако давайте оценим реальные возможности доверительного управления, т. е. во что будут вкладываться деньги. И здесь оказыва­ется, что набор инструментов не слишком широк. Как уже говорилось, это государственные, муниципальные и корпоративные облигации с доходностью в среднем от 6% годовых для госбумаг до 14-16% годо­вых для бумаг «второго эшелона». Есть еще ряд акций, в силу относи­тельно большей ликвидности называемых «голубыми фишками» и акции «второго эшелона», по которым проходят единичные сделки. Рынок прочих инструментов — производных ценных бумаг, финансо­вых и товарных срочных контрактов — в настоящее время представлен практически номинально, и выход на него сопряжен с существенными рисками: низкой ликвидностью, малыми оборотами, отсутствием раз-
витой инфраструктуры. Высокими остаются политические риски, осо­бенно для наиболее доходных секторов. Существуют и другие огра­ничивающие факторы, как для инвестиций вообще, так и исключи­тельно для крупных инвестиций.
Как многократно повторяют отечественные и западные аналитики, инструментарий российского рынка ценных бумаг пока крайне ску­ден. Причем такое положение дел существует во всех секторах рынка и касается как видов бумаг, так и их количества.
Российский фондовый рынок славен резкими колебаниями цен, т. е. с одной стороны, несет большие риски, а с другой — возможности спекулятивного заработка на внутридневных колебаниях пси. Вместе с тем человек с крупным состоянием, пожелавший заняться активны­ми операциями на российском фондовом рынке, очень легко может оказаться в ситуации слона в посудной лавке. По оценкам и практи­ческому опыту day-трейдеров, при значительных суммах (от $5 млн) активное управление на российском рынке невозможно, так как объем самого рынка крайне незначителен.
По оценкам всех из опрошенных мною практикующих специалис­тов, возможности активного управления, т. е. получения дохода за счет относительно быстрых операций купли-продажи ценных бумаг, на российском рынке сильно ограничены его малой капитализацией и низкой ликвидностью подавляющего большинства акций. Эти огра­ничения и формируют возможные тактики работы. Управляющие считают, что существующий барьер $5 млн — это одна из причин, по­чему особо крупные клиенты вынуждены формировать только сред­не- и долгосрочные пакеты акций и облигаций.
Таким образом, относительно невысокий объем российского фон­дового рынка не дает возможностей быстрого оборота крупных сумм. Однако десятками, и даже сотнями тысяч долларов можно опериро­вать. Поэтому вышедшие на рынок с десятком тысяч долларов на во-латильном (быстро меняющемся) рынке теоретически могут очень скоро разбогатеть, т. е. преумножить капиталы даже в десятки раз за относительно небольшой промежуток времени. Риск потерь при та­ких операциях, конечно же, крайне высокий. Менеджеры, осуществ­ляющее обслуживание клиентов на рынке, также подтверждают ре­альность такого заработка. Но при этом сразу предупреждают, что с большой долей вероятности с инвестируемой суммой вы сразу рас­прощаетесь, и к этому надо быть готовым. Кроме того, рынки инстру­ментов, которые предлагаются для работы, несут слишком много до­полнительных рисков. Так как в своем желании разбогатеть вы отправитесь на рынок производных ценных бумаг, а также будете ис­пользовать схемы маржинального кредитования при работе с «голу­быми фишками», временами легко изменяющимися в цене на 10% в день, и покупать низко ликвидные акции и облигации «третьего эше­лона».
Действительно, на российском рынке существуют бумаги, недооце­ненные даже в сотни раз. Но как узнать, когда, наконец, рынок эти бу­маги до оценит и что произойдет с наибольшей вероятностью: компа­ния исчезнет с рынка или ее акции станут обращаться и стоить дорого?


Мало у кого вызывает энтузиазм и покупка бумаг типа «ЮКОСа» после того, как акции подешевели в 20 раз. Хотя среди советов, на­правленных на агрессивную игру, присутствуют и такие.
Отечественный фондовый рынок является не единственной воз­можностью для ценителей акций. Существуют развитые фондовые рынки — в США, европейских странах, Японии. Российские специа­листы считают их весьма перспективными для размещения средств российских клиентов, но признаются, что предпочли бы способство­вать инвестициям в компании своей страны.
Сколько денег из крупных состояний может поступить на фондовый рынок
Министерство налогов и сборов сообщило, что за 2003 г. 11 тыс. рос­сиян заработали более 1 млн руб. В 2002 г. миллионеров было около 9 тыс., из них 671 человек заработал более 10 млн руб. ($330 тыс.), 39 из этих 671 проживали в Петербурге, а 333 — в Москве. Данные западных аналитиков превышают приведенные выше цифры на поря­док, при том что считают долларовых миллионеров, а не рублевых.
Комитет по экономическому развитию, промышленной политике и торговле Санкт-Петербурга сообщил, что в 2003 г. расходы и сбереже­ния населения Санкт-Петербурга составили 382,4 млрд руб., в 2004 г., по предварительной оценке, они достигли 446,7 млрд руб. Наиболее существенная часть расходов населения направлена на покупку това­ров и оплату услуг: в 2003 г. на эти цели было потрачено 64,3% всех денежных расходов. В отчетных материалах комитета также значится интересный факт: «Сохраняется сложившаяся и характерная для Санкт-Петербурга тенденция превышения расходов населения над доходами».
Можно ли оценить долю средств крупных состояний, которые мог­ли бы оказаться на фондовом рынке? Так как официальные данные налоговой службы дают явно заниженные цифры, нужно искать дру­гие способы. Бизнесмены считают, что наиболее объективным спосо­бом оценки количества миллионеров является использование данных о находящихся во владении материальных благах. Когда я обратилась к коллегам и друзьям с просьбой подсказать мне, как оценить количе­ство крупных состояний, например, в Петербурге, петербургский биз­несмен Александр Руденко посоветовал мне для этого использовать эмпирическое правило, выведенное им самим и не раз доказавшее свою правомочность. Согласно этому правилу, стоимость автомобиля владельца компании равна примерно одной двадцать пятой (около 4%) годового оборота компании. Грубая оценка, в основе которой ле­жит предположение о доходности бизнеса в 10-30% годовых, дает со­ответствие между количеством миллионеров и автомобилей дороже $30 тыс. По данным Министерства экономики РФ, дол* автомобилей ценой более $25 тыс. составляет 2-3%. Любопытно, что та же цифра, около $30 тыс., фигурирует и в совместном труде Томаса Стенли и Уильяма Данко.1 Согласно их исследованию, основанному на точных статистических данных, 50% американских миллионеров никогда не покупали машин дороже $29 тыс. Наибольшая часть миллионеров ез­дит на автомобилях стандартных марок.
Конечно, есть катего­рия авто владельцев, для которых машина выполняет ярко выраженную представительскую функцию. В этом случае практически весь зарабо­ток может быть потрачен на автомобиль, и более того, машина даже приобретается в кредит. С другой стороны, есть и те, кто пользуется очень скромными автомобилями, обладая значительными состояния­ми. По словам опрошенных брокеров, клиент, привезший в управле­ние $2 млн на потрепанной «шестерке», — в российской действитель­ности явление почти обыденное. Таким образом, оценка состояний через автомобили оказывается практически единственным доступным вариантом. Еще один стандартный способ оценки значительных состо­яний — через недвижимость. Однако, как утверждают специалисты и операторы рынка недвижимости, полную объективную информацию о совершаемых сделках в наших условиях получить практически невоз­можно.


В Петербурге каждый четвертый житель имеет автомобиль, а 2-3% от этого количества составляет 23-35 тыс. Даже наличие группы миллионеров числом в 0,5% от общего количества населения города озна­чает наличие суммы более чем в $10 млрд. Для сравнения: в октябре 2005 г. все российские фонды привлекли  2024,5 млн руб., т. е. около $70 млн. Поэтому появление сумм на по­рядки выше, привлекаемых на российском фондовом рынке, было бы весьма кстати, так как вообще развитие фондового рынка -  фактор, для общества позитивный. Потому что именно стремление преумно­жать свои средства путем инвестирования ведет к развитию производ­ства, внедрению современных технологий, появлению новых рабочих мест. Однако, к сожалению, пока это явление массовым не становится, в том числе и среди обладателей крупных состояний. Управляющие портфелями утверждают, что количество клиентов-миллионеров на­ходится в пределах 5% от общего числа клиентов.
То есть мы можем констатировать, что пока отечественный фондо­вый рынок не является местом, где российские миллионеры массово размещают значительные суммы. Что, возможно, оправданно для со­хранения капиталов миллионеров и не очень хорошо для российского фондового рынка, так как без серьезной вовлеченности капиталов со­стоятельной части населения будущее отечественного фондового рынка становится более чем туманным. Огорчает также вполне зако­номерный интерес отечественных инвесторов к развитым рынкам. Так как понятно, что если на местном рынке ничего существенно не изме­нится, то по мере роста инвестиционной грамотности крупные состоя­ния россиян будут способствовать развитию западных экономик. Если же регулирующие российский финансовый рынок органы созда­дут удобные и продуманные условия для инвестирования, то средства населения в значительной степени будут способствовать развитию российской экономики.

К простым стратегиям я отнесла бы и те, которые больше относятся к области психологии поведения участников рынка. Есть на рынке стра­тегия: покупать, когда все продают, продавать, когда все покупают. Когда я впервые прочитала о ней, то решила, что лучше всего об этом забыть. Настолько дурацкой она мне показалась. И, возможно, я бы о ней никогда не вспомнила, если бы не одно обстоятельство. В 1996 г. я активно занималась арбитражными операциями межбанковский фор-вард—фьючерс. Я даю описание этих операций в главе об арбитражах. Сейчас же хочу обратить внимание исключительно на полученный мной опыт использования торговой стратегии. Для совершения опе­раций мне нужны были форварды и фьючерсы с одинаковыми дата­ми закрытия. Фьючерсы закрывались первого числа каждого месяца, а форварды — первого и пятнадцатого. Таким образом, я могла прово­дить арбитражи только с контрактами на первое число. Я посоветова­лась со своим напарником по арбитражным операциям, а также с бир­жевыми маклерами и поняла, что есть возможность ввести фью­черсные контракты и на середину месяца. Я пообещала на Совете рас­четной палаты и на Биржевом совете нести затраты в необходимом размере за счет средств собственной брокерской конторы. После чего контракт ввели очень быстро. Затраты были необходимы для созда­ния ликвидности. Соглашение было достаточно вальяжным: от меня не требовалось выставлять какие-либо определенные объемы или дер­жать «вилку» — постоянную разницу между куплей и продажей. Я про­сто пообещала, что в течение месяца объем по новому контракту до­стигнет стандартного уровня и я вложу в это столько денег, сколько потребуется. Далее я просто выходила в яму и ждала любого предло­жения, близкого к теоретической расчетной цене, без разницы — на куплю или на продажу. Затем я заключала сделку. Для себя я определила сумму, которую готова потратить на раскручивание контракта с тем, чтобы впоследствии отбить этот убыток на арбитражах.
На различных биржевых заседаниях я демонстративно показывала свои обороты и подчеркивала, что за счет собственных средств помо­гаю развиваться рынку. В конце первой недели я подвела баланс опе­раций. Вместо убытков я получила прибыль. Мое поведение пере­стало быть столь демонстративным. Однако в чем дело, я еще не понимала. Следующая неделя показала заработок в половину моего стандартного арбитражного дохода, а кроме того, контракт стал лик­видным. Я приступила к арбитражам, параллельно недоумевая: что же произошло? И вот тогда я вспомнила о той стратегии. Еще раз повто­рю, что я делала. Я очень чутко следовала цели: делать на рынке то, в чем есть необходимость. Если рынок хотел покупать, я торговалась, но затем продавала. И наоборот. На ликвидном рынке это сделать было бы сложнее. Тогда я получила уникальную ситуацию как будто замедленного действия: можно было не спеша смотреть за реакцией контрагентов, обмениваться репликами. И второй момент, очень важ­ный психологически: я совершенно не боялась. Изначально, выходя в яму, я готова была расстаться с обозначенной суммой. По начальному сценарию я должна была выйти в яму, оставить там около $500 и уйти, чтобы повторить то же самое на следующий день Однако мне ни разу не удалось проиграться. Вот такая стратегия.
Среди моих клиентов в клиринговом центре были те, кто играл именно на психологии. Как правило, эти люди имели вообще тягу к изучению поведения людей. Среди таких трейдеров были и профессио­нальные психологи, и те, кто сделал изучение психологии и социоло­гии своим хобби. Состояние и динамика их счетов уверенно свиде­тельствовали в пользу того, что такой подход результативен.
К продвинутым стратегиям я отношу верхний и нижний спреды, «бабочку», торговлю волатильностью. Есть множество других разно­видностей сложных стратегий. Однако это — не учебник для профес­сиональных спекулянтов. В рамках целей, декларированных в этой книге, упоминания перечисленных стратегий более чем достаточно. Техники спекулятивных операций на срочном рынке можно найти в специализированной литературе Например, в книгах А. Н. Буренина (см. приложение 4). Кроме того, я не считаю, что нужно стремиться к сложностям там, где без них можно обойтись. В 1994 г. мне посчастли­вилось в течение двух месяцев посещать семинар знаменитого масте­ра по защите от нападающего с оружием. На одном из вводных заня­тий Дан Харбард, ведущий семинара, попросил нас запомнить, что чемпион мира последнего года по боевому каратэ ни разу не поднял для удара ногу выше уровня колена противника. Однако тренировал он свой удар на 10-12-летних деревьях.


 Да простят его «зеленые», он эти деревья ломал ударами. «Если я буду разыгрывать сцену для гол­ливудского фильма, я буду демонстрировать высокие и эффектные удары ногами выше головы. Но когда я сражаюсь за свою жизнь, я буду обходиться самыми простыми техниками из возможных», — объяснил свою позицию мастер. Этот человек был известен тем, что любил ездить и принимать участие в различных «заварушках», кото­рые время от времени происходят в мире. Поскольку он это делал мно­го лет подряд и остался жив, то применяемые им тактики явно заслу­живают внимания.
Когда я наблюдаю за действиями некоторых трейдеров, то у меня действительно создается впечатление, что они позируют в качестве актеров для широкоформатных фильмов. Как будто забывая, что в яме они сражаются за свой выигрыш, за свои деньги. И пока они демонст­рируют эффектные техники, кто-то целенаправленно, раз за разом снимает прибыль, совершенно не стремясь усложнять себе жизнь. На рынке достаточно просто зарабатывать, совсем не обязательно для этого строить сложные стратегии. Мне редко требовалось при спеку­ляциях использовать техники более сложные, чем верхний спред. То есть, из любви к искусству, я могла бы этим заняться Однако, будучи всегда ограничена временными рамками и нацеленностью на резуль­тат, я не имела возможности отвлекаться. Но, работая, я всегда точно знаю, чего жду от рынка и на что рассчитываю по финансовому ре­зультату операции. В конечном счете именно правильный прогноз на­правления движения цены дает результат. Если, конечно, речь не идет о технике, изначально исключающей ориентацию на цену. Однако та­кие техники очень специфичны.

Этот показатель  характеризует дивидендную политику компании. Определяется как отношение дивидендов к прибыли, остающейся в распоряжении акционеров. Обычно дивиденд выплачивается в размере до  3% от рыночной стоимости акции. Дивидендный выход показывает, какая част прибыли буде реинвестирована, т. е. пойдет на развитие компании, а какая — изъята из оборота. Можно сказать, что реинвестируемая часть практически будет работать по формуле сложных процентов. Поэтому в общем случае , нашедшему стабильно развивающуюся компанию, выгоднее, чтобы его деньги работали в компании. Высокие дивидендные выплаты существенно уменьшают реинвестируемый капи­тал компании.
Еще одна полезная характеристика — собственный капитал на одну акцию. Сравнение этого показателя с рыночной стоимостью акции дает инвестору представление о том, как соотносятся собственный ка­питал компании с его рыночной ценой.

Современный финансовый рынок предоставляет инвестору множе­ство инструментов. Акции, облигации, векселя, деривативы, различ­ные структурные продукты... Обсудим, каким образом они позволяют инвестору преумножить свои средства.
Облигации — это ценные бумаги, позволяющие получать фиксиро­ванный доход.
Доход по облигациям складывается из процентов, начисляемых на сумму займа, и дисконта. Для получения дисконтного дохода бумаги должны продаваться на рынке с разницей (дисконтом) от номинала. Дисконтным доходом инвестора и будет являться эта разница.

 Исключение составляют привилегированные акции, по которым выпла­чиваются фиксированные дивиденды. Взамен на право получения дохода но ним акционеры лишаются многих прав. Подробнее об этом можно прочесть в Законе «Об акционерных обществах».

Эмитент — юридическое лицо или органы исполнительной власти либо органы местного самоуправления, несущие от своего имени обязательства пе­ред владельцами ценных бумаг по осуществлению прав, закрепленных ими

Почему он имеет плохую репутацию
Надо сразу отметить, что срочный рынок имеет откровенно плохую ре­путацию в широких кругах специалистов финансового рынка. Во мно­гом это связано с непониманием, в чем-то действительно оправданно.
И существует несколько вполне объективных причин для такого поло­жения дел. Самые громкие скандалы последних лет, самые быстрые фи­нансовые крахи и взлеты финансовых карьер были связаны именно с этим сектором финансового рынка. Еще одна причина — сложность контроля, откуда вытекает большая возможность злоупотреблений не­посредственными исполнителями операций. Когда в 1996 г. я оказалась в составе петербургской делегации в Нью-Йорке, то с удивлением заме­тила, что все финансисты, встречающиеся мне на протокольных меро­приятиях, уклонялись от обсуждения срочного рынка. Если я задавала вопрос во время дискуссии, адресуя его нескольким специалистам сра­зу, то возникала небольшая заминка, после чего мои эрудированные со­беседники ловко направляли разговор в другое русло. Так как я была в делегации единственным практиком, работающим на срочном рынке, то не могла смириться с такой ситуацией. Собственно, и целью моей поездки было обсудить ряд вопросов, которые не освещаются на стра­ницах книг, а только в живом общении. Поэтому на очередной встрече (это было в финансовом департаменте водного муниципалитета), отме­тив особенно яркого и эрудированного собеседника, я решила не отступать. Нарушая все приличия и не обращая внимания на шиканья моих российских коллег, я продолжала задавать один и тот же вопрос: поче­му американские финансисты не хотят дискутировать на тему срочного рынка? Обсуждать эти вопросы готовы только те, кто непосредственно связан со срочным рынком. Видимо, собеседник был впечатлен моей настойчивостью. И всего после каких-то полудюжины уклонений он сказал: «ОК, я объясню».

Вот как звучало его объяснение, перемежае­мое моими непроизвольными репликами:
— Недавно власти округа Оранж (Orange) в штате Калифорния ре­шили заработать и отправили некоторые суммы на срочный рынок.
— То есть они решили поиграть в рулетку на деньги налогоплатель­щиков??!! Едва ли представители властей понимали что-то в спекуля­циях...
— Они потеряли эти деньги. Но общественность возмутило другое. Округ решил объявить себя банкротом, чтобы не платить по прочим обязательствам. Причем это очень богатый округ. Необходимые сред­ства они могли собрать без особого труда. Отсюда и наше негативное отношение к этому рынку сейчас. Это свежие недавние события.
— Постойте, они спустили деньги налогоплательщиков, под шумок решили слиться... Это возмутительно. Но при чем здесь срочный ры­нок? Ведь речь идет просто о некомпетентных и недобросовестных чиновниках. Они могли оставить деньги на любом рынке и уклонять­ся от выполнения обязательств.
В ответ — понимающий взгляд умного человека и реплика
— Да, да, это — очень опасный рынок

И в то же время именно срочный рынок является наиболее мобиль­но развивающейся частью финансового рынка и дает широкие воз­можности для применения наших интеллектуальных и аналитических способностей Поэтому он заслуживает подробного обсуждения. А для того, чтобы нам лучше понимать, как на нем зарабатывать, стоит ра­зобраться с тем, как он функционирует.

Участники рынка часто сетуют на вялость и пассивность организаторов торговли в запуске и поддержании ликвидных контрактов. На са­мом деле пассивность — это еще не худшее из возможного. Есть и та­кие качества, как отсутствие знаний и неграмотность. Вообще, надо отметить, что как в моменты существования активно торгуемых кон­трактов, так и в периоды застоя биржевые функционеры российских срочных бирж в своем подавляющем большинстве, за редким исключе­нием, не отличались ни глубоким знанием рынка, ни усердием в полу­чении этих знаний. Как правило, нормативную базу, контракты и про­чие необходимые документы разрабатывали наиболее продвинутые участники рынка. Функционеры же в это время в худшем для рынка случае играли без покрытия через подставные конторы. В лучшем слу­чае для рынка — они подбирались к финансовым потокам учредителей бирж (как правило, крупных производственных структур) и гуляли по мировым столицам за счет акционеров бирж. Нередко руководи­телями бирж становились представители старой и новой номенклату­ры. И беда была в том, что они не только не имели специальных знаний по срочному рынку, но и были совершенно лишены стремления их получить и даже элементарного любопытства понять, как возглавляемые ИМИ биржи работают. Справедливости ради здесь следует отметить и разную степень заинтересованности и вовлеченности в процесс непос­редственных участников рынка и функционеров, поскольку в периоды активного функционирования рынка заработки успешных трейдеров и директоров брокерских контор на порядки превосходили зарплаты штатных сотрудников биржи. Хотя и риски, которым были подверже­ны те и другие, соотносились в той же пропорции.
Ряд участников рынка и даже самих биржевых функционеров счи­тают также, что негативным и тормозящим факторами развития сроч­ного рынка была не только некомпетентность руководителей биржевых структур. Всеволод Соколов, покидая пост биржевого функционера, заявил «Деловому Петербургу»: «На мой взгляд (и дай Бог, если я ошибаюсь!), в настоящее время существует сознательное стремление некоторых федеральных чиновников и поддерживающих их депута­тов Думы отдать этот рынок западным странам (Германии и США). Из-за этого и возникают якобы ошибки законодательства и норм регу­лирования».

В двух первых частях книги рассказывалось о технологии операций на финансовом рынке. Надо сказать, что помимо техники каждый тип операции сопровождает определенная философия. Исходя из своего многолетнего опыта работы на рынке, я могу дать беглые портреты людей, которые обычно выполняют тот или иной тип операций. Те, кто спекулирует, простите за банальность, имеют склонность к риску. И либо действительно умеют его оценивать, либо просто безответ­ственны: с легкостью потеряют как свои, так и чужие деньги. Успеш­ные арбитражеры имеют высокую самодисциплину, передовое тех­ническое оснащение и хорошо поставленную работу бэк-офиса. Результативные инвесторы — это люди, которые (часто неосознанно, но обязательно) опираются на понимание того, что миром правят изо­билие и закон роста.

Основными инструментами, обращающимися на срочном рынке, яв­ляются форвард, фьючерс и опцион. Легче всего в понимании фор­вард. На интеллектуальной карте 1 (см. рис. 1) форвард находится в правом верхнем углу под цифрой 12. Ниже, под цифрами 13 и 14, располагаются фьючерс и опцион. И все эти контракты обращаются на срочном рынке — как гласит подпись на схеме справа вверху. Суть всех срочных контрактов определяется тем, что поставка и (или) окончательные расчеты совершаются в будущем, через определенный срок. А условия сделки фиксируются сейчас, в данный момент.
Итак, форвард. Он практически ничем не отличается от обычного соглашения на куплю-продажу Более того, многие участники рынка могут оказываться одной из сторон форвардного контракта, просто не осознавая этого. Если когда-либо вы заключали договор о купле-про­даже, по условиям которого подписание контракта и передача товара и (или) выплата средств имели между собой временной зазор, то, по сути, вы заключали форвардный контракт. В противоположность ено­товой (кассовой) сделке, заключающейся здесь и сейчас, срочный кон­тракт заключается на определенный срок. Таким контактом и являет­ся форвард. Условия классического форварда оговариваются между покупателем и продавцом. Единственным отличием от обычного спотового контракта (спот-сделка) является то, что условия сделки ого­вариваются сегодня, а поставка и окончательные либо полные расче­ты — через определенный срок, указанный в форвардном договоре. Классические форварды обращаются на внебиржевом рынке и явля­ются нестандартизованными. То есть у них может быть любой огово­ренный объем, базис поставки, качество товара.
Самое короткое из существующих определение фьючерса выглядит так. Фьючерс — это маржируемый форвард. Таким образом, фьючерс также является симметричным двусторонним контрактом на куплю/ продажу определенного актива с поставкой и окончательными расче­тами в будущем. При этом фьючерсный контракт еще обладает свой­ством маржируемости. Именно это свойство контракта позволяет ра­ботать на срочном рынке с плечом. Или, как еще говорят, использовать рычаг (leverage).
Итак, маржируемость. Начнем с того, что совершаемые на бирже­вом срочном рынке сделки обеспечены. До того как заключить сделку, участники обязаны внести на свой лицевой счет некоторую сумму обеспечения. Эта сумма по величине превышает среднедневное колебание цены на данный актив.
Таким образом, совершая сделки с фьючерсами, участники рынка вносят в обеспечение не полную сумму стоимости актива (того, что лежит в основе контракта), а только величину, равную 2-3%. Сумма обеспечения на тех рынках, где разрешена торговля акциями, может быть существенно выше и составлять 10% и более от стоимости акти­ва. Связано это с высокой волатильностью рынка акций.
Опцион, в отличие от фьючерса и форварда, является несимметрич­ным контрактом с точки зрения прав и обязательств. В обоих рассмот­ренных выше контрактах, как форвардном, так и фьючерсном, поку­патель обязан купить, а продавец — продать. В опционном контракте продавец обязан исполнять обязательства по опционному контракту только в случае, если этого потребует покупатель.

Таким образом, вы­деляются два временных момента и соответственно — два ценовых параметра.

Первый момент — момент заключения сделки и соответ­ствующий ценовой параметр — премия (она же цена опциона, просто два разных названия одного и того же, оба часто употребляются).

Вто­рой момент определяется покупателем (который определяет — на­ступит ли он вообще), когда он решает, желает ли он исполнения оп­циона.


Второй ценовой параметр — это цена-страйк ( она же цена исполнения опциона, это — два разных названия одного и того же; оба термина одинаково часто употребляются). Цена-страйк оговаривает­ся в момент заключения сделки и фиксируется в опционном контрак­те. Эти два ценовых параметра — премия и страйк — связаны между
Актив (базисный актив) — то, что лежит в основе срочного контракта, то, что поставляется но истечении срока контракта, либо на цену чего происхо­дит расчет по индексу.
Классическими активами являются пшеница, сырая нефть, нефтепродук­ты, сахар и т. п.
На современном срочном рынке обращаются контракты, активами для которых являются сырьевые ресурсы, продукты питания (апельсиновый сок, сыр «Чеддер», куриные окорочка), акции, процентные ставки, валюты и многое другое.
собой. Не вдаваясь глубоко в вопрос этой взаимосвязи, получим инту­итивное ее понимание. Для этого будем руководствоваться соображе­ниями здравого смысла и конкретной задачей. Пусть нам предстоит великолепный двухнедельный круиз в дальние теплые страны, в кото­рый мы собираемся поехать на Рождественские праздники. Стоимость путевок на всю компанию составляет около $10 тыс. Долларовая сто­имость круиза останется неизменной. До путешествия еще целых пол­года, а зарплата начисляется в рублях. И поэтому присутствует риск нежелательного изменения курса рубля по отношению к доллару. Так, при курсе 28,5 руб. за доллар путевки стоят 285 тыс. руб., а при изме­нении до 29,5 руб. компания отпускников потеряет более $300 просто на разнице курсов. Поэтому разумно приобрести опцион — право ку­пить $10 тыс. но 28,5 руб. за доллар, допустим, 1 декабря. И пусть при текущем уровне цен за это право мы платим премию в размере 20 ко­пеек за каждый доллар. Таким образом, стоимость страховки цены (или хеджирования, в терминологии срочного рынка) нам обходится в 2000 руб. Понятно, что если мы будем хеджировать курс в 30 руб., премия будет существенно ниже, а если мы захотим застраховать курс в 25 руб. за доллар, то выше. Она составит сумму 3,5 руб. (28,5 - 25) плюс некоторая добавка. Понятно также, что чем дальше во времени отстоит дата исполнения опциона, тем выше должна быть премия. Очевидно также, что цена опциона будет выше спот-цены в данный момент, если только на рынке не присутствует информация, что в бу­дущем спот-цена на базисный актив снизится.
Обсудим еще один важный параметр, существенно влияющий на определение цены опционов, а также форвардов и фьючерсов, — волатильность. Волатильностью называется величина, характеризующая степень изменчивости рыночной цены. Рассмотрим два предельных случая. Если рынок не изменяется, то соответственно мера его изме­нения будет равна нулю. Если же рынок претерпевает значительные колебания, сравнимые с величиной базисного актива, то его колеба­ния по величине могут приближаться и иногда даже превышать ба­зисный актив. Иллюстрацией такой ситуации является резкий скачок курса доллара по отношению к рублю в августе 1998 г. За несколько дней цена доллара увеличилась в три раза. Отметим, что наступление этих крайних возможностей (отсутствие волатильности и волатильность порядка цены базисного актива) практически является индика­тором того, когда срочные контракты перестают выполнять многие полезные для инвестора функции. Действительно, при нулевой вола­тильности нечего хеджировать. А при гигантских скачках цен биржи запросят такое обеспечение, что торговля срочными контрактами практически потеряет смысл. Поэтому, если вы собираетесь использо­вать срочные контракты, обращайте внимание как на текущую волатильность на рынке, так и на исторические данные. Наличие скачков цен в прошлом может быть индикатором того, что подобная ситуация повторится и в будущем. А стало быть, рынок этот несет в себе потен­циальную опасность. Напротив, рынок, годами демонстрирующий волатильность, находящуюся в разумных пределах, свидетельствует, что на рынке в должной степени работают рыночные механизмы. И с боль­шой долей вероятности отсутствует возможность ситуаций, когда один или несколько крупных участников в той или иной степени ма­нипулируют рынком.
Таким образом, мы можем резюмировать, что цена опционов зави­сит от срока действия опционного контракта (тем выше, чем больше срок), связана со спот-ценой в момент заключения сделки, а также су­щественно зависит от волатильности рынка базисного актива (тем выше, чем сильнее изменяется рынок)


В рассмотренном выше примере мы обсуждали опцион, дающий право купить доллары по определенной цене-страйк. В терминологии срочного рынка такое право имеет название опцион Call. Существует также опцион Put, дающий право его держателю продать определен­ный актив по цене-страйк, значащейся в опционном контракте, в мо­мент заключения сделки. Участники опционного рынка используют ряд употребительных индикаторов и терминов. Часто можно услы­шать «опцион в деньгах» или «глубокий опцион». Например, «купля глубокого кола» и «продажа опциона вне денег». Суть высказывания «опцион в деньгах» отражает то, что при реализации опциона в теку­щий момент мы получим прибыль. Например, имея в своем портфеле Call-опцион на доллар со страйком 28 при курсе доллара в 29, мы мо­жем на рынке реализовать опцион по 29. Тем самым мы получим при­быль в размере одного рубля с каждого доллара. Для того чтобы полу­чить тот же рубль прибыли с Put-опциона при том же текущем курсе спот, мы должны иметь опцион, который дает нам право продать доро­же рынка на рубль. То есть в нашем портфеле должен присутствовать Put-опцион со страйком 30. Таким образом, мы говорим, что опцион имеет внутреннюю стоимость, или он «в деньгах», когда он несет в себе потенциальную прибыль при реализации на рынке. Численное значение этой внутренней стоимости или того, насколько опцион «в деньгах», вычисляется вычитанием цены-страйк из спот-цены для Call-опциона, и наоборот, вычитанием спот-цены из цены-страйк Put­ опциона. Если получаемое число ноль или отрицательное, то принято говорить, что опцион не имеет внутренней стоимости. Отметим, что, вводя внутреннюю стоимость опциона, мы не принимали в расчет пре­мию. Премию мы задействуем при определении временной стоимос­ти. Временная стоимость опциона определяется как разность между премией и внутренней стоимостью. Сутью и смыслом внутренней стоимости является величина средств, которую готов заплатить инве­стор в надежде на будущее благоприятное изменение цен. Действи­тельно, чем больше существует факторов или информации того, что цена базисного актива в будущем изменится, тем большую премию се­годня заплатит инвестор за опцион.
Существует еще один тип опционной классификации — по сроку исполнения опционов. Согласно ей, американский опцион — это оп­цион, дающий право покупателю требовать исполнения контракта в любой момент до даты экспирации опциона. Существуют также евро­пейские опционы, дающие право покупателю потребовать от продав­ца исполнения контрактов только в дату экспирации. Эти два вида опционов — американский и европейский — используются наиболее часто. На срочных биржах, в основном, обращаются опционы амери­канского типа. Они являются маржируемыми.
Отметим, что в соответствии с Законом РФ «О рынке ценных бу­маг» существует ценная бумага, называемая опционом эмитента.1 После прочитанного выше об опционах цель выпуска этой ценной бу­маги становится предельно ясной.
Опционы эмитента являются мощным стимулятором работы топ-менеджеров компаний. Получая опционы эмитента, топ-менеджеры становятся кровно заинтересованными в росте курсовой стоимости акций компании, опционы на которые они имеют, так как разница между ценой, указанной в опционе эмитента, и будущей рыночной ценой является прямым доходом владельца опциона эмитента. То есть владелец опциона эмитента материально более заинтересован в буду­щем процветании компании по сравнению с владельцем акции, кото­рый может реализовать ее сразу, не заботясь о перспективе.
В обиходе рынка существует множество различных видов и подви­дов опционных контрактов, удовлетворяющих потребностям тех или иных рынков, а также конкретных задач участников. Например, ази­атские, барьерные и многие другие. Их принято объединять в группу экзотических опционов.
Опционный рынок получил свое экстенсивное развитие наряду со срочным рынком по мере распространения электронных расчетных систем.


От инвесторов использование опционных стратегий требует опре­деленного уровня подготовки. Считается, что эта часть финансового рынка предъявляет наиболее жесткие запросы к специальным знани­ям. Опыт показывает, что человек, не обладающий знаниями о сроч­ном рынке, не может даже понять, что вообще происходит в яме сроч­ной биржи. В этом плане информация о торговле акциями является более распространенной и легкой для восприятия. Возможно, в буду­щем что-то изменится. Но пока дело обстоит именно так: срочный ры­нок требует от его операторов специальных знаний. Поэтому прежде, чем пускаться в увлекательные игры на собственные деньги, необхо­димо досконально изучить существующие на сегодняшний день тео­рии ценообразования опционов. Хотя на рынке существуют опцион­ные калькуляторы, позволяющие сделать расчеты, крайне желательно представлять себе, как они работают, какие алгоритмы используют. Стоит отметить то, что опционный рынок предоставляет дополнительные стратегии и возможности тем, кто в прошлом получил мате­матическое образование либо имеет явную тягу к интеллектуальным видам бизнеса. Уникальным примером массового применения этих возможностей явилось развитие опционного рынка Санкт-Петербург­ской фьючерсной биржи в период ее расцвета, в середине девяностых. В значительной степени этому способствовало наличие в городе ог­ромного количества людей с хорошим математическим образованием Так сложилось, что в Петербурге десятилетиями растили интеллекту­алов. Профессора вузов не покладая рук готовили и каждый год сот­нями и тысячами выпускали специалистов, досконально знающих физику, математику и сотни прикладных дисциплин Советская на­ука была гордостью страны, ученых было много, а заниматься ин­теллектуальным трудом — престижно. Платили же везде примерно одинаково. Бюджет постсоветской России, несмотря на рекордные нефтяные цены, столько ученых уже выдержать не может. Возможно, в этом и нет реальной необходимости. Поэтому многие представители невостребованных профессий умственного труда вынуждены были переквалифицироваться. В результате в городе сформировался уни­кальный слой населения. С одной стороны, его представителей легко узнать буквально по нескольким произнесенным фразам. С другой стороны, этих людей нельзя объединить в отдельную социальную группу, исходя из сегодняшнего рода занятий. Кроме умения и желания думать, их также характеризует большой объем знаний, который непосредственно в своей деятельности они не применяют. Кроме одного момента: способности очень быстро осваивать новое, без инст­рукций и наставников, используя побочный продукт занятий науч­ной деятельностью — отшлифованный ум. Для Санкт-Петербургской фьючерсной биржи (СПбФБ) вышеописанная ситуация вылилась в беспрецедентный рост оборотов. В период расцвета этой биржи, в се­редине девяностых, подавляющее большинство успешных трейдеров СПбФБ имело математическое образование. Сейчас интеллектуалов можно встретить среди сотрудников инвестиционных компаний и банков. Некоторые из них идут еще дальше: к себе в штат также набира­ют специалистов с техническим образованием, желая говорить с колле­гами на одном языке.

• Опцион эмитента — эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок и (или) при наступле­нии указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитен­та такого опциона но цене, определенной в опционе эмитента. Опцион эми­тента является именной ценной бумагой. Принятие решения о размещении опционов эмитента и их размещение осуществляются в соответствии с уста­новленными федеральными законами правилами размещения ценных бумаг, конвертируемых в акции. При этом цена размещения акций во исполнение требований по опционам эмитента определяется в соответствии с ценой, оп­ределенной в таком опционе.

Если вы зададите вопрос по поводу состояния рынка акций, в ответ можете услышать длинный перечень названий акций с ценами. Вам придется призвать на помощь весь свой интеллект и сообразитель­ность, чтобы попытаться на основе этих данных представить общую картину. Чтобы понять, что происходит на рынке в целом, каковы тен­денции и настроения участников. Однако вместо длинного перечня вам могут назвать только одну цифру — и картина сразу станет яс­ной. Цифра, которая вам будет названа, окажется индексом, вычис­ляемым на основе цен на акции. Аналитики, трейдеры, клиентские менеджеры, приходя в офис, смотрят на экраны мониторов, где отра­жаются индексы. Для удобства пользователей информационные аген­тства и средства массовой информации публикуют индексы. Обычно для построения индекса используют некоторый набор акций, торгуе­мых на рынке. Один из самых простых способов построения индекса — суммирование цен акций. Можно просуммировать и разделить на сум­му тех же акций, посчитанных в самый первый день отсчета индекса.
Часть первая
Тогда, в первый день существования индекса, частное будет равно единице, или 100%, или 100 условным пунктам. Более репрезентатив­ным, т. е. дающим наиболее объективную информацию о рынке, является индекс, в котором суммируются цены, умноженные на веса акций компаний в общей капитализации рынка. Такой подход позволяет учитывать более крупные компании с большим весом. Это вполне ло­гично, если мы хотим получить более объективную картину, или, как еще говорят финансисты, более репрезентативный индекс.

Наиболее широко известными индексами американского фондово­го рынка являются индексы
Доу-Джонса (DJIA — Dow Jones Industrial Average),
Стэндэрд Поорс — S&P и автоматизированной системы ко­тировки Национальной Ассоциации фондовых дилеров (National Association of Securities Dealers Automated Quotation) — NASDAQ.
DJIA в своем современном виде рассчитывается с 1928 г. как средняя ариф­метическая невзвешенная цен акций 30 крупнейших компаний, делен­ная на число, учитывающее дробление капитала при выпуске новых акций. В начальный момент делитель был равен 30, сейчас — менее 1.

На мировых финансовых рынках также широко используются следующие индексы:
FTSE 100 — индекс британских компаний,
САС 40 — рассчитывается по акциям 40 крупнейших французских компаний, и др.


Как правило, именно эти индексы появляются на первых полосах финансовых газет (рис. 3).



Рис. З. Пример ежедневной сводки индексов из финансовой прессы.
Чтобы понять, насколько масштабным явлением на современном финансовом рынке стало применение индексов, давайте обратимся к некоторым фактическим данным. FTSE Group — компания, занимаю­щаяся расчетом индексов, была создана как независимая компания Лондонской фондовой биржей {London Stock Exchange) и Financial Times. FTSE рассчитывает более 60 тыс. индексов ежедневно, в том числе более 600 в режиме real-time. Наиболее известными продукта­ми являются индексы серии FTSE UK (см. табл. 1), включая индекс FTSE 100 (см. рис. 3). Среди индексов, рассчитываемых группой, есть FTSE Global Equity Index, который содержит данные по 7 тыс. компа­ний из 48 стран. Капитализация компаний, входящих в индекс, покры­вает 98% общемировой капитализации рынка.
Информационная функция индексов является важной, но она не единственная. Последние десятилетия активно применять индексы стали управляющие крупных фондов. Активно развиваются индекс­ные фонды, т. е. фонды, набор акций в портфелях которых точно соот­ветствует перечню и пропорциям определенного индекса. Индексные фонды стали пользоваться симпатией инвесторов по нескольким при­чинам. Во-первых, инвестор уже при выборе индексного фонда очень хорошо осознает, каким тенденциям будет следовать изменение его собственного капитала. Во-вторых, затраты на менеджмент такого фонда существенно ниже, так как нет необходимости привлекать до­рогостоящих специалистов, разрабатывающих стратегию портфеля. При существующем разнообразии индексов инвестор получает в свое распоряжение очень широкий спектр возможностей.


Добавим также, что современный рынок получает многие тысячи самых разнообразных индексов. Среди них есть отраслевые индексы, т. е. такие, которые построены на основе ценовых характеристик ак­ций определенной отрасли, например, нефтяной промышленности, или предприятий сферы торговли, индексы крупных компаний, ин­дексы малых и средних компании
Индексы позволяют также осуществить диверсификацию средств (распределения по широкому кругу акций), снижая риск потерять деньги в исчезнувшей компании. Первый вариант использования ин­декса в этих целях совершенно очевиден: нужно вкладывать деньги только в акции очень крупных компаний, которые присутствуют на рынке десятилетиями и даже столетиями. Проблема в том, что и уро­вень доходности подобных инвестиций будет относительно невысо­ким. Например, рост индекса Доу-Джонса, построенного на основе цен акций крупнейших компаний США, не каждый год превышает 8%.

Таблица 1. Индексы серии FTSE UK

Global Equity Indices	Domestic, X-Border & Partner Indices
FTSE Global Equity Index Serie	FTSE/ASEAN Index Series
FTSE All-Worid Index Series	FTSE/ATHEX Index Series
FTSE Global Small Cap Indices	BBC Global 30 Index
FTSE Watch List Index Series	FTSE/CySE Index Series
FTSE Global Islamic Index Series	FTSE New EU Index
FTSE Global Sector Index Series	FTSE eTX Index Series
FTSE Global Style Index Series	FTSEurofirst Index Series
FTSE4Good Index Series	FTSE European Index Series
FTSE Multinationals Index Series	FTSE European Sector Index
	Series
FTSE Gold Mines Index Series	FTSE/Hang Seng Index Series
FTSE/ISS Corporate Governance Indices	FTSE Hong Kong MPF Index
UK Indices	FTSE Japan Index
FTSE UK Index Series	FTSE/JSE Africa Index Series
inc. FTSE 100 and FTSE All-Share Index.	FTSE Latibex All-Share Index
FTSE techMARK Index Series	FTSE Med 100 Index
FTSE APCIMS Private Investor Index Series	FTSE NASDAQ Index Series
Alternative Investment Indices	FTSE Norex 30 Index
FTSE Hedge	TSEC Taiwan Index Series
FTSE Global Bond Index Series	FTSE Xinhua Index Series
FTSE UK Gilts Indices	Market Data
FTSE EPRA/NAREIT Global Real Estate Index	FTSE Global Classification
Series	Universe & System
Non-Market Cap Weighted Indices	FTSE Country Classification
FTSE GWA Index Series	Industry Classification Benchmark
	(ICB)

Россиянин в 2005 г. мог получить такие же проценты по валютному вкладу в отечественном банке без дополнительных рисков, связанных с акциями. Второй способ минимизировать потери из-за вложений в исчезающие компании — инвестировать средства в большое количе­ство растущих компаний. То есть диверсифицировать средства в на­дежде на то, что все выбранные компании не исчезнут. Обычно один из барьеров для применения такой стратегии — денежный. Слишком много нужно денег для того, чтобы приобрести пакет из многих десят­ков видов акций. Как выход, т. е. чтобы совершить диверсификацию с небольшими средствами, используют акции фондов, занимающих­ся вложением в растущие компании. Французский индекс Second Marche (Второго рынка) — акций растущих компаний — показал в 2004 г. рост в два раза выше, чем САС 40 (40 крупнейших компаний французского рынка). Следуя такой тактике, т. е. вкладываясь в ин­дексный фонд растущих компаний, инвестор мог получить уже около 20% годовых. Примерно та же пропорция между ростом индексов крупных и небольших компаний присутствовала в 2004 г. и на амери­канском рынке.


Инструменты безопасности с открытым исходным кодом тут

А что будет, если предприятие не расплатится по облигациям? В слу­чае, если у выпуска есть гарант, он и заплатит. Если же бумаги не га­рантированы, или, как еще говорят, «выпущены без покрытия», то судьба вложенных средств будет зависеть от результатов процедуры банкротства предприятия. Как же заранее понять, насколько надеж­ным может в будущем оказаться заемщик? Для этого инвесторы во всем мире используют рейтинги. Рейтинги (ранжирование) выпу­сков облигаций компаний и присвоение кодификации определенного уровня надежности осуществляются рейтинговыми агентствами. Со­трудники рейтинговых агентств анализируют финансовую отчетность предприятия и выносят свои вердикты. В Приложении 1 представле­ны принципы кодификации рейтингов, осуществляемых наиболее из­вестными и авторитетными агентствами в мире. Ряд исследований агентства осуществляют самостоятельно, иногда компании обращают­ся к агентствам по собственной инициативе. Компании оплачивают работу экспертов агентств и получают результаты расчетов, которые могут впредь использовать при распространении своих ценных бумаг и получении займов. Правильность и беспристрастность деятельнос­ти агентств являются залогом доверия инвесторов и успешного функционирования агентств в будущем.
Понятно, что только крупные компании могут обращаться за экс­пертизами для получения рейтинга в авторитетном агентстве. Для мелких компаний затраты на экспертизу окажутся несоизмеримыми с объемами привлекаемых средств. Поэтому, приобретая долговые обя­зательства небольших компаний, инвестору приходится полностью полагаться на собственную информированность и удачливость.
Существуют и другие риски, связанные с приобретением облига­ции небольших выпусков. Например, низкая ликвидность. Мелкие эмиссии неинтересны банкам и крупным операторам финансового рынка, а именно они являются наиболее активными игроками на рын­ке таких относительно низкодоходных инструментов, как облигации.
Рейтинговые агентства проводят экспертизы не только тех ком­паний, которые работают на финансовом рынке. Важной частью деятельности агентств является присвоение инвестиционных рейтинов государствам. Такое рейтингование — важный ориентир для международных инвесторов, оно помогает оценить риски инвести­рования в компании, работающие на территории того или иного го­сударства. Например, если рейтинг государства оценивается ниже инвестиционного уровня, то инвестору дается понять, что вложения в акции предприятий, работающих на территории данного государ­ства, несут в себе значительные риски. Рейтинг компании, являю­щейся резидентом некоторого государства, не может превышать рей­тинг этого государства.

Те, кто имеет хорошие результаты по своим инвестиционным портфе­лям, проявляют самый живой интерес к событиям, происходящим на финансовом рынке. Как следствие, они держатся в курсе всего происходящего. Итак, первая и неотъемлемая черта тех, кто успешно ра­ботает на фондовом рынке, — осведомленность. Как это ни банально звучит, но успешные инвесторы много читают. Они перерабатывают большой объем информации по различным аспектам инвестирова­ния — выбору предмета инвестирования, управляющей компании, состоянию рынка. Причем, как отмечают менеджеры, эта категория клиентов предпочитает черпать информацию из самых разных источ­ников — 1азет и специализированных изданий, Интернета, использо­вать «сарафанное радио». Перерабатывая всю собранную информа­цию, они составляют свое взвешенное мнение по поводу акций той или иной компании.
Читают инвесторы не только литературу по технологии, но — с не меньшим интересом — и по философии инвестирования. Генеральный директор петербургской компании «Атлант- Инвест» Валерий Бузыкин рассказал, что «за полгода заказал для своих клиентов более тыся­чи экземпляров книг по философии инвестирования. Сначала просто рекомендовал купить. Почувствовав живой интерес к теме, я поставил в офисе стенд для демонстрации наиболее интересных, на мой взгляд, изданий. Чем больше знает клиент, тем больше услуг и продуктов он у меня запрашивает». Действительно, в офисе компании стоит книж­ный стеллаж до потолка высотой, полностью заставленный яркими дорогими томами. На страницах этих книг обладатели многомилли­онных состояний делятся своим опытом и подходом как к зарабатыва­нию денег так и к инвестированию. Новые веяния корректируют и правила хорошего тона. И тема философии инвестирования становит­ся все более популярной среди самих специалистов рынка. Я помню, что десять лет назад, когда мы пили кофе между торговыми сессиями, то обсуждали, в основном, методы технического анализа. Сейчас, об­щаясь с коллегами, я все чаще слышу цитаты из Джона Кехо и Бодо Шефера.
На вопрос, насколько хорошо литература поможет зарабатывать, многие из моих коллег отвечают совершенно однозначно — очень хо­рошо помогает. Те, кто имеет возможность параллельно наблюдать состояние счета и рост продвинутоеги клиента в вопросах филосо­фии инвестирования, утверждают, что эти два параметра коррели­руют очень сильно. А так как изучение идеологии не требует от нас серьезных финансовых вложений, и уж тем более не грозит нам де нежными потерями, то гораздо разумнее сначала привести в поря­док голову, с тем чтобы увеличить наши доходы и избежать ненуж­ных потерь.

На финансовом рынке присутствуют целые узаконенные институты финансовых посредников, обеспечивающих вам совершение опера­ций с обращающимися активами. Инфраструктура финансового рын ка в части обслуживания инвестора представлена в правом нижнем углу интеллектуальной карты 1 (см. рис. 1). На первый взгляд она мо­жет показаться громоздкой. Но на самом деле все функции в ней хоро­шо отлажены. Посмотрим, как она работает. Пусть вы решили, в какие активы собираетесь вкладывать свои средства. Перед тем как совер­шить сделку (т. е. приобрести эти активы), вы предварительно долж­ны будете сделать несколько вещей. Во-первых, выбрать того, кто бу­дет выполнять ваши приказы о купле и продаже бумаг, т. е. брокера. Во-вторых, открыть счет, на котором будут учитываться деньги и операции, и внести на счет средства в необходимом размере. Практически вы заключите два договора — на брокерское обслуживание и на веде­ние счета. Если ваш брокер является клиринговым членом, т. е. зани­мается учетом обязательств по счетам, то обе функции могут быть со­вмещены в одном договоре. В одном договоре либо в двух, с одним лицом либо с двумя, вы договариваетесь о ведении вашего счета (кли­ринг) и выполнении ваших приказов (брокерское обслуживание).
Тек же как и на мировом финансовом рынке, торговля на россий­ских биржах предполагает целый набор функций, закрепленных за каждой категорией участников. Сама биржа практически является местом (или виртуальным пространством в случае электронной бир­жи), где совершаются приказы. Приказы отдаются брокерам. Брокер отслеживает состояние вашего счета и, в случае, если оно позволяет, совершает сделку по вашему приказу. Такая система обеспечивает ис­полнение обязательств сторонами сделки. Все организации, представленные в инфраструктуре (биржа, клиринговый дом, член клиринго­вого дома и брокерская компания), при каждой сделке получают с вас свои комиссионные. Размер комиссионных по операциям на различных рынках и с разными активами очень различается. Самые низкие комиссионные встречаются на срочном рынке. Их суммарная величи­на для клиента может не превышать 0,01%. Некоторые компании дек­ларируют, что они работают без комиссионных. Как правило, это обо­значает, что плата уже включена в цену, по которой на ваш счет зачисляется актив.
Не заблуждайтесь но поводу нулевых комиссион­ных. Компания, которая не включила бы свои интересы в ваш счет, на рынке просто не смогла бы существовать.

Заем или «в долю»
Для своего развития компания нуждается в средствах. Компания мо­жет пробовать развиваться на свои средства, но это будет медленнее. Поэтому фирмы, рассчитывающие на быстрый рост и занятие ниш на рынке, идут на сотрудничество и отдают часть своей доли в бизнесе в обмен на деньги. Существуют два принципиально различных способа привлечь средства — через заем и через участие. В первом случае (заем) компания получает кредит либо выпускает в обращение долго­вые бумаги (облигации).1
Значение терминов, вводимых по ходу объяснений, поясняется в основном тексте книги, а в сносках приводятся определения. При использовании ключевых терминов, например, «акции», «облига­ции» и т. п., определение дается в том виде, который фигурирует в Законе РФ «О рынке ценных бумаг». Такие определения имеют юридически выверенные формулировки, которые могут затруднять восприятие смысла терминов, особенно при первом прочтении. По­этому при ознакомительном чтении (если понимание термина в тексте не вызывает затруднений) определения в сносках можно пропустить без всякого ущерба для знаний. Вообще, рекомендуется следовать тексту книги — и при этом как можно чаще обращаться для сверки к интеллектуальной карте 1 (рис. 1).

 Здесь и далее приводимые определения взяты из Федерального закона РФ «О рынке ценных бумаг». Облигация — эмиссионная ценная бумага, за­крепляющая право се владельца на получение от эмитента облигации в пре­дусмотренный в ней срок ее номинальной стоимости или иного имуще­ственного эквивалента. Облигация может также предусматривать право се владельца на получение фиксированного в ней процента от номинальной сто­имости облигации либо иные имущественные права. Доходом но облигации являются процент и/или дисконт.

Эмиссионная ценная бумага — любая ценная бумага, в том числе бездоку­ментарная, которая характеризуется одновременно следующими признаками:
-              закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному осуществлению с соблюдением установленных настоящим Федеральным законом формы и порядка;
-              размещается выпусками;
-              имеет равные объем и сроки осуществления нрав внутри одного вы­пуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги.

Такой подход будет помогать быстро накапливать знания с одновременной их структуризацией.


Компания заранее оговаривает условия займа и должна будет вер­нуть взятые в долг деньги в соответствии с начальными договоренно­стями. Причем возвращать она должна будет не только занятые день­ги, но и плату за их использование — проценты по кредитам или по облигациям. Если компания не сможет ни вернуть деньги в срок, ни договориться об отсрочке платежей, то ее объявят банкротом. Креди­торы выстроятся в очередь за получением долгов.
Второй вариант: компания не берет на себя жестких обязательств по поводу возврата средств и процентов. Она лишь предлагает всту­пить с ней в долю. Свидетельством этой договоренности станут куп­ленные доли в компании, или акции.
Инвестор, приобретая на фондовом рынке акции, становится совла­дельцем компании, или акционером. Путем приобретения акций ин­вестор получает право на часть прибыли, которая получается за счет роста активов компании в ходе ее успешной деятельности. Часть этой

Акция — эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде ди­видендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть иму­щества, остающегося после его ликвидации. Акция является именной ценной бумагой.

Именные эмиссионные ценные бумаги — ценные бумаги, информация о владельцах которых должна быть доступна эмитенту в форме реестра вла­дельцев ценных бумаг, переход прав на которые и осуществление закреплен­ных ими прав требуют обязательной идентификации владельца.
Эмиссионные ценные бумаги на предъявителя — ценные бумаги, переход прав на которые и осуществление закрепленных ими прав не требуют идентификации владельца.
Документарная форма эмиссионных ценных бумаг - форма эмиссионных ценных бумаг, при которой владелец устанавливается на основании предъявле­ния оформленного надлежащим образом сертификата ценной бумаги или, в слу­чае депонирования такового, на основании записи по счету депо.
Сертификат эмиссионной ценной бумаги — документ, выпускаемый эми­тентом и удостоверяющий совокупность прав на указанное в сертификате ко­личество ценных бумаг. Владелец ценных бумаг имеет право требовать от эмитента исполнения его обязательств на основании такого сертификата.
Бездокументарная форма эмиссионных ценных бумаг — форма эмисси­онных ценных бумаг, при которой владелец устанавливается на основании записи в системе ведения реестра владельцев ценных бумаг или, в случае де­понирования ценных бумаг, на основании записи по счету депо.
прибыли выплачивается в виде дивидендов (периодических выплат). Однако, в отличие от владельца процентных бумаг, держатель доле­вых бумаг не имеет гарантий выплат ни в части дивидендов, ни за счет роста активов компании, а следовательно, и высокой стоимости акций на фондовом рынке.
При хороших раскладах держатель процентных бумаг (или облига­ций) получает фиксированный доход, а владелец акций — дивиденды плюс потенциальный доход от роста курсовой стоимости акций. Про­давая свои акции на фондовом рынке, инвестор реализует свой доход.
При плохих раскладах держатели акций и облигаций теряют сред­ства, вложенные в ценные бумаги (акции и облигации). Это происхо­дит, если эмитент объявит себя банкротом. В списке кредиторов ком­пании до владельцев облигаций очередь еще не дойдет, когда средства для выплат уже закончатся. Если компания, выпустившая акции, не показывает блестящих результатов, но продолжает работать, то инве­стор сам решает, как ему поступить. Он может счесть дальнейшее вла­дение бумагами неперспективным и продать их на рынке, фиксируя доход либо убыток — в зависимости от рыночной ситуации. Либо ин­вестор может терпеливо ждать лучших времен. Обычно так поступа­ют инвесторы, которые видят перспективу роста у данных акций.

Инвестор выбирает на рынке инструменты, которые он считает при­влекательными, и таким образом формирует инвестиционный порт­фель. Современные методы позволяют моделировать портфель и оце­нивать его инвестиционную привлекательность.
В портфель в зависимости от предпочтений инвестора могут вхо­дить акции, облигации, векселя, срочные контракты. Причем послед­ние могут включаться в портфель как с целью увеличить устойчи­вость портфеля, так и, наоборот, с целью увеличить риск, а значит — потенциальный доход.

Современный финансовый рынок обладает обширным перечнем ин­струментов и механизмов для того, чтобы предоставить деньги тем, кто в них нуждается для развития бизнеса, с одной стороны, и инвес­тиционные продукты тем, кто заинтересован в преумножении своих средств путем инвестирования, с другой. Давайте сведем в табл. 4 все возможные способы вложения средств, которые нам сегодня дает фон­довый рынок.
Проиллюстрируем возможности высоких заработков подобного уров­ня конкретными примерами.
В 2005 г. высокую доходность снова продемонстрировали компании энергетического сектора, что было связано с ростом нефтяных цен. Наиболее резкий рост показали бумаги, связанные с разведкой новых месторождений и альтернативных методов получения энергии. Так, например, инвесторы, купившие в конце 2002 г. акции компании NGAS Resources Inc., к середине ноября 2005 г. стали обладателями фондовых ценностей, более чем в 20 раз превышающих стоимость их приобретения (рис. 13).

Инструмент	Гарантированная доходность на 2005 г., % годовых	Возможная, но не гарантиро­ванная доходность на 2005 г., % годовых
Государственные облигации	4-6	Рынок дает возможность зара­батывать дополнительно на операциях купли-продажи. Опе­рация целесообразна при круп­ных объемах, результат может быть как положительным, так и отрицательным
Муниципальные облигации (СПб)	6-8
Облигации крупных корпораций	4-7
Облигации «второго эшелона»	10-16
Векселя надежных банков	8-10
Банковские депозиты. на год	8-10
Акции компаний с большой капитализацией		Дивиденды + доход за счет рос­та курса может достигать десят­ков процентов годовых
Акции растущих компаний		Дивиденды + доход за счет рос­та курса может достигать сотен процентов годовых
Фонды акций		Доход за счет роста курсовой стоимости паев. На рынке суще­ствуют фонды, дающие ста­бильно по 10-20% годовых в те­чение последних 10-20 лет

В таблицах ниже представлены также данные по наиболее доход­ным направлениям для паевых фондов, за последние пять лет. Вы­сокие результаты показывают фонды, оперирующие акциями в сфере энергоресурсов (табл. 5), и Specialty-Precious Metals — Фон­ды драгоценных металлов. Имеются в виду взаимные фонды, инве­стирующие в драгоценные металлы и бумаги добывающих компа­ний (табл. 6).



Рис. 13 . Динамика котировок акций компании NGAS Resources Inc. Источник: NASDAQ


Таблица 5. Наиболее успешные фонды за последние 5 лет в отрасли природных ресурсов Specialty-Natural Res (из 62 фондов отрасли)

Название фонда	Биржевой символ	Среднегодовой доход, %
BlackRock Global Resources Instl	SGLSX	34,29
BlackRock Global Resources Inv A	SSGRX	33,76
BlackRock Global Resources Inv С	SSGDX	32,91
BlackRock Global Resources Inv В	SSGPX	32,87
U.S. Global Investors Global Res	PSPFX	31,04
RS Global Natural Resources	RSNRX	26,99
Jennison Natural Resources Z	PNRZX	25,32
Jennison Natural Resources A	PGNAX	25,00
Ivy Global Natural Resources Adv	IGNVX	24,36
Ivy Global Natural Resources A	IGNAX	24,29

Анализ цифр ясно дает понять, что единственным способом побо­роть инфляцию и хорошо заработать являются правильно выбранные акции. Причем зарабатываем мы в незначительной части на дивиден­дах и в большей части — за счет роста курсовой стоимости грамотно выбранных бумаг


Таблица 6. Наиболее успешные фонды драгоценных металлов (Specialty-Precious Metals) за последние 5 лет в отрасли (из 34 фондов отрасли)

Название фонда	Биржевой символ	Среднегодовой доход, %
Evergreen Precious Metals 1	EKWYX	34,46
Evergreen Precious Metals A	EKWAX	34,12
First Eagle Gold A	SGGDX	33,98
USAA Precious Metals and Minerals	USAGX	33,97
U.S. Global Investors WrldPrecMineral	UNWPX	33,79
Evergreen Precious Metals С	EKWCX	33,14
Evergreen Precious Metals В	EKWBX	33,14
Gabelli Gold AAA	GOLDX	31,65
Vanguard Precious Metals and Mining	VGPMX	31,63
Tocqueville Gold	TGLDX	31,49

Выбираем акции: читаем финансовую отчетность и намечаем активы для инвестирования
Руководствуясь при выборе бумаг инвестиционными соображениями, мы стараемся приобретать недооцененные рынком б\'маги, т. е. те, ко­торые рынок сегодня готов продать ниже их реальной стоимости. Для того чтобы такие бумаги обнаружить, мы можем либо воспользовать­ся готовыми оценками, либо производить расчеты самостоятельно.
Готовые результаты по оценке акций можно найти на сайтах фи­нансовых компаний (см. приложение 3 «Полезные ссылки», параграф «Финансовые компании»).
Например, на сайте группы компаний Церих мы видим следующую таблицу (табл. 7). В левом столбце перечислены компании-эмитенты, далее идут сегодняшние цены их акций — в светло-серой штриховке, если акция растет по отношению к цене закрытия предыдущего дня, в темно-серой — если падает. Далее следуют текущие изменения в про­центах — светло-серым для повышения, темно-серым для понижения. Далее — изменения за день и с начала года. И в последней графе — целе­вой уровень. То есть цена, которую для данной бумаги аналитик счита­ет справедливой. Накануне снятия этих данных рынок резко вырос (можно посмотреть динамику индекса РТС). Вы часто можете слы­шать, что «бумаги перекуплены». То есть имеется в виду ситуация, когда аналитики считают, что цены на рынке выше реальной стоимо­сти бумаг. Если для какой-то бумаги оценка сделана не была — послед­няя графа остается пустой (как, например, для ЮКОС).



I — цена указана темно-серым цветом


Подобную информацию можно найти и на сайтах других финансовых компаний.
Можно пойти дальше и провести сравнительный анализ, т. е. выби­рать данные по оценкам интересующей компании из различных ис­точников. Оценка стоимости акций компаний производится на буду­щее, например, на год вперед, или, как еще говорят на рынке, с горизонтом в один год. Если до окончания года, на который сделаны расчеты, происходят события, существенно влияющие на состояние компании, а стало быть, и на будущие цены акций, то прогнозы пере­сматриваются. В это время в СМИ может появиться информация типа «Аналитики финансовой компании X пересмотрели свои прогнозы по поводу акций компании Y». Например, в «Деловом Петербурге» от 14 декабря 2005 г. можно было ознакомиться вот с такой информа­цией: «Ведущие инвестиционные компании вчера пересмотрели свои целевые ориентиры по депозитарным распискам Pyaterochka Holding. ЗАО "Ренессанс Капитал" понизило справедливую цену этих бумаг с S28 до S17 за штуку, ЗАО "ИК «Тройка Диалог»"'- с $23,75 до $20,15. Объединенная финансовая группа — с $23,06 до $21,05». Причиной пересмотра оценок аналитиками стало сообщение о прогнозируемом снижении выручки компании по итогам текущего года.
Различные аналитики пользуются различными исходными данны­ми. Кроме того, при подсчете будущих финансовых потоков компании они применяют методы дисконтирования. Когда аналитики оценивают завтрашнюю стоимость сегодняшних денег, то они также учитывают, что она будет ниже за счет инфляции. Данные о прогнозируемом уров­не инфляции, в свою очередь, закладываются в расчеты (при этом ис­пользуется уже знакомая нам формула сложных процентов). И здесь снова различные аналитики пользуются различными предположения­ ми о будущем уровне инфляции, т. е. разными значениями исходных данных для расчета. В результате, на выходе разные компании получа­ют различные численные значения ожидаемой стоимости акций.
Давайте теперь обсудим, как можно проводить оценки самостоя­тельно. Начнем с того, что это гораздо проще, чем может показаться на первый взгляд. Хотя без некоторых дополнительных знаний здесь не обойтись. В частности, нам надо будет научиться выделять некоторые цифры из бухгалтерской отчетности. Я знаю, что у подавляющего большинства людей перспектива получить бухгалтерские знания не вызывает энтузиазма. Когда я начинала читать курс по финансовой диагностике предприятия, то мои студенты-пятикурсники первым де­лом постарались выяснить, как им сдать будущий экзамен с наимень­шей кровью. «Мы терпеть не можем бухгалтерию», — честно призна­лась мне одна из студенток. «Я тоже терпеть не могу бухгалтерию», — автоматически вырвалось у меня. Но тут я вынуждена была сделать уточнение. «И если вы подскажете другой способ, как составить адек­ватное мнение о состоянии компании, то выслушаю вас с удовольстви­ем. Но пока я не вижу другого способа оценить объект для вложения собственных средств. А раз мы не очень любим бухгалтерию, то давай­те сделаем это быстро и легко. Вы сами скоро убедитесь, что бухгалте­рия бывает разной». Действительно, есть нудная и обременительная бухгалтерия. Но когда речь идет о построении собственного благосо­стояния, то все цифры сразу наполняются почти магическим смыслом, а процесс их изучения становится захватывающим. Давайте в этом убедимся. Ниже приведен отчет компании America Movil SA de CV (AMX) (сначала на языке оригинала, а ниже — в переводе). Эта компания работает в быстро развивающейся сфере новых технологий связи. Ее акции обращаются на Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE) под кодом АМХ. И их стоимость на 11 ноября 2005 г. составляла $26,74. Давайте попробуем беглым взглядом определить, является ли эта ком­пания интересным кандидатом для включения в ваш портфель. Первым делом обратим внимание на динамику строк Total Revenue и Gross Profit. Отмечаем, что выручка компании увеличивается два года подряд, на 39% (в 2003 г.) и 56% (в 2004 г.), прибыль, соответ­ственно, выросла — на 36 и 43%. Таким образом, поступательно растут не только выручка и прибыль, но и темпы их роста. Это позитивный показатель.


Операционная прибыль (Operating Income) в пять раз превышает сумму, выплачиваемую на проценты за пользование заемными средства­ми (Interest Expense). To есть мы можем констатировать наличие источ­ников, существенно превышающих оплату по долгам. Л значит, блнкрот-ство этой компании в ближайшей перспективе не угрожает.
Д ля инвестиционных целей информацию, достаточную для того, что­бы сделать начальные выводы, дает отчет о прибылях и убытках. Одна­ко перед тем, как принять осознанное решение о приобретении бумаг, полезно также заглянуть в баланс. Например, посмотреть структуру собственности компании — состоит ли она из оборудования или нема­териальных активов в виде лицензий, патентов, ноу-хау. Понятно, что во время массовых падений котировок на фондовых рынках быстрее подешевеют акции компаний с «неосязаемой» собственностью. Как, например, произошло с акциями компании Software в 2002 г.
В отличие от отчета о прибылях и убытках, предоставляющих нам динамику основных показателей деятельности компании, баланс яв­ляется мгновенным срезом экономического состояния предприятия.
 Баланс бухгалтерский — документ бухгалтерского учета, представляющий совокупность показателей, характеризующих финансовое и хозяйственное со­стояние компании на определенную дату, как правило, — на конец или начало календарного периода. Баланс состоит из двух частей — активов и пассивов. Ак­тивы отражают хозяйственные средства фирмы (денежные средства, оборудова­ние, здания и т. п.), а пассивы баланса — источники финансирования этих средств (взносы учредителей, заработанная компанией прибыль и т. д.). Актив баланса компании в денежном выражении должен быть равен пассиву. Балансо­вая прибыль — общая сумма прибыли (убытка) компании по всем видам произ­водственной и непроизводственной деятельности, отражаемая в ее балансе.

Таблица 8. Образец годового отчета компании

View: Annual Data Quarterly Data	All numbers in thousands
PERIOD ENDING	31-Dec-04		31-Dec-03	31-Dec-02
Total Revenue	11 962 000		7 649 000	5 510 547
Cost of Revenue	5 807 000		3 335 000	2 341 163
Gross Profit	6 155 000		4 314 000	3 169 383
Operating Expenses
Research Development	_		-	-
Selling General and Administrative	2 418 000		1 480 000	1 174 506
Non Recurring	_		(29 000)	3763
Others	1 651 000		1 235 000	793 826
Total Operating Expenses	_		-	-
Operating Income or Loss	2 086 000		1 628 000	1 197 289
Income from Continuing Operations
Total Other Income/Expenses Net	537 000		512 000	236 618
Earnings Before Interest And Taxes	2 672 000		2 140 000	1 449 665
Interest Expense	409 000		336 000	230 261
Income Before Tax	2 263 000		1 804 000	1 219 404
Income Tax Expense	709 000		436 000	370 578
Minority Interest	(31 000)		(31 000)	12 881
Net Income From Continuing Ops	1 466 000		1 326 000	845 949
Non-recurring Events
Discontinued Operations	_		-	-
Extraordinary Items	_		-	(384 610)
Effect Of Accounting Changes	—		-	95 524
Other Items	—		-	-
Net Income	1 466 000		1 326 000	556 863
Preferred Stock And Other Adjust­	-		-	-
ments
Net Income Applicable To Common Shares	$1 466 000	$1 326 000		$556 863

Годовой отчет | Данные рассчита­	Все суммы указаны в тыс
ны поквартально
Окончание отчетного периода	31-Дек-04	31-Дек-ОЗ	31-Дек-02
Выручка	11 962 000	7 649 000	5 510 547
Затраты	5 807 000	3 335 000	2 341 163
Валовая прибыль	6 155 000	4 314 000	3 169 383
Эксплуатационные/текущие расходы
Развитие исследований	-	-	-
Затраты на продажи, управленче­ские расходы	2 418 000	1 480 000	1 174 506
Неповторяющиеся	-	(29 000)	3763
Прочие	1 651 000	1 235 000	793 826
Общие операционные расходы	-	-	-
Операционная прибыль или убы­ток	2 086 000	1 628 000	1 197 289
Прибыль от текущей деятельности
Прочие доходы/Чистые издержки	537 000	512 000	236 618
Прибыль до выплаты процентов и налогов	2 672 000	2 140 000	1 449 665
Проценты по кредитам	409 000	336 000	230 261
Прибыль до налогообложения	2 263 000	1 804 000	1 219 404
Налоги	709 000	436 000	370 578
Проценты миноритариям	(31 000)	(31 000)	12 881
Чистая прибыль от продолжающей­ся деятельности	1 466 000	1 326 000	845 949
Неповторяющиеся события
Остановленная деятельность	-	-	-
Непредвиденные расходы	-	-	(384 610)
Бухгалтерские изменения	-	-	95 524
Прочие статьи	-	-	-
Чистый доход	1 466 000	1 326 000	556 863
Привилегированные акции	-	-	-
Чистая прибыль на обыкновен­ные акции	$1 466 000	$1 326 000	$556 863

Баланс дает нам информацию о том, чем владеет компания (акти­вы) и как организовано финансирование того, чем она владеет (пасси­вы) Названия многих статей баланса являются ясными для понима­ния. Подробную информацию о содержании статей баланса можно получить из плана счетов.
А теперь самое главное — посмотрим на соотношение балансовой стоимости акций и рыночной их стоимости (табл. 10). Рыночную цену, понятное дело, берем из котировок на последнюю дату; на 11 ноября 2005 г. она составила 26,74. А балансовую стоимость — из баланса. Вытаскиваем из раздела статистики этого интернет-ресурса данные о количестве акций — Shares Outstanding: 1,82 В, т. е. 1,82 млрд акций на­ходится в обращении. Таким образом, текущая капитализация компа­нии составляет более $45 млрд (умножили котировальную цену на ко­личество акций в обращении). А суммарный акционерный капитал (строка Total Stockholder Equity) составляет только $6 738 000. Таким образом, мы можем констатировать, что рынок уже достаточно заинте ресовался акциями данной компании и значительно их оценил. Если мы хотим получить недооцененные рынком акции, то в данном случае мы сильно опоздали.
Далее можем просмотреть структуру активов. Активы компании — около 17 млрд, из них нематериальные активы составляют 3,110 (Intangible Assets) и 0,845 (Goodwill). Чистая стоимость материаль­ных активов (Net Tangible Assets) составлет $2,783 млрд — после­дняя строка баланса. При таких не слишком впечатляющих оценках, возможно, стоит более внимательно проанализировать другие компа­нии отрасли. На сайтах западных финансовых агентств и крупных ин­тернет-проектов можно не только найти отчетность по компании, дан­ные по статистике, но также и сравнить с данными по отрасли  Например, согласно данным из анализируе­ мая нами компания АМХ занимает второе место из 55 компаний от­расли по капитализации (см. табл. 11), т. е. является одной из двух наиболее крупных. АМХ находится в верхней части списка по скоро­сти роста за последние пять лет по отношению Р/Е. В графе Industry Leader дается значение соответствующего параметра для компании, лидирующей по данному показателю в отрасли.
Берем себе также на заметку, что можно найти в этом отраслевом списке акции компаний, недавно обращающихся на бирже. А значит, есть шанс, что мы станем свидетелями более быстрого роста цены за счет возросшей ликвидности и интереса инвесторов к новой бумаге.

Таблица 10. Образец баланса компании Balance Sheet
View: Annual Data | Quarterly Data	All numbers in thousands
PERIOD ENDING	31-Dec-04	31-Dec 03				31-Dec-02
Assets
Current Assets
Cash And Cash Equivalents	1 466 000			826 000		877 460	I
Short Term Investments	230 000			71 000		139 289
Net Receivables	1 934 000			1 074 000		657 851
Inventory	998 000			465 000		288 446
Other Current Assets	282 000			194 000		85 371
Total Current Assets	4 910 000			2 630 000		2 048 417
Long Term investments	58 000			(227 000)		303 539
Property Plant and Equipment	7 538 000			6 333 000		5 810 450
Goodwill	845 000			962 000		732 470
Intangible Assets	3 110 000			2 999 000		2101 279
Accumulated Amortization	-			-		-
Other Assets	816 000			1 136 000		(224 531)
Deferred Long Term Asset Charges	-			(252,000)		-
Total Assets	17 277 000			13 581 000		10 771 624
Liabilities
Current Liabilities
Accounts Payable	3 737 000				2 052 000	1 236 638
Short/Current Long Term Debt	479 000				1 078 000	981 138
Other Current Liabilities	629 000				411 000	258 917
Total Current Liabilities	4 845 000				3 541 000	2 476 692
Long Term Debt	4 977 000				3 311 000	3 449 655
Other Liabilities	-				-	-
Deferred Long Term Liability Charges	570 000				337 000	197 506
Minority Interest	147 000				454 000	-
Negative Goodwill					58 000	-
Total Liabilities	10 539 000				7 701 000	6 123 853
Stockholders' Equity
Misc Stocks Options Warrants	-		-			-
Redeemable Preferred Stock	-		-			-
Preferred Stock	-		-
Common Stock	2 911 000		2 776 000			2 877 201
Retained Earnings	4 681 000		4 246 000			3 203 591
Treasury Stock	-		-			-
capital Surplus	-		-			-
Other Stockholder Equity	(854 000)		(1 142 000)			(1433 021)
Total Stockholder Equity	6 738 000		5 880 000			4 647 770
Net Tangible Assets	$2 783 000		$1 919 000			$1 814 022

Statistic	Industry Leader		AMX	AMX Rank
Market Capitalization	VOD	1,64 T	48,64В	2/55
Р/Е Ratio (ttm)	USMO	153,51	28,57	13/55
Long-Term Growth Rate (5 yr)	NIHD	71,8%	21,5%	14/55
Dividend Yield (annual)	FRP	12,90%	1,50%	7/55

Отметим, что отчетность, предоставляемая в западных стандартах, практически готова для анализа. Крупные российские компании, как правило, предоставляют акционерам отчетность в западных стандартах. С российской же формой отчетности небольших компаний придется повозиться. Для того чтобы привести баланс российской компании в форму, информативную для инвестора, необходимо перегруппировать ряд статей. Или, как еще говорят, привести баланс к агрегированной форме. Существуют правила, позволяющие осуществить такое преоб­разование. Желающим производить эти преобразования самостоятель­но могу порекомендовать обратиться к одному из учебников по финан­совой диагностике предприятия. На практике преобразование средней насыщенности балансовой формы занимает не более 30-40 минут.
Какие нас подстерегают ловушки
Акции компании могут выглядеть достаточно привлекательными с точки зрения отчетности. Однако вложение в лих может оказаться долгим свя­зыванием средств практически без результата.

Ниже приведены некоторые распространенные в российской прак­тике типы компаний, вложение средств в акции которых связано с боль­шими рисками потерь.
•              Компания может работать в отрасли, производящей быстро до­рожающую продукцию, например, металлы. Однако уровень free float (акций, находящихся в свободном обращении) низкий. В российской практике эта цифра может не превышать 10% у весьма крупных компаний. В результате управленческой поли­тики курсовая стоимость акций практически не будет коррели­ровать с динамикой роста цен на продукцию компании.
•              Компания, обращение акций которой на рынке вялое или прак­тически отсутствует. Невозможно будет зафиксировать прибыль продажей бумаг, даже если стоимость активов существенно воз­растет.
•              Компания, активы которой практически полностью являются нематериальными; существуют большие риски значительного снижения бумаг таких компаний в периоды обвалов цен.
•              Акции, оборот по которым поддерживается исключительно уси­лиями маркет-мейкеров.

После совершения сделки обмениваемся всеми необходимыми доку­ментами, например, биржевыми отчетами, в которых зафиксированы позиции. Я также запрашивала от партнеров форвардные договоры с банками-контрагентами.
Пересчитываем и фиксируем прибыль
Считаем точную прибыль по операции с учетом реальных сделок, ко­миссии. После того как мы имеем данные обо всех сделках, совер­шенных в рамках арбитража, мы считаем прибыль, учитывая ко­миссионные. Обычно прибыль оседает на счету одного из участников арбитража, это определяется направлением движения цены. Кому-то достается доходное плечо по арбитражу, кому-то убыточное, но в сум­ме оба плеча дают арбитражную прибыль. Поэтому имеет смысл зара­нее обзавестись формой, на основании которой произойдет раздел прибыли и перечисление полагающейся части прибыли второй сторо­не Кто кому должен — ясно уже за несколько дней до закрытия кон­трактов. Поэтому в день закрытия контракта бухгалтер отправляющей средства стороны уже может иметь подготовленную форму поручения для перевода средств.

Как уже говорилось в первой части книги, помимо покупки акций не­посредственно на фондовом рынке, можно получить право владения теми же акциями, используя средства более эффективно. В этом слу­чае мы совершаем не покупку акций, а покупку срочного контракта на эти акции. Получая возможность приобретения акций путем покупки срочного контракта, мы уже не должны отвлекать средства в размере рыночной стоимости акций. Например, если на момент покупки ры­ночная стоимость акции составляет 1000 руб., то вместо 1000 руб. мы заплатим сумму существенно меньшую. Как правило, она составляет 2-3% и даже меньше стоимости бумаги. То есть эта сумма оказывает­ся равной 20-30 руб. вместо 1000 руб. Работать по такой схеме, требу­ющей вложения меньшего количества средств, нам позволяют инстру­менты срочного рынка — фьючерсы и опционы. То есть мы получаем своего рода рычаги, которые дают возможность использовать средства в десятки раз эффективнее.

Источниками информации на финансовом рынке служат биржи и тор­говые системы, информационные и рейтинговые агентства, информа­ционно-аналитические службы банков и крупных финансовых ком­паний, а также СМИ.
Технология обработки информации СМИ
Если вы не работаете профессионально на финансовом рынке, то наибо­лее часто информацию о нем получаете из печатных и других СМИ. Как относиться к получаемой таким образом информации? Для того чтобы лучше это понять, давайте посмотрим на ежедневную газету глазами хозяина, т. е. того, кто получает доход от ее деятельности. Понятно, что хозяин будет стремиться снизить затраты и увеличить доходы. Доходы в основном получаются от размещения рекламы, однако часть полос должна быть заполнена аналитическими материалами, согласно российскому законодательству — не менее 60%. Иначе издание попадает в разряд рекламных с менее выгодным налогообложением. Одна из основ­ных статей снижения затрат — это уменьшение заработной платы со­трудникам. И топ-менеджеры, действительно, используют эту возмож­ность в полной мере. Вы можете провести простой эксперимент: зайти на  сайт и поискать работу для журналиста с окладом в 700 евро  в месяц, а потом — финансиста с окладом в два-три раза выше. Во втором случае вы получите объявлений в десятки раз больше. Очень буду рада если ситуация изменится, но в конце 2005 г. рынок труда не располагал даже среднеоплачиваемыми вакансиями для журналистов. А излюблен­ной тактикой ряда российских редакторов вообще является использова­ние труда студентов. Таким образом они добиваются минимальной оп­латы, а иногда и просто бесплатной работы.
Еще одно наблюдение: в российской практике далеко не все жур­налисты, пишущие на финансовую тематику, имеют финансовое образование. И уж совсем единицы имеют успешный опыт практи­ков. Причем регулирующие финансовый рынок службы не требуют наличия у журналистов специальных аттестатов, подтверждающих их знания но данной тематике. То есть для того, чтобы менеджер ин­вестиционной компании мог проконсультировать одного клиента, он должен иметь квалификационный аттестат установленного образца. Журналист, который дает информацию как этому же одному инвес­тору, так и тысячам других, аттестат иметь не должен А часто и зна­ний о предмете тоже. Однако все пишущие журналисты знают стан­дарты, по которым редактор — как правило, тоже не имеющий ни финансового образования, ни опыта работы на финансовом рынке, — их оценит. В результате мы получаем публикации, соответствую­щие установленным стандартам издания. Несмотря на небольшие отклонения по форме подачи от издания к изданию, это всегда долж­на быть аппетитно приготовленная новость. Правильно построен­ный заголовок, завораживающая первая фраза (лид) и — неважно какими средствами, но внимание читателя должно удерживаться. Заметьте, никто не ставит задачу дать объективную оценку и инфор­мацию. Если журналисту не удается представить материал в интри­гующей форме, то редактор, выполняя свою работу, постарается по­мочь парой бойких фраз и заголовком. Стоит ли после этого мечтать, чтобы в статье остался первоначальный смысл и не сместились ак­центы, даже если они были?
Технология написания статьи может выглядеть примерно так: к 11 ча­сам журналист приходит в редакцию, просматривает ленты новостей, идущие от информационных агентств, и старается выделить наиболее существенное. Иногда редактор ему конкретно указывает, что писать. Далее журналист делает звонки, используя редакционную базу дан­ных, и запрашивает, как правило, три комментария о событии, кото­рое он собирается освещать. Затем присланные мнения специалистов журналист перемежает «литературными» связками и верстает в один материал. Два-четыре материала в день для журналиста, работающего в ежедневной газете, — это обычная практика. Чем сложнее тематика, тем смешнее будет читать подготовленный вышеописанным способом материал специалисту. Для инвестора не слишком продвинутого та­кие материалы могут быть реально опасными. Неправильно исполь­зуемые термины, советы по вложениям в опасные активы, отсут­ствие достоверной оценки — вот лишь небольшая часть проблем, адресуемых такими статьями инвесторам.


Как это ни прискорбно, но материалы крупных западных изданий отличаются, причем меньше по форме, но разительно — по сути. Люди пишущие, как правило, разбираются в предмете. А редакторы, похоже, советуются с ними, внося свои корректировки. Иначе как объяснить тот факт, что в материалах крупных западных изданий находишь больше логики, смысла и стройности изложения, даже когда их чита­ешь на иностранных языках. Конечно, недобросовестность и непро­фессионализм могут встречаться в любых сферах человеческой дея­тельности. Просто в журналистике они слишком на виду. Хочется надеяться, что по мере развития российского финансового рынка из­менятся и стандарты подготовки материалов отечественными СМИ, касающимися финансовой тематики.
Отметим также, что причинами для изменения цен на финансовых рынках являются текушие новости глобального характера: политиче­ские перевороты, стихийные бедствия (наводнения, ураганы и пр.), результаты выборов правительств, войны и др. Понятно, что подобно­го рода новости могут вызвать существенные движения в курсах ва­лют, ставок финансирования, котировок акций и цен на конкретные виды сырья и товаров. Обычно наиболее оперативными источниками таких новостей являются Интернет -сайты, крупные информационные агентства и новостийные программы телевидения.
Теперь об информационных агентствах. Именно от них информа­ция поступает в СМИ (см. интеллектуальную карту 2 (рис. 2)). При­правленные комментариями и журналистскими «находками», они по­падают к нам на стол в виде газет. Как правило, СМИ платят агентствам за информацию. Некоторые новости идут в газетах не в виде статей, а в виде блоков со ссылкой на информационное агентство. В свою оче­редь агентства платят непосредственным источникам ценовой инфор­мации — биржам и торговым системам. И вот здесь возникает инте­ресная для инвестора ситуация. Как правило, нельзя получить бесплатно полную информацию от информационного агентства; но ее можно получить от первоисточника, т. е. биржи — например, на сайте этой биржи. Достаточно акцептовать соглашение о том, что вы не бу­дете использовать полученную информацию в целях массового рас­пространения. Таким образом, вы можете получить совершенно бес­платно информацию с сайта биржи и использовать ее в своих личных целях. Но за дальнейшее распространение информации, полученной от биржи, необходимо платить. То есть рынок предоставляет инвесто­ру самую первичную и объективную информацию бесплатно (все воз­можности получения информации инвестором обозначены стрел­ками на интеллектуальной карте 2 (рис. 2)). Информационные агентства, как правило, дают небольшую часть информации в свобод­ном доступе и более полную — в платном.
Надо здесь также отметить, что западные биржи и торговые систе­мы, помимо предоставления оперативной информации, уделяют мно­го внимания образованию частных инвесторов. Придя на сайт одной из бирж или торговых систем, вы за несколько часов получите все не­обходимые для работы на данном рынке знания, как по основам функ­ционирования рынка, так и по работе его инфраструктуры (ссылки можно найти в приложении 3 «Полезные ссылки»). Например, на сай­те NASDAQ (www.nasdaq.com) вы найдете подборки информации о  текущей динамике цен, о деривативах, а также рекомендации по обра­щению с деньгами, калькуляторы (например, калькулятор, подсчиты­вающий, через какое количество времени вы станете миллионером при заданных ежемесячных взносах и ставке вложений). Материалы, размещаемые на крупнейших мировых биржах, обычно отличаются добротностью, а также одновременно тщательностью и легкостью из­ложения. В общем, всем тем, что отличает текст, написанный хорошо оплачиваемым профессионалом. Поэтому сайты западных бирж мо­гут стать источниками не только торговой информации, но и получе­ния знаний о финансовом рынке в приятной форме.
Последние годы широкий набор материалов стали представлять и сайты российских финансовых институтов.


Клиентский менеджер, т. е. сотрудник, через которого осуществля­ется ваше общение с финансовой компанией, обслуживающей вас на рынке, и брокер, исполняющий ваши приказы на покупку и продажу,
тоже являются источниками информации. Однако не всегда адекватными. Об этом мы подробно поговорим во второй части книги.
Вы завершили чтение первой части книги. Прежде чем вы перейдете к чтению второй и третьей частей, я вам настоятельно рекомендую еще раз просмотреть интеллектуальную карту 1 (рис. 1), которая сопро­вождала объяснения первой части.
Финансовый рынок для приходящего на него участника является совокупностью инструментария, инфраструктуры и механизмов, которые позволяют повысить эффективность совершаемых операций. Элементы этих совокупностей и представлены на интеллектуальной карте 1 (рис. 1).
Под инструментарием мы понимаем множество инструментов (акций, облигаций, векселей, срочных контрактов и т. п.), обращающихся на фондовом, валютном и прочих рынках — причем как биржевых, так и внебиржевых. То есть имеется в виду набор инструментов, который может быть использован инвестором, спекулянтом или арбитражером для того, чтобы заработать на финансовом рынке.
Слева сверху представлены первичные инструменты спот-рынка (т. е. то, что торгуется по схеме «деньги—товар»: сейчас деньги, сейчас то­вар). К ним относятся акции, облигации, валюта, нефть, металлы и т. д.
Справа вверху — расположены контракты срочного рынка, т. е. за­ключаемые на срок (но схеме: сейчас договариваемся, а в будущем — деньги и товар). Основных типов срочных контрактов — три: форвард, фьючерс и опцион.
Вверху по центру даны деривативы (или производные) — инстру­менты, построенные на основе первичных инструментов.
Справа внизу представлена схема инфраструктуры рынка. Выходя на рынок в качестве клиента, мы заключаем договоры на брокерское обслуживание (выполнение приказов) и ведение счета. Оба договора могут быть совмещены в одном документе. Слева внизу даны меха­низмы повышения ликвидности рынка.
На отдельной схеме представлена информация об информацион­ных источниках (интеллектуальная карта 2 (рис. 2)). Инвестор может получать ценовую информацию как напрямую от бирж и торговых систем, так и опосредованно — через информационные финансовые агентства, СМИ, аналитические отделы финансовых институтов. Ис­точниками аналитических отчетов для инвестора являются информа­ционные финансовые агентства, СМИ, аналитические отделы финан­совых институтов. Источниками фундаментальной информации для инвестора являются информационные агентства, СМИ, отчеты и ана­литика финансовых институтов.
При желании вы можете проверить свои знания тестами, приведен­ными ниже. Ответы на тесты даны в приложении 2.

В мире существуют рынки, активно предлагающие свои услуги. Одна­ко ничего хорошего пришедшему на них клиенту эти рынки не сулят. По мере развития срочных рынков были сформулированы законы, которым удовлетворяют успешно развивающиеся и выполняющие свои экономические функции контракты. Впервые эти законы были сформулированы в виде правил Дж. Трэтом. Имеет смысл ознако миться с этим списком, особенно если вы планируете поработать на российском рынке. Дело в том, что российские биржи неоднократно делали попытки торговать контрактами на активы, обращение кото рых в России жестко монополизировано, например, на газ или сырую нефть. Такие попытки не прекращаются и по сей день. И иногда, к со­жалению, информация, предоставляемая российскими биржами по оборотам, может совершенно не соответствовать действительности. Поэтому прежде, чем выходить на рынок, стоит посмотреть, не про­тиворечит ли обращаемый контракт правилам, перечисленным ниже. В противном случае можно оказаться в ситуации компании «ОЛМА». Выйдя на рынок нефтепродуктов биржи «Санкт-Петербург», компа­ния открыла три срочных контракта. Биржа ежедневно сообщала средствам массовой информации, что каждый день совершаются ты­сячи сделок. Контракты «ОЛМА» оказались прибыльными, однако
компания получила только часть из причитающейся ей прибыли, так как биржа предпочла провести принудительное закрытие (см. о при­нудительном закрытии ниже), продемонстрировав полное отсутствие реальной ликвидности. Если бы хоть мало-мальская ликвидность при­сутствовала на рынке, то принудительного закрытия1 по всего лишь трем контрактам, при декларируемых биржей тысячах сделок, не по­требовалось бы. После происшедшего инцидента представитель бир­жи совершенно беззастенчиво снова сообщил о «тысячных оборотах биржи».

Итак, перечислим девять признаков, которым должен удовлетво­рять рынок актива, которым вы собираетесь торговать.

1. Самое важное — ценовая волатильность. Если риск изменения цены невелик — не существует и срочного рынка. Хорошо использо­вать следующее правило: ценовая волатильность должна находиться в границах плюс-минус 20% в год.
2. Спрос и предложения на актив на рынке должны увеличиваться и уменьшаться примерно на 10% за двухлетний период.

Изначально биржевая торговля на срочном рынке является обеспеченной. Перед тем как открыть длинную или короткую позицию (т. е. позицию на куп­лю или продажу), участники рынка обязаны поместить на свой счет обеспечение в требуемом правилами биржевой торговли размере. Размер этого обеспечения составляет, как правило, несколько процентов от рыночной стоимости базисного актива. Таким образом, каждый день торговля ведется в диапазоне: котировальная цена предыдущего дня плюс/минус норма гарантийного обес­печения. Если цена-спот совершит значительные движения, то справедливой рыночной ценой может оказаться цена, значение которой выходит за границы обозначенного интервала. Эта ситуация называется техническим форс-мажо­ром. Технические форс-мажоры на российском рынке имели место в августе 1998 г. (контракты на индекс доллара), в октябре 1997 г. (контракты на акции) и др. При возникновении технического форс-мажора интервал торговли рас­ширяют. Соответственно часть позиций участников оказывается необеспеченной. От участников, как правило, просят довнесения средств. Если средства полностью не вносятся, то далее следует непосредственная процедура закры­тия. Тогда в соответствии с решением, принятым уполномоченным органом биржи (расчетной палаты биржи), убыточные позиции «размазываются» по доходным. Процедура принудительного закрытия в биржевых правилах часто бывает прописана неоднозначно. Поэтому в прошлом в российской практике часто за техническими закрытиями следовал разбор конфликтных ситуаций, вплоть до обращения в арбитражные суды.

Правила являются эмпирическими. Первое и второе правила каса­ ются волатилъности. Ценовая волатилъность является необходимым условием существования и функционирования срочного рынка. При ма­лой волатилъности хеджерам нет смысла хеджировать цены, а спеку­лянтам недостаточно ценовых флуктуации для получения спекуля­тивной прибыли. Волатилъность цены 20% в год создает возможности получения доходности по операциям выше, чем доходность альтерна­тивных, менее рискованных операций, например, депозитных. При этом имеются в виду страны с устойчивой экономикой. В российских услови­ях эта цифра должна быть несколько выше, 30-40% годовых.

3. Достаточное количество товара для физической поставки. Рынок должен иметь доступные складские запасы для среднемесячного тре­бования товара.

4. Ключевой характеристикой для торгуемого актива является квантуемость, т. е. возможность приведения к стандартным объемам. Количество должно описываться объективными критериями, приня­тыми в индустрии.

5. Срок хранения товара должен быть достаточно долгим, позволяю­щим хранить и доставлять товар в течение времени действия контракта. Приемлемой является минимальная длительность от 6 до 12 месяцев.

Третье, четвертое и пятое правила характеризуют технику построе­ния срочных контрактов и организации поставок Ликвидность срочного рынка базируется па полной стандартизации торгуемых контрактов. Единственным изменяемым параметром во время торговой сессии по фью­черсным контрактам является цена. Поэтому актив, лежащий в основе срочного контракта, должен удовлетворять условиям стандартизации.

6. Конкурентный торговый рынок для лежащего в основе кассо­вого товара должен уже существовать. Производство и потребле­ние товара должно быть — не более 50% в руках пяти крупнейших компаний и не более 80% в руках десяти крупнейших участников рынка.

7. Объективная ценовая информация должна быть доступна участ­никам рынка. Она должна отражать цену торгуемого товара, правиль­ность спотовой цены и показывать соотношение с фьючерсной ценой.
Шестое и седьмое правила требуют существования рыночных усло­вий, так как срочный рынок является рыночным механизмом регулиро­вания цен. Невозможно обеспечить функционирование рынка срочных контрактов, вступая в противоречия с финансовыми интересами мо­нополистов спот-рынка данного актива (например, с крупными не­фтяными корпорациями, извлекающими сверхприбыли).


8. Лучше, если контракты являются уникальной торговой возмож­ностью. Контракты не должны быть конкурирующими или схожими; не должны в течение пяти лет запускаться контракты, подобные уже потерпевшим провал. Восьмое правило связано с психологическими установками участни­ков рынка.

9. Запуск нового контракта должен совпадать с высоким уровнем рыночной активности. Девятое правило достаточно очевидно и требует существования соответствующей рыночной конъюнктуры.

Если вы не хотите подвергнуться дополнительным рискам, стоит предъявить еще несколько требований к рынку. Следует отметить, что западные биржи крайне щепетильно относятся к правильности испол­нения брокерами приказов и исключению мошенничества и злоупот­реблений, нормативно предупреждая возможные прецеденты. Так, например, на IPE служба безопасности биржи записывает все теле­фонные разговоры брокеров с клиентами из ямы, отслеживая пра­вильность предоставления брокерами информации. Не менее строго относятся западные биржи к соблюдению интересов клиентов и при торговле ценными бумагами. В соответствии с правилами биржи спе­циалисту запрещено совершать покупку акций за собственный счет по цене, зафиксированной в его книге в заявке на покупку, или если в его книге имеется приказ о покупке «по рыночной цене» (т. е. по наи­лучшей цене). То же правило действует в случае продажи акций за собственный счет, если в книге имеются чьи-либо приказы. При тор­говле за свой счет специалист не вправе конкурировать с приказами, полученными от других брокеров. В соответствии с правилами конт­роля за деятельностью специалиста Нью-Йоркской фондовой биржи он должен 8 раз в год представлять на биржу отчеты обо всех совер­шенных сделках в течение произвольно выбранных биржей недель. Эти цифры и факты, характеризующие преемственность цен, курсо­вой спред и глубину рынка, изучаются для определения результатив­ности действий специалиста по поддержанию честного и упорядочен­ного рынка. На бирже существует и компьютерная система контроля за ценами, работающая в режиме on-line. Электронная система отсле­живает все сделки, производимые в течение рабочего дня. Если изме­нение курса акции выходит за установленные границы, компьютер выводит на печать данные о необычной сделке в специальном конт­рольном подразделении. Работники этого подразделения извлекают из памяти компьютера данные о сделках с данной акцией за опреде­ленный период времени и приступают к их анализу. Если не опреде­лена очевидная причина изменения цены, они информируют об этой сделке представителя биржи в торговом зале, который выясняет у спе­циалиста, нет ли каких-либо проблем с данной акцией
Биржа публикует три агрегированных показателя, характеризую­щих деятельность специалиста: «коэффициент участия», определяе­мый как частное отделения общего количества покупок и продаж спе­циалиста за собственный счет на общее количество совершенных им сделок; «коэффициент стабилизации», определяемый на основе коли­чества покупок по ценам ниже и продаж по ценам выше предшеству­ющей сделки; и «преемственность цен».
Таким образом, защита собственных интересов и обеспечение не­укоснительного соблюдения правил торговли участниками является также важным критерием при выборе той или иной торговой площад­ки. Если биржа не применяет мер, описанных выше, то, работая на ней, вы подвергаетесь дополнительным рискам. На практике это значит, что прежде, чем вы начинаете совершать операции на рынке, вам сто­ит изучить формальную сторону вопроса, например, изучив биржевые правила. Желательно также ознакомиться с существующей практикой выявления злоупотреблений брокеров на анализируемой вами торго­вой площадке.

Выбирая себе занятие, мы одновременно определяем среду, в которой будем проводить значительную часть своего времени и общаться. Иногда приходится отказываться даже от очень притягательных спе­циальностей. Просто потому, что не хочется для себя сделать привыч­ным образ жизни этой среды. Случается и обратное. Трейдерство — эта та специальность, в которую люди попадают в любом возрасте и из самых разных сфер. Возможно, что читающий сейчас эту книгу воль­но или невольно примеряет для себя такую возможность. Поэтому ниже я постаралась обрисовать рабочий быт трейдеров. Но, даже если вы не помышляете о приобретении новой специальности, все равно лучше представлять, с кем вы столкнетесь на рынке, начав совершать операции.
Итак, что же собой представляет трейдерская среда? Отнюдь не все трейдеры, занимающиеся спекуляциями, работают на себя и отвечают по сделкам собственным имуществом. Кроме тех, кто сознательно или неосознанно стремится к высоким результатам, на рынке много про­сто хорошего уровня профессионалов. Пусть это не слишком привыч­ное и часто встречающееся для российской действительности, но это ремесло. И на эту профессию есть определенный спрос. В настоящее время профессия брокера на финансовом рынке — не слишком вы­сокооплачиваемая. Финансисты, работающие в реальных секторах производства и торговли, в среднем зарабатывают больше. Такая ситуация продиктована текущим состоянием фондового рынка, мерой ответственности и количеством специалистов требуемой квалифика­ции на рынке труда. Многие трейдеры, спекулируя, не отвечают по сделанным убыткам; рассчитывается компания.
Те, кто провел на рынке несколько лет, достиг определенной квали­фикации и держится на уровне с приемлемой доходностью, влились в брокерскую среду. Большей частью это полностью поглощенные рын­ком ребята. Как правило, парни — девушки за редким исключением. В стандартной брокерской конторе рабочий день начинается не слиш-ком рано — около 10-11 утра. Руководители контор обычно подтяги­ваются в офисы еще позже.
День проводят за мониторами и телефонными разговорами. Часто выходят курить, прося напарников отслеживать свой сектор рынка. Взаимовыручка действует хорошо, в этом плане трейдеры — абсолют­но коммуникабельные и социабельные люди. День на день не прихо­дится. Временами может создаться впечатление, что люди просто при­шли в офис пообщаться. Ничего особенного не происходит. Но случаются и такие часы, когда люди абсолютно выкладываются, и им нужен после длительный отдых В общем, весь распорядок подчинен состоянию рынка.
Работают часов до 7-8 вечера, т. е. до закрытия отечественных рын­ков. Затем часто время проводят в уютных пивных барах, предпочи­тая знакомую обстановку и домашнюю кухню. С удовольствием игра­ют на бильярде. Излюбленные места — недалеко от офисов, лучше в том же здании. С клиентами могут посещать заведения существенно более высокого ценового уровня. Общаясь и отдыхая, в основном го­ворят о работе
Те, кто выполняет операции на американском рынке, начинают день, как правило, около 16 часов, а дальше как пойдет. Режим дня и пики активности у таких трейдеров и аналитиков существенно смеще­ны во вторую половину суток. Идеальный режим дня для «сов».
Многие трейдеры в прошлом являлись представителями интеллек­туальных профессий (научные сотрудники, инженеры). Поэтому стиль поведения, привитый воспитанием и привычным образом жизни, ока­зался доминирующим в брокерской среде и впоследствии стал нормой поведения. Предыдущие 10 лет большую часть трейдеров составляли именно представители интеллектуальных профессий. Уровень дохо­дов среди брокеров в то время был существенно выше среднего по рын­ку. Последние годы профильно подготовленные студенты-выпуск­ники экономических вузов и факультетов существенно пополняют брокерскую среду.
Вся правда об арбитражах Арбитражируйте, как только появляется возможность


Если рынок дает вам арбитражные возможности, обязательно делайте арбитражи. Еще раз: как только рынок дает вам шанс заработать, в ма­лой степени подвергая себя рыночному риску, тут же его используйте —
приступайте к арбитражным операциям. Если вы прочно запомнили, что арбитражные операции являются крайне желательными операци­ями, которые нужно делать, как только рынок позволил вам это, то давайте обсудим: что такое арбитраж, как его делать и на каких рын­ках искать арбитражные возможности.
Специалисты срочного рынка под арбитражем понимают способ зарабатывать путем одновременных покупки и продажи схожих акти­вов (контрактов). Примером арбитража является одновременная по­купка акций и продажа срочного контракта на те же акции по более высокой цене. Или покупка более дешевого фьючерса и продажа бо­лее дорогого форварда на индекс доллара. Оба срочных контракта дол­жны истекать в один и тот же день. В день истечения форвардного и срочного контрактов цена их закрытия, она же спот-цена, может быть больше, равна или меньше цен покупки фьючерса и продажи форвар­да. Рассмотрим эти две вышеобозначенные операции поподробнее. Для того чтобы эти операции провести, мы должны отслеживать рын­ки, и, как только мы замечаем разницу цен на схожие активы, нужно покупать на том рынке, где дешево, и продавать там. где дорого.

Пример 1
Покупаем акции компании X и продаем фьючерсный контракт на акции компании X со сроком исполнения через 2 месяца. Количество купленных ак­ций на споте равно количеству акций, проданных по срочному контракту В момент заключения арбитражной сделки, т. е., совершая обе операции — купли и продажи, мы фиксируем доход, равный произведению разницы меж ду ценой продажи и купли, умноженному на количество купленных бумаг:
Доход по арбитражной сделке равен:

[Р2 — PJ х (количество бумаг).

Проиллюстрируем операцию рисунком. В момент времени f, покупаем акции по цене Р, и в тот же момент (, заключаем срочный контракт на прода­жу по цене Р2 с датой исполнения г (см. также рисунок). Совершая обе сдел­ки в момент времени f , мы, естественно, не можем знать, какой сложится на рынке цена на акции Р3в момент времени закрытия срочного контракта, т. е.

Возможны три варианта развития событий.
1. Цена Р2 на момент времени ^превысит Р2 (верхняя \иния).
2. Цена Р3 на момент времени убудет ниже Р (нижняя линия).
3. Цена Р3 на момент времени убудет равна Р2 На реальном рынке такое практически невероятно, так как цены все время меняются. Но теоретиче­ски такое возможно (изображено на рисунке линией, расположенной посе­редине).
Все эти три случая отображены на рис. 21.


Пусть для определенности Р, равняется 100 пунктам, Р2 — 130 пунктам, а возможные значения цены Р3 составляют 150, 80 и 100 пунктов. То есть выше, ниже и равно цене акции.


Рис. 21 . Пример арбитража: соотношение цены акций и фьючерсов и времени от начала совершения сделки


При цене Р3в 150 пунктов (верхняя линия) выигрыш по длинной позиции (от покупки акций) составит 50 пунктов

(150 — 100 = 50).

Проигрыш от продажи срочного контракта составит 20 пунктов

(150 — 130 = 20).

Суммарный результат по арбитражной сделке складывает­ся из выигрыша в 50 пунктов и проигрыша в 20 и составляет 30 пунктов
(50 —  20 = 30).

То есть ровно столько, сколько мы зафиксировали в момент со­вершения арбитражной сделки.

При цене Р3в 80 пунктов проигрыш подлинной позиции (от покупки ак­ций) составит 20 пунктов

(100 — 80 = 20).

Выигрыш от продажи срочного контракта составит 50 пунктов

(130 — 80 = 50).

Суммарный результат по арбитражной сделке складывается из выигрыша в 50 пунктов и проигрыша в 20 и составляет 30 пунктов

(50 — 20 = 30).

То есть, опять же, ровно столько, сколько мы зафиксировали в момент совершения арбитражной сделки.

При цене Р3в 130 пунктов выигрыш подлинной позиции (от покупки ак­ций) составит 30 пунктов

(130 — 100 = 30).

Результат от продажи срочного контракта — нулевой, 0 пунктов

(130 — 130 = 0).


Суммарный результат по арбитражной сделке складывается из выигрыша в 30 и 0 и составляет 30 пунк­тов. То есть, снова, ровно столько, сколько мы зафиксировали в момент со­вершения арбитражной сделки.
Таким образом, независимо от движения цен после заключения арбит­ражной сделки мы получаем при закрытии контракта сумму, равную разнице между ценой купли акций и продажи срочного контракта. В случае наше­го примера этот выигрыш составляет 30 пунктов.

Давайте теперь обсудим, какая часть дохода по арош ражу является ре альной прибылью. В описанном выше примере мы вкладывали деньги на два месяца в акции. То есть прибыль по арбитражу должна превышать по край­ней мере выплаты по двухмесячному банковскому депозиту на сумму, вло­женную в покупку акций. Затраты по срочному контракту — это комисси­онные, составляющие обычно около 0,2 — 0,4% от суммы сделки. Кроме того, может возникнуть потребность в дополнительном отвлечении средств — на маржу, если рынок будет расти. В случае роста открытая фьючерсная про­дажа будет нам приносить отрицательную маржу. Можно грубо оценить максимально возможное отвлечение средств в 20% от стоимости акции. То есть мы предполагаем, что акция не вырастет в цене за 2 месяца более чем на 20%.

При ставке депозита 12% годовых и покупке акций на сумму $10 тыс. арбитражная прибыль должна быть не ниже

ЮОООх (1 + 0,2) х 12%х2меся-ца / (12 месяцев х 100%) = 240.

Комиссионные биржи и прочих по операции составят еще около

10 000 х 0,0003 — $3.

Мы делали более грубые допущения при оценке маржи, поэтому комиссионными при такой точности оценки можно пренебречь. То есть заработок по арбитражу должен как минимум превышать $240.
Рассмотрим другой пример.

Пример 2
Арбитраж осуществляется через покупку фьючерса и продажу форварда (рис. 22). Такие операции имели место на российском рынке в середине де­вяностых. Фьючерсы котировались на нескольких биржевых площадках. Я осуществляла арбитражные операции на рынке Санкт-Петербургской фьючерсной биржи и межбанковских форвардов. Форвардную сделку осу­ществляли дилеры банков, с которыми у нас были соответствующие согла­шения. А фьючерсные сделки я проводила сама, непосредственно в бирже­вой яме.
Пусть в некоторый момент времени форварды на межбанке котиру­ются на 20 пунктов дешевле, чем фьючерсы на бирже. Мы обсуждаем эту ситуацию по телефону с валютным дилером, торгующим на меж­банке. Решаем совершать сделку. Дилер находит контрагента. А я вы­хожу в яму и начинаю совершать сделку за сделкой, закрывая полно­стью объем форварда. На межбанке котировались форварды объемами в полмиллиона и миллион долларов. На биржевом рынке минималь ный лот составлял $10 тыс. Средняя сделка на бирже, как правило, соответствовала $30-50 тыс. Моя задача была четко закрыть весь объем. Объем в $500 тыс. для Санкт-Петербургской фьючерсной бир­жи был большим, составляя значительную часть среднедневного оборота.


Как правило, весь фьючерсный объем рынка по одной торговой сессии, т. е. на один месяц поставки, составлял $600-700 тыс. Поэто­му, пока я осуществляла закрытие, котировка изменялась в неблагоп­риятную для меня сторону.




Таким образом, в связке с валютным дилером мы совершали арбит­ражную операцию. Изобразим ее графически. Для конкретики: в мо­мент времени t заключаем срочный контракт на куплю на форвард­ном рынке и на продажу на фьючерсном рынке (рис. 22). Как уже пояснялось в первом примере, независимо от значения котировки в день экспирации (закрытия) форвардного и фьючерсного контрактов (.2), мы получим арбитражную прибыль, зафиксированную в момент совершения сделки t.
Отметим также, что рынок зачастую дает возможность еще сильнее повысить доходность арбитражной операции. Например, в момент времени t3 мы можем провести еще одну арбитражную сделку. Однако теперь мы будем покупать фьючерс и продавать форвард. В этом слу­чае нам не нужно ждать даты закрытия контрактов для того, чтобы зафиксировать прибыль. Проведя второй арбитраж, мы фиксируем прибыль по обеим арбиражным сделкам. Мы также снимаем с себя риск оплаты маржи. Теперь о доходности этих операций. Обычно она составляла около 400% годовых и выше. Досрочное закрытие позиции обратными сделками еще в полтора-два раза увеличивало существую­щую доходность. Возможность этих операций исчезла уже в 1997 г
И связано это было с тем, что Центральный банк РФ стал жестко регу­лировать курс рубля по отношению к доллару. Исчезла долларовая волатильность, контракт стал неликвидным. В настоящее время пер­спективным мог бы оказаться арбитраж евро — рубль. Однако россий­ские валютные срочные рынки пока не восстановили свои обороты. Существенной причиной, способствующей текущему положению дел, явились также банковские кризисы. Дело в том, что в отличие от фью­черсных контрактов, торговля которыми является обеспеченной, фор­вардные контракты на межбанковском рынке заключались под чест­ное слово. Банки пользовались лимитами, в пределах которых дилеры имели право совершать валютные сделки. Однако этот механизм действовал только до той поры, пока с банком все было благополуч­но. В периоды банковских кризисов операции в пределах лимитов большей частью прекращались.

Информационная безопасность тут

Мы можем работать только на волатильных, ликвидных рынках, име­ющих избыток информации. Если рынки не таковы, то мы на них ра­ботать не сможем. Однако иногда мы оказываемся на таких рынках не по собственной воле, а потому, что рынок резко меняется. В течение нескольких недель рынок из ликвидного превращается в никакой. Практически он исчезает как рынок и становится очень зарегулиро­ванным сектором. Так было с контрактом на индекс доллара после того, как Центральный банк РФ жестко зарегулировал курс доллара. Так было с контрактом на ОФЗ (облигации федерального займа) пос­ле стагнации рынка ГКО. Такую возможность надо всегда иметь в виду. И когда рынок перестает быть ликвидным, нужно как можно скорее уходить из этого сектора.

Лучшие наши представители соблюдают свое слово. Договорен­ность вне ямы будет основанием для заведения сделки, даже если к тому времени для одной из сторон условия станут невыгодными. Однако встречаются и совсем другого плана игроки. Те, кто вече­ром забрасывает несколько карточек с левыми сделками в надежде, что контрагент не успеет проверить свой счет до обозначенного в биржевых правилах времени. И несколько сот долларов уйдут на счет недобросовестного коллеги. В конце девяностых на Санкт-Пе­тербургской фьючерсной бирже несколько ребят так зарабатывали. Без эмоций, методично, день ото дня они заполняли карточки. Я вы­нуждена была принять специальные меры, чтобы защитить своих клиентов. Каждое утро представитель фирмы шел в расчетный от­дел и проверял по списку все клиентские сделки по фирме. Практи­чески мы вынуждены были осуществлять двойной контроль. До сих пор не могу понять лояльное отношение к этой ситуации сотрудни­ков биржи. Кстати, эти ребята продолжают заниматься трейдерством в ряде компаний.

Самый простой способ — это закрыть арбитраж обратными сделками на схождении рынка.
Еще один способ — использовать опционы с тем, чтобы не иметь обязательств, требующих выполнения. Воспользоваться этим спосо­бом можно только при наличии ликвидного опционного рынка на ин­тересующий вас актив.
Есть еще один вариант повысить арбитражную прибыль, к которо­му я сама иногда была вынуждена прибегать. Если рынок разворачи­вается не в сторону вашей позиции по маржируемому контракту, вам придется платить маржу, а значит, отвлекать дополнительные сред­ства и тем самым снижать доходность арбитражной операции. Копия договора вашего партнера по арбитражу с контрагентом может в ряде случаев служить основанием для снижения требования по наличию денежных средств на счету. Этот вопрос стоит обсуждать с менедже­ром компании, обслуживающей вас на рынке. По сути, вам надо будет решить, как свести поручительство контрагента к требуемому форма­ту обеспечения. К разговору нужно подходить подготовленным, дей­ствительно разбираясь в вопросе и оперируя терминологией. Здесь нужно также помнить, что иногда компания не идет навстречу не по­тому, что не может, а потому, что не желает тратить время на неподго­товленного клиента. По себе и своим коллегам знаю, что есть стандарт­ный список услуг для всех, но еще есть негласный и нестандартный — для тех клиентов, которые обладают знаниями и понимают, что происхо­дит на рынке.

Чувствуем себя мы не очень хорошо. Если верить данным американ­ской статистики. Хотя, по признаниям старожилов рынка, за после­дние десять лет очень изменились приоритеты. Если раньше важнее всего была прибыль, то теперь — здоровье.
Наш род деятельности не слишком также способствует построению длительных, доверительных и проработанных личных отношений. Во всяком случае, в начале жизненного пути. Так как нам мешают эго­центризм, зацикленность на собственных проблемах, несколько иска­женная вера в собственную исключительность и постоянно занятая голова. Стоит сделать большое различие между теми из нас, кто пользуется простыми методами, и теми, кто освоил более изощренные способы зарабатывать. Во втором случае мы имеем явную склонность к сублимации всех видов энергии, перенаправляя ее в нашу трейдер-скую активность. Катастрофически жаждем удачи: ее мы боготворим, она является нашим самым желанным партнером. Но как ее заполу­чить, обычно не знаем, поэтому временами изводим себя и своих близ­ких. Напряжение снимаем экзотическими путешествиями, спиртным, отдыхом на природе, занятиями спортом. После того как практически все российские биржевые рынки стали электронными, разрядка в яме стала невозможной и, по словам самих брокеров, возросла актуаль­ность занятий спортом.
Однако, несмотря на все наши проблемы, есть большой шанс, что с годами мы изменимся. Причем не просто изменимся, а существенно в лучшую сторону. И не потому, что хуже уже некуда. А потому, что по нескольку лет проработали на пределе своих собственных возможностей. А значит, выработали в себе привычку их осознавать и расширять. Научились сами либо жестко были научены отвечать за свои решения и действия. Те, кто выжил на рынке и не сломался, приобрели муже­ство, способность брать на себя ответственность и привычку адекват­но оценивать риски. Лучшие из нас превращаются в ту редкую породу людей, которые твердо уверены в себе и собственных силах, знают, что всегда выберутся из любой ситуации, приложив к этому направлен­ные усилия. И становятся зрелыми людьми, раз за разом получающи­ми результаты за счет развития собственных способностей и ресурсов. В этом мы очень отличаемся от тех коммерсантов, которые имеют ус­тановку выжать своих работников и партнеров, заплатить мало и заработать на разнице. Напротив, мы «тащимся» от того, что научились выжимать себя, работать на пределе, а часто даже за пределами собственных возможностей. Именно так мы развиваемся, так расширяем границы собственного сознания.
По мере развития, а значит, обязательного осознания собственных несовершенств и слабостей мы становимся более снисходительными и терпеливыми к окружающим.
И если наши партнеры сумеют дожить и дотерпеть до этих мета­морфоз, то будут вознаграждены достаточно щедро.

Разные авторы придерживаются различных точек зрения на выде­ление второго временного периода развития российского фондового рынка. Некоторые специалисты, например, соотносят второй этап раз­вития отечественного фондового рынка с временным промежутком с 1998 г.1 Его связывают с высокой спекулятивной доходностью в секторе акций и достижением наибольшей прозрачности в законодатель­стве. Однако я бы расположила периоды развития фондового рынка, исходя из наличия интереса и вовлеченности широких слоев населе­ния в рынок ценных бумаг. Знаковой датой для такой градации явля­ется октябрь 1997 г., так как именно тогда произошло первое обваль­ное падение котировок на российском фондовом и срочном рынках. Торговые системы продемонстрировали несовершенства своей организации, а российский срочный рынок — неноработанность инстру­ментария и инфраструктуры в таких масштабах, что торговля практи­чески была прекращена. Поэтому второй период я соотнесла бы с уже упоминавшимися 1995-1997 гг. Суть же этого периода, на мой взгляд, состоит не в совершенствовании законодательства и инфраструктуры а в кардинальном изменении отношения массового инвестора к рос­сийскому фондовому рынку. Этот период показал, что массовый ин­вестор практически не получает дивидендного дохода по акциям, яв­ляется незащищенным на рынке долговых обязательств даже от государства, а также отвечает своими средствами по рискам банков. И хотя ряд западных источников придерживается мнения, что «в стра­не с. населением 140 млн человек всегда найдутся те, кто принесет деньги»,1 наша действительность продемонстрировала, к сожалению, в ущерб объемам российского рынка, ошибочность анализа наших за­падных коллег. Массовый инвестор все больше отдавал свои инвести­ционные предпочтения твердой валюте. События августа 1998 г. под­твердили правильность этого выбора.
В настоящее время вовлеченность населения в фондовый рынок составляет менее 0,1%. Это на три порядка ниже, чем в развитых странах. Эта цифра (0,1%) широко не фигурирует в какой-либо от­четности. Но рассчитать ее очень легко. Крупные брокерские компа­нии время от времени раскрывают данные о доле рынка, которую они занимают. Кроме того, эти же компании сообщают о количестве сче­тов, которые открыли у них юридические и физические лица для со­вершения операций на фондовом рынке. Расчет по этим данным при­водит к цифре около 100 тыс. счетов по России. Общая численность населения на три порядка выше. На самом деле цифра в 0,1% даже не­сколько завышена, так как среди активно работающих на рынке трей­деров принято иметь по нескольку счетов — у различных брокеров. Поэтому за несколькими счетами зачастую стоит по одному владель­цу. Кроме того, не все счета являются реально активными. Они могут просто быть в наличии, но без операций.
Я не думаю, что стоит ждать качественных изменений на рынке в самое ближайшее время; они произойдут только после роста вовле­ченности населения в фондовые операции. После этого начнется но­вый период в развитии российского фондового рынка, причем насту­пить он может гораздо раньше даже самых смелых ожиданий. Однако для этого на рынке должны появиться разнообразные и заслуживаю­щие внимания инструменты, а специалистам рынка следует провести качественную работу по повышению инвестиционной грамотности населения.

Многообразный инструментарий срочного рынка объединяет общее свойство, которое и является отличительным признаком любого сроч­ного контракта: между моментом заключения сделки и окончательны­ми расчетами или (и) поставкой существует временной интервал. Прототипы современных срочных контрактов возникли в Средние века или даже раньше. Во времена расцвета Рима торговые центры Древнего мира использовали такие характеристики современной тор­говли, как фиксированные время и место, и даже контракт на буду­щую поставку. К XVII в. относятся первые записи об организованной фьючерсной торговле «рисовыми билетами» в Японии. Принято счи­тать, что изначально срочные контракты возникали в силу необходи­мости назначать цены будущих урожаев.
Первая срочная биржа была организована в 1848 г. в Чикаго (Чи­кагская торговая палата) и торговала сельскохозяйственными продук­тами. Срочный рынок, пройдя долгий путь эволюции, получил свое бурное развитие в последние десятилетия прошлого века.
По мере своего развития и функционирования срочный рынок не­редко подвергался критике со стороны финансистов и экономистов. Причем эта критика велась по двум основным направлениям. С одной стороны, это были научные дискуссии о целесообразности и полезно­сти существования срочного рынка, особенно активно ведущиеся в середине прошлого века, с другой — жесткие административные меры вплоть до закрытия рынков. Что касается административных мер, то в 1896 г. в Германии законодательно была запрещена торговля зерном. Правда, четырьмя годами позже соответствующий закон был отменен В США в 1867 г. был принят акт, направленный против биржевых спе­кулянтов, предписывающий штраф в размере $1000 и лишение свобо­ды на один год. Хотя этот акт через год был отменен, за время его действия семь членов Чикагской торговой палаты были арестованы. А кроме того, впоследствии Конгрессом США было принято еще более 100 актов,
направленных на разрушение биржевой фьючерсной торговли. Про­тивники биржевой торговли срочными контрактами обвиняли спеку­лянтов в оперировании фиктивными товарами. На сегодняшний день специалисты сходятся во мнениях относительно того, что наличие спе­кулянтов существенно повышает ликвидность рынка. Однако вопрос о том, повышается ли волатильность актива в результате действий спеку­лянтов или же спекулянты, наоборот, сглаживают ценовые флуктуа­ции, остается открытым.
Последние десятилетия бурного развития срочных рынков и стра­тегий их использования привели к тому, что вопрос целесообразности существования срочных рынков уже практически не обсуждается. Тем не менее ряд современных авторов, например, Frederic S. Mishkin и Stanley G. Faking, признают, что срочный рынок является сложным как для осуществляющих на нем операции специалистов, так и для конт­роля их действий. Кроме того, срочный рынок несет в себе потенци­альную проблему неустойчивости для финансового рынка в силу того, что объемы обязательств по срочным контрактам существенно превы­шают обеспечение финансовых компаний, являющихся операторами срочного рынка. Признавая объективность приведенных мнений, тем не менее можно сказать, что обозначенные проблемы полностью ре­шаются путем использования действенных мер контроля, привлече­нием квалифицированных специалистов, полным исключением зло­употреблений и неукоснительным выполнением участниками предписаний своих клиринговых структур.

Даже когда внимательно все просчитываешь, есть вероятность, что что-то пойдет не так, как планировалось. Очень важно, работая, по­мнить о том, что арбитраж — это хороший расчет, слаженность парт­неров и четкость. Хотите играть — занимайтесь спекуляциями. Нет более жалкого зрелища на рынке, чем арбитражер, который немножко «увлекся и решил поиграть». Он не готов к этому ни технически, ни морально.
Все арбитражные сделки должны заключаться максимально быст­ро. Мне ни разу не приходилось фиксировать убыточный арбитраж с тем, чтобы не оставить незакрытых позиций на следующий день. Но морально я всегда была к этому готова, начиная совершать арбитраж­ную сделку. Лучший убыток - это зафиксированный убыток.
Арбитражи требуют самодисциплины, как во время непосредствен­ного осуществления сделок, так и при составлении отчетности. Бир­жи могут совершать ошибки, контрагенты могут ошибаться. Поэтому ваша задача — сразу после заключения сделок провести сверку. И, если имели место ошибки, тут же их выявить и исправить. Позже это де­вать значительно сложнее, а иногда и вовсе невозможно, так как пра­вила биржи могут запрещать пересмотр сделок по истечении опреде­ленного временного периода.
Очень важно во время совершения арбитража не создавать лишней суеты и нервозности. Потому что их и так более чем достаточно, даже для персон с очень крепкими нервами. Поэтому надо всеми силами стремиться не нагнетать атмосферу и не «грузить» партнеров по сдел­кам идеями о возможных негативных последствиях. Однако и утаи­вать объективную информацию тоже нельзя. В противном случае воз­никает недосказанность, за которой может последовать недоверие и даже отказ от совместной работы. Мы обычно пользовались неглас­ным правилом: в течение торгового дня делаешь все от тебя возмож­ное, но если риски переходят на следующий день — об этом надо ин­формировать. Советоваться надо и при непосредственном принятии решений. По опыту могу сказать, что разногласий обычно не возника­ет. Так как работающие в связке люди имеют схожее представление о рынке из-за того, что пользуются многими общими источниками ин­формации и регулярно снабжают друг друга свежими данными.

Вы можете использовать еще один вид «рычага» — маржинальную торговлю. Многие западные и российские брокеры предложат вам покупать акции не за полную стоимость, а только за часть. То есть после помещения на счет $1000 вам разрешат приобретать ликвид­ные, активно обращающиеся бумаги на сумму в $2000 или $4000. Такой подход существенно увеличит эффективность использования ваших денег. Однако имейте в виду, что, если стоимость бумаги, ко­торую вы приобрели на условиях плеча 1 : 4, существенно снизится, вам придется либо довносить деньги на свой счет, либо зафиксиро­вать убытки, избавившись от части подешевевших бумаг. Плечо 1 : 4 предлагают многие западные брокеры. Официальное требования рос­сийского регулятора —1:2 . Хотя брокеры могут ПОЙТИ на увеличение плеча, используя свои схемы.
Компания не может сделать для вас больше, чем она сама может сделать
Постарайтесь понять, а кто, собственно, вас обслуживает на рынке. Что предпочитает делать ваш брокер сам: инвестировать или спеку­лировать?
Дело в том, что спекуляция и инвестирование имеют принципи­альные отличия не только в технологии их проведения, но и в идео­логии. И если технологии можно освоить, то идеология, как прави­ло, является частью мировоззрения. Поэтому ее изменить бывает чрезвычайно сложно. Во всяком случае, это — не ваша задача, как клиента компании; ваша задача сводится к правильному выбору компании.
Если вы придете в российскую инвестиционную компанию и попро­сите взять свои деньги в доверительное управление, то вас попросят за­полнить инвестиционную декларацию. И, как элегантно выражаются некоторые инвестиционные менеджеры, мы анализируем отношение клиента к риску. Если вы готовы рисковать, то получите в свой порт­фель бумаги «второго» и «третьего» эшелонов, т. е. практически не об­ращаемые на рынке. Если анализ вашей декларации покажет, что рис­ковать вы не готовы, то ваш портфель укомплектуют «голубыми фишками», демонстрирующими определенную ликвидность. В основном, это будут акции Газпрома, РАО ЕС, ЛУКОЙЛа.

Для целей маркетинга срочные контракты выступают альтернативой контрактам реального товара за наличные. При этом срочные контрак­ты относят поставку товара на будущее, позволяя заранее установить объем закупки и поставки по твердой цене.

Легко работать на ликвидных рынках. То есть на рынках, где активы можно быстро продавать и покупать. И где цены последовательно совершаемых сделок не слишком сильно различаются (если, конечно, в этот момент не происходит каких-то глобальных изменений). Ликвид­ные рынки позволяют спекулянтам быстро перепродавать активы, практически не теряя в цене. Трудно (и зачастую даже опасно) совер­шать операции на рынках, где отсутствует ликвидность. Например, на рынке российских акций «второго-третьего эшелонов» разница меж­ду ценой покупателя и продавца (спред) может достигать 20-30% и даже выше. Купив неликвидную бумагу, вы подчас годами вынужде­ны ждать момента, чтобы выручить за свою акцию хотя бы ту сумму, за которую вы ее приобрели.
Понятно, что для того, чтобы рынки были ликвидными, на них дол­жны обращаться активы и контракты, для которых присутствуют спрос и предложение.
Однако даже при обращении пользующихся всеобщим спросом ак­тивов специалисты финансового рынка принимают дополнительные меры для еще большего повышения ликвидности и оборачиваемости инструментов. То есть финансисты придумали множество способов и механизмов для того, чтобы сделать рынки более ликвидными, а обра­щение инструментов на них — более активным. Эти механизмы пред­ставлены в нижней части интеллектуальной карты 1 (см. рис. 1). Да­вайте рассмотрим некоторые из них
Система биржевой торговли широко применяет принцип стандар­тизации. Специалисты рынка тщательно выбирают активы и разраба­тывают контракты, позволяющие свести торговлю целого сегмента к обращению одного-единственного контракта. Например, нет практи­чески на земле нефтяных месторождений с абсолютно идентичными физико-химическими свойствами нефти. Исходя из этого, можно было бы предположить, что каждая сделка по нефти требует оговорок по качеству. И, следуя этой логике, сделать заключение о невозмож­ности торговать нефтью в биржевых ямах, где все параметры контрак­тов стандартизованы (качество, физико-химические свойства, усло­вия расчетов и (или) поставки, срок и пр.), когда единственным предметом торга становится цена. Однако нефтью торгуют на биржах, как с голоса, так и в электронных системах. Биржевики придумали способ ввести в обращение нефтяные фьючерсные контракты. Таким образом, они дали возможность хеджировать производителям нефти — цену продажи добываемых продуктов, а покупателям — цену покупки. А спекулянты и арбитражеры получили для своей работы интересней­ший по ценовой динамике и колоссальный по обороту рынок. Доста­точно вспомнить, что только за последние пару лет (2003-2005 гг.) цена на нефть увеличилась более чем в два раза. Как же биржевики это сделали? В основе ликвидного нефтяного рынка лежит принцип стан­дартизации. Биржи торгуют контрактами в соответствии со специфи­кациями. Цены на различные сорта нефти сведены к торгуемой марке (бенч-маку) посредством заранее оговоренных коэффициентов.

На­пример, цена на иранское горючее будет цена Brent (бенч-мак рынка) минус $2,30 за баррель. Посмотрим на этот феномен с другой сторо­ны. Одновременная биржевая торговля 100 сортами нефти потребова­ла бы создание 100 ям с небольшим количеством брокеров в каждой яме. Однако биржевики свели все это в одну большую яму со многими брокерами, получив в ней максимальную ликвидность.

Один из наи­более часто используемых индикаторов цен на нефтяном рынке — цена нефти на IPE {International Petroleum Exchange — Международная не­фтяная биржа в Лондоне). Этот показатель можно встретить в различ­ных СМИ, и он соответствует цене за 1 баррель нефти сорта Brent по фьючерсному контракту на ближайший торгуемый месяц. Таким об­разом, стандартизация является очень действенным методом увели­чить ликвидность обращаемых инструментов.
Еще один способ увеличить ликвидность рынка — воспользоваться услугами маркет-меикеров, т. е. крупных финансовых структур, вы­ставляющих двусторонние котировки (на куплю и продажу). Часто маркет-мейкеры имеют соответствующие договоры с биржами об обязательном объеме сделок в течение торговой сессии и минимальной разнице между выставляемыми котировками на куплю и продажу Или, как еще говорят на рынке, — «вилке» (разнице между ценой куп­ли и ценой продажи, выраженной в пунктах). Что вам это дает как кли­енту? То, что независимо от реального количества продавцов и поку­пателей на рынке вы всегда будете иметь возможность купить или продать свои активы (акции, облигации, срочные контракты и т. д.), совершив сделку с маркет-мейкером.
Мерой по повышению ликвидности рынка служит и наличие спе­циальным образом форматированной информации. Например, про­ведение биржами специальных экспертиз финансового состояния компаний. На основе положительных результатов таких экспертиз ценные бумаги компаний включаются в листинг. Листинг позволяет инвесторам не проводить многие из оценок самостоятельно, а просто доверяться бирже, включившей данную бумагу в свой котировальный список. Наличие регламентированных оценок качества бумаг, в свою очередь, способствует более активному обращению этих бумаг.
Механизмы повышения ликвидности представлены в нижних ле­вой и центральной частях интеллектуальной карты 1 (рис. 1).

Лучший способ узнать, как обстоят дела у российских инвесторов, — спросить об этом их самих и тех, кто задействован в процессе инвести­рования. Что я, собственно говоря, и сделала. Я разослала финансо­вым менеджерам в различных секторах вопросы, которые помогли мне получить подробное представление о ситуации, и провела ряд устных бесед. Ответы, кроме чисто познавательной функции, имеют возмож­ность практического применения. Как утверждают современные пси­хологи — специалисты по НЛП (нейролингвистическому программи­рованию), описанные модели поведения воспроизвести гораздо легче, чем вырабатывать самостоятельно. А главное — одинаковые модели поведения приводят к идентичным результатам. То есть, точно копи­руя поведение людей, успешно преумножающих свои капиталы, вы получите тот же результат — деньги.
То есть, в практическом плане, для инвесторов важны не только зна­ния технологии, которой посвящены предыдущие части этой книги, но и понимание поведенческих характеристик, присущих результа­тивному инвестированию. Причем, несмотря на то что есть много об­щего в стратегиях успешных инвесторов, работающих на различных рынках, российская специфика вносит свои и очень значительные коррективы. То есть инвестору нужно делать весьма существенные поправки в зависимости от того, в каком рынке он или она собирается работать: на рынке ли акций, в секторе ли венчурного инвестирования либо отдавая средства в доверительное управление и т. д. Опрошен­ные специалисты российского рынка, а также сами инвесторы одно­значно утверждают, что пока еще понятия «богатый клиент» и «удачливый инвестор» коррелируют слабо. Однако, по наблюдени­ям специалистов, существует набор правил поведения, результатом которых неминуемо становится удачливость в инвестициях. Для вы­явления этих правил поведения советуют оценивать меру причастно­сти самого инвестора к процессу управления бизнесом, в который инвестирует. Различному уровню причастности соответствуют и раз­ные модели поведения. Если речь идет о доверительном управлении, то будущий результат изначально закладывается инвестиционной декларацией. А для инвестора основная работа состоит в правиль­ном выборе управляющего. После передачи средств инвестор никак не влияет на процесс.
В случаях, когда решение по поводу выбора объектов вложения средств принимается инвестором каждый раз самостоятельно, по сло­вам опрошенных специалистов, корреляция между размером состоя­ния и успешностью инвестирования практически отсутствует.
Инвестиционные менеджеры отмечают, что в целом успешные инвесторы больше времени тратят до начала процесса инвестиро­вания — на изучение рынка, на выбор компании и несколько дольше принимают решения при выборе объектов для инвестирования. Со­стоятельные клиенты, передающие деньги в управление, по наблюде­ниям тех же менеджеров, в целом, спокойнее ведут себя после того, как решение о размещении средств уже было сделано, даже в случае неблагоприятной конъюнктуры рынка.

В марте 2005 г., не сговариваясь, сразу два активных участника опцион­ного рынка — компании «Тройка Диалог» и «ОЛМА» — запустили оп­ционные интернет-проекты. После чего участники рынка на интернет- форумах и встречах начали активно дискутировать на тему, какое влияние окажут эти проекты на рынок. И что станет конечным резуль­татом: растаскивание ликвидности или все-таки формирование рынка?
Начальник отдела структурных продуктов ОАО ИФ «ОЛМА» Ан­дрей Дронин признался, что котировать опционы в Интернете они стали после того, как потеряли надежду увидеть в ближайшее время ликвидный биржевой рынок. «В чате РТС некоторые нас обвиняют в том, что мы "растаскиваем ликвидность", — пожаловался Андрей Дроннн. — Однако наши усилия в любом случае направлены на развитие российского рынка опционов. Просто компаниям выгоднее создавать локальную ликвидность для своих клиентов, а не для всего рынка».
Изначально смысл организации биржевой торговли состоит в том, чтобы снизить инфраструктурные затраты каждого, собрав всех жела­ющих торговать в одном торговом пространстве. При голосовой фор­ме торговли это пространство является физическим (биржевой ямой), а при электронной — виртуальным. Понятно, что чем больше локаль­ных рынков организуют компании, тем меньше останется приказов для исполнения непосредственно в яме. С другой стороны, реализуя свои собственные проекты, компании инвестируют средства в себя: в клиентскую базу, в свою инфраструктуру и технологии. Когда же ком­пании предпринимают усилия для создания ликвидности на бирже­вом рынке, то, по сути, они инвестируют в биржу.

Существуют также разновидности операций, которые внешне схожи с приведенными выше примерами арбитражных сделок. Однако при­быльность этих операций существенно зависит от движения коти­ровок, происходящего после фиксации сделок. Примером такой операции может служить покупка нескольких акций из входящих в некоторый фондовый индекс (не всех!) и продажа срочного контакта на этот индекс. Так, в 1997 г. на Санкт-Петербургской фьючерсной бирже торговали контрактом на индекс MAI-7, в расчет которого вхо­дили семь цен российских акций, среди которых был ЛУКОЙЛ. Все бумаги, входящие в индекс, вели себя совершенно идентично. Ана­литики посчитали, что корреляция между динамиками портфеля и каждой из бумаг, в него входящей, составляет 98-99%. А раз так, то, сделали вывод аналитики, нет смысла приобретать семь бумаг для со­вершения арбитража — достаточно одной. И этой одной бумагой, как правило, становилась акция ЛУКОЙЛа — в силу того, что перерегис­трация прав собственности этих акций осуществлялась депозитарием максимально быстро. Шел март 1997 г. Российский фондовый рынок рос. И операция покупки ЛУКОЙЛа совместно с продажей индекса стала очень популярной. До того момента, пока ЛУКОЙЛ не стал себя вести в абсолютно индивидуальной манере. Вместо того чтобы зафик­сировать прибыль по операции, брокеры сидели с резко подешевев­шим ЛУКОЙЛом и дешевой продажей подорожавшего индекса, т. е. вынуждены были зафиксировать убытки по купленной акции и убыт­ки по проданному индексу.
А теперь нам придется тщательно обсудить терминологию. И связа­но это с тем, что в разных секторах финансового рынка участники на­зывают одинаковым термином «арбитраж» совершенно различные операции.

Все формальные определения и общие сведения об опционах даны ранее. Наиболее употребительная формула для расчета опционных премий также приведена выше. То, что из себя представляют россий­ский и западный опционные рынки, будет обсуждаться в третьей час­ти книги. Ряд опционных стратегий приводится в главе, посвященной спекулятивным стратегиям. Здесь же мы поговорим о том, почему те, кто научился работать с опционами, впоследствии предпочитают вы­бирать из всех инструментов операций именно опционы. Все дело в том, что именно опционы позволяют работать с контролируемой сте­пенью риска. Давайте рассмотрим рис. 11 и рис. 12, где изображены зависимости прибыли (убытка) по позиции от котировки для куплен­ного фьючерса и купли опциона Call.




Рис. 11 . Прибыль (убыток) фьючерсной позиции

Графики наглядно демонстрируют, что убыток по опциону ограни­чен, а по фьючерсу — нет. Прибыль не имеет ограничений в обоих слу­чаях. Понятно, что любой разумный человек постарается использо­вать опционы для контроля над рисками.


Использование опционов в портфелях и стратегиях позволяет по­ лучать горизонтальные линии, как на рис. 12, вместо наклонных, как на рис. 11. Поэтому многие трейдеры, совершающие спекулятивные операции, предпочитают использовать именно опционы для того, что­бы контролировать риск.



Рис. 12. Прибыль (убыток) опционной позиции — покупка Call

Так, например, в период расцвета рынка Санкт-Петербургской фьючерсной биржи дневные обороты по опци­онам на порядок превосходили фьючерсные. Рассмотрим еще одну операцию, имевшую в середине девяностых широкое хождение в узких кругах опционистов.

Необходимо проанализировать ценовую динамику. Просто взять ста­рые данные по различным рынкам, для наглядности анализа можно занести цифры в таблицу Excel и посмотреть на графике. Можно пост­роить график разности цен на различных рынках. Например, разница между среднедневной ценой форварда на межбанке и котировальной ценой фьючерса. В свое время я начала именно с этих графиков. С по­мощью их же я убеждала своих будущих партнеров по арбитражам — банки — начать совершать арбитражные сделки.
Делаем грубые оценки. Делаем точные расчеты
Читая этот параграф, главное — понять логику расчетов. Так как циф­ры существенно зависят от рыночной ситуации, от величины ставок альтернативных вложений, существующих в данный момент на рынке.
Сначала смотрим, есть ли вообще ценовой зазор. Если есть разница около половины процента от цены базисного актива по срочным кон­трактам или срочным контрактам — споту на сроке 2-3 месяца, то можно заняться более основательными расчетами. Для спота эта цифра должна быть около процента, как, например, для арбитража акции — ADR на те же акции. Почему цифры одного порядка, хотя речь идет о споте и срочном рынке, и цифры должны разниться как минимум на порядок? Дело в том что когда мы проводим арбитражную сделку на срочных контрактах, то обеспечение по контракту составляет, в сред­нем, 2-3% от стоимости базисного актива (на акциях до 10 и даже выше). Зазор в полпроцента для срочных контрактов составляет око­ло пятой части от вложенных средств. То есть доход составляет около 20% от вложенной суммы за 2-3 месяца. Когда же мы совершаем ар­битражную сделку, используя спот-активы, то сделка занимает, в среднем, 1-3 дня. Вкладываем мы полностью сумму актива. Либо, если речь идет о торговле акциями, возможно увеличение арбитраж­ного дохода за счет использования плеча. То есть доход может дости­гать нескольких десятых процента в день. При грубом, оценочном рас­чете мы, как правило, пренебрегаем комиссионными и рыночным риском, т. е. риском нежелательного изменения цен, во время проведе­ния арбитражной операции.
После грубой оценки мы совершали точный расчет. Здесь мы уже учитывали все фигурирующие комиссионные и рыночный риск, исхо-дя из дневных объемов по разным срокам исполнения и среднеднев­ных волатильностях.

Помимо вложений в активы фондового рынка и венчурные проекты, распространенным способом инвестирования в условиях российской действительности является вхождение в существующий доходный бизнес. Таким бизнесом может быть, например, перегонка автомоби­лей из Европы с последующей перепродажей в России. Сейчас такие схемы позволяют получать на вложенные средства 30% годовых в ва­люте и даже более. Для того чтобы быть успешным в подобном инве­стировании, также необходимо наличие определенных психологиче­ских установок и качеств. От вкладчика не требуется ни глубокое знание маркетинга автомобильного рынка, ни технических характери­стик продаваемых машин. «Зарабатывает здесь тот, кого отличает пол­ное недоверие и абсолютно жесткий контроль, — резюмирует пред­ставитель силовых структур. — Я годами сталкиваюсь с самыми различными ситуациями и могу сказать, что успешен здесь тот, кто с самого начала исходит из самого плохого варианта, т. е. варианта, ког­да деньги пропадают. Заранее очень важно оговаривать, кто и за что платит в случае убытков. Понятно, что когда будет большая прибыль, все будет хорошо. Но кто будет платить в случае убытков? И как га­рантировать, что эта оплата будет сделана? Так, в примере с автомоби­лями на территории инвестора все время работы схемы находятся за­страхованные автомобили стоимостью, существенно превышающей вложенные в операцию средства. По мере продажи перегнанных авто­мобилей эти залоговые машины могут заменяться другими. Но каждый раз, когда совершается сделка по перегону автомобилей, инвестор имеет то, что он сможет продать и получить вложенные средства, если сделка не завершится успешно».

Если вы захотите сдать экзамен и получить аттестат (аттестаты), по­зволяющий вам в рамках российского законодательства работать в качестве специалиста на фондовом рынке, то вам нужно будет пройти тест ФСФР. В этот тест входят качественные и количественные во­просы из самых различных разделов финансового рынка. Среди зада­ний теста Базового квалификационного экзамена есть следующая за­дача.
Укажите, какая из перечисленных ниже операций с форвардными контрактами характеризуется отсутствием риска?

A. Арбитражная операция
B. Спекулятивная операция.
C. Операция хеджирования активов.

Нужно выбрать правильный ответ. Специалисты, составлявшие те­сты, считают правильным ответ А. То есть разработчики задания по­лагают, что, совершая арбитражную операцию, участник рынка не подвергает свои и (или) клиентские средства риску. Давайте попробуем разобраться, насколько правомерно такое ут­верждение. Начнем с того, что всегда существует риск неисполнения обяза­тельств одним из контрагентов Причем, что прискорбнее всего, не ис­полнить всегда пытаются убыточные для себя и прибыльные для вас обязательства. То есть, проводя арбитражную операцию, вы можете остаться с обязательствами по убыточной позиции и невозможностью получить средства от доходной позиции Классические форварды являются необеспеченными контрактами. То есть стороны сделки не де­понируют средства для обеспечения выполнения своих обязательств. Поэтому контрагент может попытаться не выполнить обязательства по оказавшейся для него невыгодной сделке. Либо финансовое состо­яние контрагента за время действия форвардного контракта может значительно ухудшиться. Например, во время банковских кризисов на российском рынке банки нередко уклонялись от выполнения обя­зательств по форвардным контрактам.
Еще один типичный пример из практики, демонстрирующий посто­янное наличие рисков при совершении арбитражей. Идет середина 1996 г. Я закрываю арбитражную сделку. Активом является индекс доллара. На межбанке уже заключен полумиллионный форвардный контракт на продажу. Моя задача — совершить несколько десятков сделок в биржевой яме, чтобы полностью закрыть арбитраж. С каж дой моей сделкой котировальная цена повышается — все меньше уча­стников хотят совершать сделки по начальной, относительно низкой цене. На момент фиксации объема в 500 тыс. котировка, как правило, поднимается на 7-10 пунктов. Таким образом, выходя закрывать ар­битраж, мы подвергаемся существенному рыночному риску.
Еще один, уже совсем комический случай. Мой партнер по арбитра­жу, валютный дилер из нижневартовского банка, держа меня на теле­фонной линии, звонит во Владивосток своему коллеге. И пытается закрыть форвардную сделку. Я вишу на проводе и могу все слышать, партнер же меня, к сожалению, не слышит. Он увлеченно и энергично торгуется. Но, что самое ужасное, торгуется в обратную сторону. Он перепутал, что должен покупать, а не продавать. Этот кошмар продол­жался около минуты. Наконец он берет трубку и радостно сообщает мне, что все в порядке, как я уже слышала. Далее в ходе короткого ди­алога я объяснила, что нужно срочно делать звонок и отказываться от сделки, так как торг шел в обратную строну. Не может дилер торго­ваться себе в убыток, а значит, налицо непонимание. «Он решит, что я дурак, и не захочет с нами больше работать... У меня болит сердце, и руки отнимаются, я не могу набрать номер...» — следовала его законо­мерная той ситуации реакция. В конце концов, звонок последовал, они быстро договорились отменить сделку. А история очень скоро нам ста­ла казаться забавной
Как это ни странно, одна из задач при заключении сделки — не пе­репутать операцию. Брокерская карточка в яме также легко может быть перевернута не той стороной, особенно в момент, когда отвора­чиваешься от маклера, договариваясь с контрагентом об объеме на­прямую. В этот момент маклер может зафиксировать обратную сдел­ку. Поэтому нужно как можно чаще сверять свои сделки в протоколе и понимать, что не бывает прибылей выше среднерыночных значе­ний, как при арбитражах, без риска. Вообще, перепутать сторону кар­точки, клавишу, цвет — это гораздо чаще встречающиеся ошибки, чем может показаться. Бывают и просчеты не столь очевидные.

XML - статьи тут

Инвестор купил на рынке облигацию стоимостью 950 руб.. номиналь­ной стоимостью 1000 руб. и купонным доходом (процентными выплатами) в 10% один раз в год. Срок до погашения облигации — 5 лет. Это значит, что суммарный доход инвестора по этой бумаге, если он будет держать ее до момента погашения (выплаты номинальной стоимости), составит:
5 х 100 (пять раз по 10% от 1000 руб.) + 50 (1000 - 950) = 550 руб.

Инвестор купил на рынке облигацию стоимостью 850 руб., номинальной стоимостью 1000 руб. Срок до погашения облигации — 2 года. По облигации не выплачивается купонный доход, т. е. весь доход инвестора определяется дисконтом. Доход по облигации в этом случае составит 150 руб., в среднем по 75 руб. в год.
Для инвестора облигации — это способ получить некоторый фик­сированный доход, а для предприятия-эмитента, размещающего облигации, — это инструмент для получения займа.
Облигации являются формой стандартизации займа. Действитель­но, предприятие может получить кредит в банке всей суммой сразу либо выпустить (эмитировать) облигации и получить средства от многих заемщиков. Для того чтобы привлечь большое количество заемщиков и максимально упростить процесс обслуживания долга, а также удешевить связанные с ним затраты, предприятие предлага­ет рынку однотипные условия, т. е. стандартные облигации. Для того чтобы эмитировать ценные бумаги, компания должна зарегистриро­вать проспект ценных бумаг в регулирующем деятельность фондово­го рынка ведомстве.
Российское законодательство требует включения в проспект цен­ных бумаг большого количества полезных для инвестора данных. По­этому проспект ценных бумаг может оказаться ценным источником информации. При этом он должен быть предоставлен для просмотра потенциальному инвестору агентом по распространению ценных бу­маг. Из проспекта ценных бумаг можно узнать размеры долей соб­ственников, итоги финансовой деятельности компании за последние годы, а также цель привлечения средств путем выпуска ценных бумаг.
 Проспект ценных бумаг — официальный документ, регистрация которо­го предшествует публичному размещению ценных бумаг компанией. Содер­жит подробную информацию о финансовом состоянии компании, составе ак­ционеров и распределении акций, а также о цели привлечения средств.
Надо также отметить, что помимо облигаций с фиксированными выплатами практикуется также выпуск облигаций с так называемой плавающей ставкой — когда размер выплат корректируется в зависи­мости от рыночной ситуации. В этом случае условиями выпуска ого­варивается формула расчета и параметры, применяемые для расчетов.

Существуют два основных подхода к оценке будущей стоимости акций компании, которыми пользуются на финансовых рынках. Первый со­стоит в определении реальной стоимости исходя из финансовой отчет­ности. При использовании такого подхода инвестор стремится приоб­рести акции компаний, которые в данный момент, по его мнению, недооценены Затем ждет, пока бумаги значительно поднимутся, веря, что это произойдет, чтобы после того, как рынок оценит акции близко к их реальной стоимости, продать эти акции и получить прибыль. При­верженцы этого способа недоумевают но поводу возможности пользо­ваться какими-либо другими методами. Например, информацией о ди­намике цен. «Самая глупая и бессмысленная причина в мире для покупки акций — это исходить из того, что они повышаются», — недо­умевает Уоррен Баффетт.
В то же время в нашем мире существуют целые армии специали­стов, руководствующихся в своих операциях с акциями движением
рыночных цен. Этот второй способ состоит в изучении прошлых цен и построении на его основе моделей котировок будущих. Этот под­ход предполагает изучение большого количества прошлых данных обычно представленных в графической форме. Метод носит назва­ние технического анализа. Технические методы очень любят ис­пользовать спекулянты, особенно занимающиеся day-trading. Тех­нический анализ использует так называемые технические методы, которых существует великое множество. В свою очередь эти методы разбиваются на подгруппы. К таким подгруппам относятся чартист­ские (от charts — графики) методы, методы движущихся средних и многие другие. Суть состоит в том, чтобы исходя из закономерно­стей, существующих в прошлом, предсказать будущее. Чартистские методы дают наиболее простые связи — визуальное совпадение опре­деленных форм. Существуют более продвинутые методы, в том числе использующие больше рыночных параметров, например, объем тор­гов, открытый интерес.
В последние годы получили распространение «черные ящики», ис­пользующие нейросети и сложные алгоритмы. Пользователи часто точно не знают, что внутри «черного ящика» и как он работает. Но «на выходе» дается прогноз.
Наиболее частый вопрос, который я слышу от слушателей на своих лекциях по поводу технического анализа: а действуют ли его методы, т. е. удается ли с его помощью предсказывать изменение цен? И чест­но отвечаю: да, эти методы действуют. Но тонкость состоит в том, что­бы в каждой конкретной ситуации выбрать нужный метод из велико­го множества существующих и применить именно его. А это может сделать только опытный аналитик.
Когда в 1995 г. мы с коллегами, торгуя на Санкт-Петербургской фьючерсной бирже, достали первый перевод Мерфи,1 то стали мето­дично проверять все изложенные приемы на существующем рынке. Да, действительно, эти методы давали неплохие результаты. Однако существуют и гораздо более действенные способы заработка на фи­нансовом рынке. Тем не менее считаю, что увлечение молодых трейде­ров техническим анализом сослужит им хорошую службу в дальней­шем. Если, конечно, осваивая его, они не тратят слишком много денег. Так как, осваивая методы теханализа, они целенаправленно работают с рынком, используя определенные стратегии, учатся отслеживать его  Джон Мерфи, автор одного из наиболее популярных учебников по техни­ческому анализу (см. список источников).
закономерности и главное — чувствовать рынок. Нужно только удос­товериться, чтобы это обучение проходило не за счет клиентских средств.
В отличие от технического аначиза фундаментальный анализ при­нимает во внимание финансовые показатели. Причем фундамен­тальный анализ может быть многоплановым — от инвестиционного климата определенной страны до маленькой компании конкретной отрасли.
Теперь, в свете того, что было сказано о техническом и фундамен­тальном анализах, поговорим о том, какими методами пользуются спекулянты и инвесторы в своей работе.
Как-то я услышала очень своеобразное мнение трейдера по поводу разделения на инвесторов и спекулянтов: «Те, кто пользуется фунда­ментальными методами, — это инвесторы. А те кто техническими — спекулянты». Трейдер этот, получив образование в ленинградском Политехе, много лет занимался спекуляциями. При его высоком ин­теллекте, кругозоре, знаниях и опыте постоянного нахождения в рын­ке — он был совершенно далек от понимания сути инвестирования. Я должна сказать, что большинство трейдеров именно так и представ­ляют себе различие между спекуляциями и инвестициями. Возможно, так дело обстоит потому, что, однажды осознав суть инвестиций, чело­век уже никогда не сможет вернуться к прежнему пониманию рынка. Как человек, четыре года проведший в биржевой яме, в том числе и за активным занятием спекуляциями, я должна сказать, что эта практи­ка, безусловно, приносит пользу. Чувство рынка, профессионализм в выполнении приказов, выбор оптимального времени для совершения сделки посредством ощущения — все это дает яма. Однако когда при­кладные вещи подменяют идеологию, человек теряет способность эф­фективно сознательно развиваться. А кроме того, у него возникают многочисленные внутренние противоречия и оторванность от дей­ствительности.

Однако отметим также, что помимо продвинутых стратегии в которых конкурировать приходится с профессионалами рынка, имеющими бо­лее десяти лет опыта только на российском рынке, существуют и совсем несложные схемы использования опционов. В этом случае от инвестора требуется четкое следование стратегии. К таким операциям можно от­нести покупку опциона вместо покупки акций. Остальные, более про­двинутые стратегии рассматриваются во второй части книге.
Итак, вы планируете в будущем приобрести себе в портфель ак­ции некоторой компании. И вас устраивает цена, сложившаяся на данный момент на рынке. Однако именно сейчас вы не располагаете требуемой суммой. Тогда вместо покупки акций вы приобретаете опцион Call, позволяющий вам в будущем приобрести акции в жела емом количестве. Если вы приобретаете опцион со страйком, наибо­лее близким по значению к спот-цене (т. е. с центральным страйком), то его цена составит величину, примерно равную гарантийному де­позиту по фьючерсному контракту. Как правило, это соответствует 2- 5% от стоимости актива для контрактов с поставкой в следующем месяце. Если цена опциона будет составлять несколько большую ве­личину, то это может сигнализировать вам о том, что либо рынок очень волатильный (как, например, в случае опционов на акции), либо опционы переоценены. Другими словами, вам предлагают опционы по ценам более высоким, чем они оцениваются на самом деле. Непомерно высокая опционная цена может быть и следствием низ­кой ликвидности рынка. В любом случае стоит задуматься о том, нужно ли совершать покупку. Если же цена приемлема, вы приобре­таете опцион. По истечении срока действия опциона вы требуете его исполнения. Если же на рынке в это время акции стоят дешевле, чем цена-страйк купленного вами опциона, вы приобретаете их прямо на рынке. а исполнения опциона не требуете. Вы можете и вообще отка­заться от покупки акций, если за время действия опциона вы полу­чили дополнительную информацию, в свете которой покупка акций уже не выглядит столь привлекательной, как раньше. В любом слу­чае ваша позиция становится гораздо более маневренной. Вы снима­ете с себя риски, что за время, пока у вас отсутствуют средства, вы лишите себя возможности совершить выгодное приобретение для своего портфеля. Вам не придется избавляться от портфеля, теряя курсовую разницу в случае падения бумаг в цене за период действия опционного контракта. При таком развитии событий вы можете про­дать свой опцион. Однако для этого рынок должен быть достаточно ликвидным. Взамен за получаемую маневренность вы платите пре­мию в момент совершения сделки
Существуют рынки, на которых помимо одиночных срочных кон­трактов обращаются их комбинации, или, как еще говорят, структур­ные продукты. Подробнее мы говорим об этом во второй книге.

1 Пожалуйста, вставьте правильно по контексту слова (акции, обли­гации) в поговорку: «Если вы хотите хорошо есть, то вы покупаете (акнин или облигации), а если вы хотите хорошо спать, то вы покупаете  (акции или облигации)».

2. Может ли рейтинг выпуска облигаций быть выше суверенного рейтинга страны эмитента?
а) может быть;
б) такого быть не может.

3. Какие из перечисленных ниже инструментов вы сочли бы надеж­ными, а какие рискованными? Пожалуйста, пометьте каждый одной из букв:
Р — рискованные пли
Н — надежные:

а) облигация с рейтингом ССС (см. классификацию в приложе­нии);
б) казначейские векселя (долговые обязательства правительства США);
в) «голубые фишки», обращающиеся на Лондонской фондовой бирже;
г) вексель Сбербанка.

4. Пожалуйста, сопоставьте каждый искомый блок информации (слева) с источником ее получения (справа), соединив их стрелками (рис. 6).

5. Пожалуйста, сопоставьте с помощью стрелок термины (слева) и соответствующие им определения или синонимы (справа) (рис. 7).


6. Как называется (в соответствии с российским законодатель­ством) эмитируемая компанией ценная бумага для закрепления права ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок или при на­ступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по определенной цене:


а) экзотический опцион; о) опцион Put; в) опцион эмитента.

Арбитраж на срочном рынке — это, по определению, одновременные купля (на рынке более низких цен) и продажа (на рынке более вы­соких цен) контрактов на один и тот же актив с одинаковыми бази­сами поставки и сроками поставки. При совершении арбитражны" сделок арбитражер, как правило, не подвергает себя рыночному рис­ку. При расхождении цеп по срочным и кассовым сделкам торгующие компании покупают более дешевый товар и продают более дорогой, получая прибыль, фиксируемую в момент совершения арбитражной сделки. То есть арбитраж может состоять как из двух срочных сделок, гак и из кассовой и срочной либо двух кассовых сделок. В случае маржируемых контрактов при расчетах следует учитывать еще ряд дополнительных факторов.
Схожие определения арбитража мы можем встретить еще в ряде
источников. Ричард Тевелс (Richard Tewels) и Френк Джонс (Frank Jones) подчеркивают, что термин «арбитраж» используется достаточ­но широко, хотя, главным образом, обозначает две позиции, открытые одновременно и фиксирующие ценовую разницу. Одна из позиций — на куплю (также называется длинной позицией) и одна — на продажу (также называется короткой позицией). Таким образом, речь идет о получении прибыли, фиксированной в момент заключения арбит­ражной сделки. Однако далее авторы упоминают о рисковой форме арбитража. Термин рисковой формы арбитража, или рискового арбитража, встречается еще в ряде источников. Причем этот термин ис­пользуется только в одном узком значении касательно покупки и про­дажи акций основной и дочерней компании. В 1985 г. Иван Боэски {Ivan BoesKtj), будучи одним из самых успешных практиков своего времени в области рискового арбитража, опубликовал книгу «Мания слияния» («Merger Mania»), основанную на своем тридцатилетнем опыте работы. В конце девяностых тема стала особенно популярна благодаря интенсивному росту количества слияний и широкой прак­тике использования данной стратегии хеджевыми фондами.


Арбитраж — это одновременная покупка и продажа двух или более раз личных, но тесно связанных ценных бумаг на различных рынках для того, чтобы извлечь выгоду из неравенства цен.
Одновременные покупка и продажа двух или более различных ценных бу­маг по двум различным ценам на двух разных рынках дают в результате при­ быль без риска
Операция, состоящая в получении прибыли из аномалии рынка, включаю­щая покупку и продажу двух подобных инструментов, извлекающая выгоду из относительной ценовой разницы (например, некоторая обычная акция и ее АД P...)

 Арбитраж предполагает две позиции, открытые одновременно, одну длинную и одну короткую, запирание (фиксация, «locking in») ценовой раз­ницы настолько большой, насколько она обеспечена виртуально.

Рисковая форма арбитража может основываться на ожидаемом слиянии двух компаний, акции которых неадекватно отражают слияние.
Рисковый арбитраж — приобретение противоположных позиций акций кандидата на поглощение и того, кто предположительно осуществит погло­щение. Суть такой операции крайне спекулятивна, Поэтому очень важно, чтобы у трейдера, совершающе­го арбитражную операцию (в понимании терминологии срочного рынка), изначально присутствовало ясное понимание сути арбитраж­ной операции и ориентация на четкость исполнения, сводящуюся к достижению максимально возможной одновременности совершения сделок на различных рынках для минимизации риска волатильности. В практическом плане это значит, что если убыток одновременности совершения сделок на разных рынках оценивается как сравнимый с арбитражной прибылью, то операция перестает быть арбитражной. Я не встречала численных значений подобных оценок в литературе, но при выполнении собственных операций всегда считала, что арбит­ражная прибыль должна быть примерно на порядок выше. Если оце­ночный убыток за счет неодновременного заключения сделок дости­гает 25% при условии различных лотов на двух рынках, от арбитража лучше отказаться.


Еще более противоречащие практике российского биржевого срочного рынка определения арбитража встречаются в литературе по валютному дилингу, где арбитражи четко относят к разряду спе­кулятивных сделок.2 Два вида арбитража, пространственный3 и вре­менной/ представляются в валютном дилинге как однотипные опе­рации. При этом в терминологии специалистов срочного рынка пространственный арбитраж подходит под определения арбитражной сделки, приведенные выше. Временной же арбитраж, по сути, являет­ся чистой воды спекуляцией, причем в случае форвардов — с неогра­ниченной степенью риска. Разумеется, со сложившейся практикой не поспоришь. Видимо, специалист, работая на различных рынках, дол­жен использовать терминологию в соответствии с ситуацией, чтобы его коллеги со смежного рынка понимали его правильно. В противном случае смешение понятий видится мне не только нестрогим, но и крайне опасным в практическом плане. Кроме того, в отличие от спе­кулянта, волатильный риск операций которого тщательно анализиру­ется, арбитражер, как правило, необходимой для анализа информации по из­менившемуся курсу.

Арбитражные конверсионные операции (валютный арбитраж) связаны с открытием валютным дилером спекулятивной валютной позиции за счет банка с целью получения прибыли при изменении валютного курса.

Пространственный арбитраж — получение прибыли за счет использова­ния разницы валютных курсов у разных банков в данный момент времени.

Временной арбитраж — получение прибыли за счет открытия спекуля­тивных позиций по одному курсу с последующим закрытием по прошествии определенного времени (от нескольких минут до нескольких месяцев)

Таким образом, мы можем констатировать, что специалисты разных секторов финансового рынка по-разному понимают термин «арбит­раж» На срочном рынке под арбитражем понимают сделку, прибыль по которой фиксируется в момент совершения сделки, на валютном — то же самое, но еще арбитражем также называют заработок на спекуля­тивных длинных и коротких позициях. А на рынке инвестиций исполь­зуют термин «рисковый арбитраж» для операций с акциями компаний в процессе слияния.
Стоит отметить, что практики российского срочного рынка придер­живались последовательной терминологии, относя к арбитражам только те сделки, прибыль по которым фиксировалась в момент со­вершения арбитража. То есть свойство независимости от волатильно­сти рынка прибыли но арбитражу и является основным индикатором принципиального отличия арбитражной сделки от спекулятивной на срочном рынке. Данная книга следует сложившимся традициям тер­минологии срочного рынка. Поэтому термин «арбитраж» обознача­ет способ получения дохода путем совершения одновременных куп­ли (иа рынке более низких цен) и продажи (на рынке более высоких цен) контрактов на один и тот же актив с одинаковыми базисами поставки и сроками.

Еще более трагичной выглядит судьба российского опционного рын­ка. За какой-то десяток лет опцион на отечественном рынке из лик­видного, котируемого на год вперед контракта превратился в предмет дискуссий на специализированных конференциях, периодически про­водимых биржей РТС. В принципе, такая метаморфоза вполне зако­номерна и объяснима: будучи инструментом рыночной экономики, опцион, как и другие срочные контракты, крайне болезненно реаги­рует на превращение секторов финансового рынка в жестко регу­лируемые сегменты экономики. В нерыночных условиях срочные контракты не живут. Другое дело, что биржи могли обратиться к ин­струментам, которые претерпевают рыночные изменения цен. Однако почему-то биржи предпочли направить свои усилия на поддержание опционных торгов и даже введение новых контрактов на торгуемые ранее активы. Все, что смогла сделать в этом отношении РТС, — это запустить один за другим контракты на различные акции и даже на фондовый индекс. Однако обеспечить хотя бы некоторую ликвид­ность они могут только на один-единственный срок — в пределах ме­сяца. Понятно, что в условиях высоких политических рисков, непро­работанности судебной защиты биржевых сделок, инфраструктурных и инструментальных проблем требуются серьезные и грамотно на­правленные усилия для организации опционной торговли.
Поэтому специалисты вполне резонно считают, что если организа­торы биржевой торговли перестанут обращать свое внимание на сек­торы активов, цены в которых зарегулированы, и применят механиз­мы повышения ликвидности, то у нас остаются шансы снова увидеть в опционном секторе активность, подобную той, какая уже имела место десятилетие назад.
Последние годы мало что качественно изменили на российском срочном рынке. Суммарный объем торгов опционами двух россий­ских бирж, позиционирующих себя в качестве организаторов опцион­ной торговли, в 2004 г. составил около 474 млрд руб. Через Санкт-Пе­тербургскую валютную биржу (СПВБ) прошел объем в 447 млрд руб. и через рынок FORTS PTC — 27 млрд руб. Единственным сектором, где наблюдается постоянное движение, а не только разовые крупные сделки, остается рынок опционов на акции на FORTS. Именно на нем котируются контракты со сроком исполнения один месяц. Таким об­разом, среднедневной опционный оборот на рынке FORTS в 2004 г составлял около $4 млн. Это на порядок меньше, чем на Санкт-Петер­бургской фьючерсной бирже десять лет назад, и на пять порядков ниже, чем на мировом биржевом рынке сейчас. По данным Банка международных расчетов (BIS) в III квартале 2004 г. суммарно на ми­ровых биржах было совершено опционных сделок на $59 трлн, что примерно соответствует $0,9 трлн в день.
С более или менее постоянной частотой на FORTS торгуют тремя-четырьмя опционами. В списке же торгуемых на рынке FORTS опцион­ных контрактов фигурирует 16 наименований, а в списке СПВБ — 26. «Мы не ожидаем резкого всплеска активности по данному контракту. Однако постоянно увеличивающаяся ликвидность на рынке базового актива позволяет нам надеяться на появление спроса на фьючерсный контракт на ОАО «ГМК «Норильский никель». По мере появления ликвидности по фьючерсному контракту мы планируем запустить и опционный контракт на фьючерс, по аналогии с другими фьючерсны­ми контрактами», — прояснил позицию биржи руководитель управле­ния срочного рынка НП Фондовая биржа РТС Роман Горюнов при вводе очередного срочного контракта в сентябре 2004 г. Стоит отме­тить, что ввод длинного списка малоиспользуемых и неиспользуемых вообще контрактов является отличительной чертой маркетинговой политики российских бирж. И в этом плане позиция наших биржеви­ков в отношении организации торговли существенно отличается от подхода западных коллег. На ведущих западных биржах запуску но­вых контрактов предшествует глобальная подготовительная работа, которая может длиться несколько лет. Запускаемый контракт вводит­ся под группу конкретных начальных потребителей. В 1996 г. я при­сутствовала на встрече на Американской фондовой бирже (АМЕХ) Коллеги как раз делились с нами опытом по организации обращения новых контрактов и рассказывали о методике своей работы. Принци­пиально новые и значимые для рынка контракты начинают разрабатывать под конкретного заказчика, который в большинстве случаев еще и оплачивает расходы биржи на разработку этого контракта. Во­просов оборота при таком подходе не может стоять в принципе. К мо­менту запуска круг участников полностью сформирован. Запускае­мый контракт отвечает реальным потребностям участников рынка.


Запуск же невостребованного контракта, по мнению западных спе­циалистов, является даже вредным для рынка, так как снижает веро­ятность его успешного функционирования в будущем и, кроме того, не способствует улучшению репутации площадки. Успешные же, го­дами функционирующие контракты становятся визитной карточкой не только бирж, их запустивших, но и непосредственных разработчи­ков контрактов, которые впредь будут включать факт причастности к успешной разработке в свой послужной список наряду с научными степенями, высокими должностями и прочими существенными за­слугами. Российские участники скорее дружелюбно относятся к большому перечню инструментов, независимо от наличия по ним ликвидности. «Более активному использованию опционных страте­гий способствует наличие довольно большого количества инструмен­тов на российском рынке производных. Причем это количество рас­тет», — говорит трейдер ИК «БрокерКредитСервис» Игорь Кунашев Участники рынка объясняют, что достаточно часто используют бир­жу как гарант исполнения сделки, контрагента же находят на внебир­жевом рынке. Поэтому им удобно, когда биржа имеет обширный спи­сок торгуемых контрактов.
Большинство из опрошенных специалистов вынуждено призна­вать, что российские акции не являются подходящим базисом для по­строения срочных контрактов. Есть среди биржевиков и те, кто это хорошо понимает. Например, Всеволод Соколов так выражает свое отношение к опционам на акции: «Слишком большая волатильность российских акций, во многом связанная с политическими рисками, затрудняет развитие деривативов в этом секторе. При большой волатильности акций опционы становятся слишком дорогими». В списке торгуемых контрактов СПВБ значатся валюты и сырьевые контрак­ты. Причем, в отличие от РТС биржа не предпринимает усилий по со­зданию объемов через институт маркет-мейкеров. Большая часть сде­лок проходит по фьючерсам и опционам на индекс доллара. Как правило, происходят разовые крупные сделки.
Нет надежд и на то, что в ближайшее время специалисты банков­ских структур начнут активно торговать опционами на межбанков­ском рынке. Заместитель генерального директора ЗАО «Региональный дилинговый центр» Максим Фрейман так обрисовал ситуацию с опционами на межбанковском рынке весной 2005 г.: «Опционы не ко­тируются и не пользуются спросом, во всяком случае, среди банков, работающих на рынке Северо-Запада. Если в середине девяностых дилинг в банках был вполне доходным направлением, то сейчас, в основ­ном, зарабатывает кредитное направление. Поэтому и на межбанков­ском рынке наиболее ходовыми инструментами являются короткие кредиты. Этих инструментов вполне достаточно и д 1я того, чтобы ре­гулировать банковскую ликвидность. Вообще, деривативы интересны банку, когда их можно предложить клиенту. А для этого клиенту дол­жно быть ясно, от чего хеджироваться. Зачем страховаться от измене­ния курса доллара, если он жестко регулируется Центральным бан ком? Пока курс доллара колебался значительнее, чем сейчас, банки держали часть средств в валюте и опционы были инструментом регу­лирования ликвидности. При текущих незначительных колебаниях курса доллара это уже не имеет смысла».
Участники рынка сетуют на низкую ликвидность, существующую на российских опционных рынках. Клиентские менеджеры, со своей стороны, утверждают, что существует клиентский спрос на опционы, причем значительный, но его негде реализовать: нет ликвидного рын­ка Причем участники рынка считают, что в значительной мере лик­видность отсутствует из-за того, что руководство и сотрудники бирж не проявляют достаточно усилий, и в том числе квалифицированных усилий. Недовольство некоторых участников заходит достаточно да­леко, и на конференциях они вполне открыто обвиняют представи­телей бирж в отсутствии ликвидного рынка. Однако несколько ком­паний пошли еще дальше и попытались организовать для своих клиентов собственные рынки торговли опционами.

Фьючерсы и Call-опционы дают нам возможность заранее зафиксиро­вать цену будущей покупки бумаг. Это очень удобно в случае, если вы имеете информацию о росте стоимости акций, но не обладаете необхо­димой суммой для покупки бумаг на спот-рынке. Ясно, что для того чтобы подобная операция стала возможной, необходимо наличие лик­видного рынка, торгующего срочными контрактами на интересующие нас бумаги. Как правило, на американском рынке бумаг, обладающих значительной капитализацией, котируются и срочные контракты. Причем не только фьючерсы, по которым выполнение покупки обяза­тельно (либо закрытие путем совершения офсетной сделки), но и оп­ционы, дающие их держателю дополнительную маневренность. На­пример, опционы на акции компании America Movil SA de CV (AMX), финансовую отчетность которой мы анализировали выше, имеют сле­дующие котировки (табл. 12).

View By Expiration: Nov 05 | Dec 05 | Jan 06 | Feb 06 | May 06 | Jan 07 | Jan 08
CALL OPTIONS				Expire at close Fri, Nov 18, 2005
Strike	Symbol	Last	Chg	Bid	Ask	Vol	Open Int
Цена-страйк	Символ, исполь­зуемый биржей	Цена после­дней сделки	Раз­ница с преды­дущей	Заяв­ка на куп­лю	Заявка на про­дажу	Объ­ем сдел­ки	От­кры­тый инте­рес
15,00	AMXKC.X	6,80	0,00	11,60	11,80	13	353
16,63	AMXKV.X	8,60	0,00	10,00	10,20	10	786
18,38	AMXKW.X	7,20	0,00	8,20	8,50	1	975
20,00	AMXKD.X	6,40	0,00	6,60	6,80	4	4124
21,63	AMXKX.X	5,20	0,60	5,00	5,20	5	1771
22,50	AMXKZ X	4,20	0,40	4,10	4,30	6	592
25,00	AMXKE.X	1,75	0,20	1.75	1,90	1461	4831
30,00	AMXKF.X	0,05	0,00	N/A	0.05	91	1275

PUT OPTIONS Expire at close Fri, Nov 18, 2005
Strike	Symbol	Last	Chg	Bid	Ask	Vol	Open Int
15,00	AMXWC.X	0,05	0,00	N/A	0.05	0	5554
16,63	AMXWV.X	0,10	0,00	N/A	0,05	0	6056
18,38	AMXWW.X	0,15	0,00	N/A	0,05	14	7229
20,00	AMXWD.X	0,05	0,00	N/A	0,05	50	4751
21,63	AMXWX.X	0,05	0,00	N/A	0.05	10	2356
22,50	AMXWZ.X	0,05	0,00	N/A	0,10	1	4141
25,00	AMXWE X	0,10	0,05	0,05	0,15	35	2343
30,00	AMXWF.X	3,80	0,00	3,20	3,40	2	782

В табл. 12 приведены данные для ноябрьского закрытия. И так как времени до закрытия оставалось около недели, то премии опционов незначительны для опционов вне денег. Двадцать пятый Call стоит
$1,75, почти столько, сколько составляет разница между котироваль­ной ценой акции — $26,74 и страйком $25,00. Биржа котирует опцио­ны на акции компании АМХдо 2008 г. включительно. Call-опционы на акции America Movil SA de CV (АМХ) с реализацией в 2008 г. составлю ют для центрального страйка около 10% стоимости. То есть приобре­тение права купить акции по сегодняшней цене через три года сегодня обернется нам в 10% от стоимости этих бумаг, а рычаг в данном случае составит 1: 10.

Как уже неоднократно повторялось, фондовые рынки развитых стран предлагают широчайший спектр акций и других финансовых инстру­ментов На американских, европейских и азиатских биржах обраща­ются тысячи ликвидных бумаг. На базе этих акций рассчитываются многочисленные индексы, которые используются как в качестве ин­дикаторов, так и для составления портфелей.
Российский рынок пока предлагает нам гораздо более скупой инструментарий. И надо сказать, что вообще отечественный фондовый рынок обладает весьма специфичными чертами, о которых выхо­дящему на него работать инвестору лучше знать заранее. А чтобы луч­ше понять эти особенности, давайте предпримем небольшой экскурс в прошлое, когда все только начиналось.
По прошествии нескольких лет с начала функционирования россий­ского рынка ценных бумаг среди специалистов принято выделять не­сколько временных периодов в его развитии. При этом российские эко­номисты отмечают, что наш рынок существует и в своем развитии он не копирует ни одну из сложившихся на западе моделей фондовых рын­ков,1 в противовес ряду зарубежных источников, утверждающих, что если российский фондовый рынок и называли таковым, то только «из уважения к иностранным инвесторам, которые в него вкладывались».2
К первому периоду по сложившейся практике относят временной интервал 1991-1994 гг. Этот период характеризуется осуществлени­ем приватизации с выпуском акций приватизированных предприя­тий, а также государственных и муниципальных ценных бумаг, разви­тием финансовых инструментов для разрешения кризиса неплатежей. К этим инструментам относятся векселя, казначейские обязательства и налоговые освобождения. Характерной чертой периода также явля­ется выпуск суррогатных ценных бумаг, недобросовестная реклама эмитентов в массовых масштабах, создание «финансовых пирамид» с широким вовлечением средств массового инвестора.
На этот же период пришелся бум биржевого товарного рынка. На всей территории России начали работать десятки товарных бирж, обо­роты на которых достигали астрономических по тем временам сумм $10-15 млн в день. Тогда же стремительно начал развиваться и срочный товарный рынок. Однако постепенно товарный рынок начал уга­сать. Объяснение этому может быть следующее. Называясь биржами, тогдашние биржи практически являлись обычными посредниками, так как не осуществляли гарантий платежей и поставок, не производили клиринг. Посредничество было крайне необходимо при вступлении предприятий в рыночную экономику, но, наладив связи, предприятия не были далее заинтересованы платить комиссионные посредникам, предпочитая работать напрямую. Тем более что комиссионные в то время достигали гигантских размеров и могли составлять суммы по­рядка самих сделок.
Первая из фондовых бирж — Московская центральная фондовая биржа (МЦФБ ) была зарегистрирована в 1990 г. После начала прива­тизации на российском биржевом рынке начали появляться первые инвесторы. Они, несмотря на все риски, покупали за ваучеры и за деньги ценные бумаги приватизированных предприятий. Фондовый рынок активизировался. Брокерские места на фондовых биржах стре­мительно дорожали, а обороты торгов росли. Росли объемы торгов и по срочным контрактам.
Второй период относят к 1995-1997 гт. и характеризуют активным развитием и практическим завершением создания нормативной базы функционирования российского фондового рынка. Между тем рынок продолжал оставаться чисто спекулятивным. Акции приватизирован­ных предприятий были выпущены на рынок не по инициативе самих предприятий для привлечения средств, а путем директивы сверху. Пред­приятия практически не принимали участия в работе фондового рынка и не вмешивались в процесс установления стоимости своих акций. Пос­ледовавшая вскоре череда банкротств финансовых пирамид подорвала доверие частных инвесторов к рынку. В дополнение ко всему не удалось разрешить многие проблемы с законодательством. В итоге, по мнению ряда экспертов, в России был построен рынок ценных бумаг, ориенти­рованный исключительно на западные спекулятивные фонды.

Инвестиционные менеджеры, наблюдающие за своими клиентами, отмечают знаковый перелом в сознании человека, в результате кото­рого он из потребителя, тратящего все сразу, превращается в инвесто­ра вкладывающего на будущее. Такому переходу всегда свойствен­но новое осмысление отношения к деньгам и материальным благам. В результате вырабатывается самоограничение в потреблении в сию минуту, сейчас ради того, чтобы больше уже никогда не нуждаться в будущем. То есть достичь финансовой независимости. Когда мы го­ворим о финансовой независимости, то имеем в виду независимость от дальнейших обстоятельств и заработков. Создан капитал, хоро­шо размещен, деньги работают. И мы живем не на зарабатываемые деньги, а на получаемые в виде прибыли с капитала.
Очень важно сразу понять, что размер зарабатываемых сумм здесь не является определяющим. Всегда было известно, что большие до­ходы без самоограничения порождают большие траты. Так устроен наш мир. Как только у нас появляется больше денег, нам тут же пред­лагают очередной способ их потратить. «Не говори своим желаниям нет», — будет взывать красотка с рекламного щита, побуждая купить очередной товар. Здесь все зависит от внутренней установки. Некото­рым из своих желаний стоит сказать «нет», иначе мы очень скоро по­падаем в замкнутый круг. Мы все время зарабатываем, чтобы поку­пать. Мне в качестве девиза перед принятием решения об очередной покупке гораздо милее фраза: «Подумай хорошо, а может быть, тебе это совсем и не нужно?» Адресовавший своим читателям этот вопрос автор за несколько лет сколотил миллионное состояние, жестко огра­ничивая себя в тратах и изучая фондовый рынок.
Конечно, как и во всем в этой жизни, не нужно впадать в крайности. Беря интервью у крупных бизнесменов, посредством вопросов о част­ной жизни я нередко выясняла, что человеку не удалось сохранить се­мью из-за того, что он ставил интересы своего бизнеса превыше всего. То есть когда инвестирование заработанных средств в собственный бизнес мешало человеку снабжать необходимым людей, ответствен­ность за которых он на себя взял. Рецепт, который существует уже тысячелетия, говорит, что мы вправе тратить на себя и своих близких го, что зарабатываем. Но при этом должны от 10 до 30%, в зависимо­сти от текущей ситуации, инвестировать. То есть нужно научиться жить на сумму от 70 до 90% от заработанного. Имея в разные годы совершенно разные, иногда на порядки отличающиеся доходы и на­блюдая такие же ситуации у своих коллег, я могу сказать абсолютно уверенно, что достижение финансовой независимости — это вопрос дисциплины в большей степени, чем заработка. Мне могут возразить, что как же откладывать, если и так не хватает. Я могу только снова повторить, что всегда будет не хватать. Это вопрос внутренней на­стройки, бюджета, выбора приоритетных статей трат. Основное пра­вило: тратить всегда меньше, чем зарабатываем. И еще: когда появ­ляется внутренняя настройка на инвестирование части средств, то меняется отношение к заработкам и появляются дополнительные ис­точники дохода. Так уж мы устроены. И одним из самых удивитель­ных качеств нашего мозга является то, что он находит ответ абсолют­но на любую поставленную перед ним задачу. Если в постановке своих вопросов мы готовы проявить последовательность и терпение. Чело­век должен осознавать, что он, и только он контролирует и несет от­ветственность как за свои траты, так и за доходы.
Еще один ключевой момент, на который указывают финансовые кон­сультанты, — полное разделение средств собственного бизнеса и инве­стируемых денег. То есть рекомендуется отделить риски собственного бизнеса и вложений в финансовые рынки. Именно так закладывается будущая финансовая устойчивость вне зависимости от успешности бизнеса.

У меня есть очень хорошая новость для тех, кто знает математику: она пригодится вам при работе на финансовом рынке. Однако если вы не знаете математику в объеме университетского курса, это не помешает вам зарабатывать. Правда, при условии, что вы не будете пользоваться методами, которых не понимаете. И уж конечно, не станете изучать математику, используя в качестве расходного материала собственные деньги. То есть если вы не знаете математики, то у вас есть два вариан­та. Первый — это ее изучить, и второй — ограничить себя с самого на­чала жесткими барьерами понимания собственных компетенций. Ра­ботать результативно вы можете в любом случае.
На рынке существуют цифры очевидные и не совсем. К очевидным можно отнести ряд количественных параметров, позволяющих быст­ро оценить привлекательность покупки той или иной акции.
Существует несколько широко используемых соотношений для оценок, которыми надо уметь пользоваться автоматически.

1. Отношение рыночной стоимости акции к прибыли, приходящей­ся на одну акцию. Еще его называют отношением или коэффициентом Р/Е. То же значение можно получить, отнеся рыночную капитализа­цию компании (т. е. суммарную стоимость всех акций компаний) к прибыли компании. Такой расчет позволяет выполнить прикидочную оценку, за сколько лет при тех же результатах деятельности бизнес окупается. Пусть прибыль на одну акцию (Е) составляет 10 единиц, а рыночная стоимость (Р) акции 100 единиц.

Отношение Р/Е составля­ет

10 (100/10 = 10).

То есть за десять лет бизнес окупается, если при­обрести его долю по рыночной цене сегодня, при условии, что средняя прибыль в течение десяти лет будет составлять 10 единиц. Эта форму­ла полезна для быстрой оценки, для сравнения компаний отрасли при принятии решения о вложении. Для разных отраслей Р/Е может зна­чительно варьироваться. Иногда интерпретацию этого коэффициента связывают с тем, насколько высоко рынок, на котором обращаются данные акции, оценивает прибыль и перспективы компании. Высокий Р/Е будет обозначать, что инвесторы готовы платить много за акции сегодня в надежде на значительный рост в будущем.
Применяя формулу, важно помнить, что это — только один из мето­дов оценки. Существует множество других параметров, которые мо­гут иметь существенно больший вес при принятии решения об инве­стировании.


2. Простые проценты. Если вы помещаете деньги на банковский де­позит или покупаете облигации с процентными выплатами, то ваш доход будет определяться по совершенно очевидной схеме — формуле простых процентов:

S = S0{l + nxi), (1)

где 5 — искомая сумма выплат;
50 — инвестируемая сумма;
i — ставка выплат за период, обычно за год;
п — количество выплат; если выпла­ты происходят ежегодно, то п численно равно количеству лет, в тече­ние которых происходят выплаты.

3. Сложные проценты. То, что заработанный доход тоже можно пу­стить в оборот, существенно повышает эффективность вложений. По­этому, конечно, всегда надо не только сравнивать абсолютные значе-ния процентов, но и рассчитывать будущие суммы выплат в альтер на тивных вариантах, в зависимости от способа их начисления. Формул; сложных процентов выглядит так:



где S — наращенная искомая сумма выплат (т е. инвестируемая сумма плюс сумма выплат); S0 — инвестируемая сумма;
i — ставка выплат за период, обычно за год;
п — количество выплат; если выплаты происхо­дят ежегодно, то п численно равно количеству лет, в течение которых происходят выплаты.

Сделаем расчет для конкретных данных. Пусть срок обращения средств составляет 3 года, ставка 24% годовых. Сумма вложений — $1000. Тогда искомая сумма выплат (в долларах) составит

S = 1000 х (1 + + 0,24)3=$1907.


Наиболее наглядно можно сравнение сумм выплат по простым и сложным процентам произвести графически (рис. 4 и 5).
Как видно из графиков на рисунках, в первый год при начислении процентов один раз в год результаты выплат одинаковы. С каждым годом доход, получаемый по схеме сложных процентов, все больше превосходит доход, получаемый по ставке простых процентов. Та же



Рис. 4. Сравнение сумм выплат по ставкам простых и сложных процентов, ставка 12% годовых




Рис. 5. Сравнение сумм выплат по ставкам простых и сложных процентов, ставка 24% годовых

зависимость присутствует и в отношении величины ставки выплат. Действительно, накопленный доход к шестому году при ставке 24% годовых в 2,7 раза превысил накопленный доход при ставке 12%.
Существует и легкий способ для оценки суммы, начисленной от сложных процентов. Для того чтобы узнать приближенно, за какой срок инвестируемая вами сумма удвоится, нужно 72 разделить на про­центную ставку, под которую вы собираетесь делать вложения.

На­пример, если фонд, в который вы вложили деньги, платит 24% годо­вых, то сумма удвоится за три года

(72 / 24 = 3).

Сравним с точным расчетом, приведенным выше. Эта же формула применима и при рас­чете инфляционных потерь. Например, при уровне инфляции 12% в год каждые 6 лет деньги, лежащие дома в тумбочке, будут обесцени­ваться в 2 раза

(72 / 12 = 6).

Первую сделку нужно провести вхолостую. То есть мы созваниваемся с напарником. Делаем необходимые звонки контрагентам, тем самым проверяем скорость доступа и связь между собой, в процессе перегово­ров с контрагентами. Внимательно отслеживаем биржевой рынок. В случае, когда закрытие требует нескольких сделок, кратных мини­мальному лоту, оцениваем ликвидность рынка. Результатом этого эта­па должна стать уверенность в готовности совершить реальную сделку.

Путем хеджирования удается при помощи передачи риска другим торговцам, занимающим противоположную позицию, снизить риск недополучения прибыли из-за нежелательного изменения котиро­вок. Например, нефте производитель заранее заключает срочный контракт на продажу своей будущей продукции по приемлемой для него цене. Или, в терминологии срочного рынка, нефте производи­тель, выходя на срочный рынок, хеджирует цену будущей продажи. Хеджирование позволяет заранее зафиксировать норму прибыли, снизив риск убытков в связи с хранением запасов и сбытом, повышает кредитоспособность, дает возможность более рационально плани­ровать расходы, снижает вероятность возникновения ситуаций кассо­вых разрывов. По мере развития срочного рынка и его инструментария эволюционировали и стратегии хеджирования. Среди специалистов принято классифицировать хеджи на исключающие риски, связан­ные с ценовыми флуктуациями, и на снижающие ценовые риски. Примерами хеджей, исключающих ценовые риски, являются длин­ный и короткий хеджи. При использовании их хеджер занимает на срочном рынке позицию, противоположную своей кассовой пози­ции. Владелец товара (кассовая купля) встает в срочную продажу (фьючерсная продажа). Названия хеджей соответствуют позициям, занимаемым хеджерами на срочном рынке. Этот вид хеджа имеет свои ограничения в практическом применении из-за необходимости маржинально поддерживать свою позицию на срочном рынке, а так­же из-за частого неточного соответствия параметров срочного кон­тракта параметрам хеджируемого актива. Хеджирование с помощью опционов и несколькими инструментами имеет свои преимущества, ни требует от хеджера большей осведомленности о состоянии рынка и профессионализма при работе на срочном рынке. Хеджер изучает соотношение в движении цен спот-рынка и срочного рынка и в зави­симости от этого определяет свою позицию. Научные дискуссии, по­священные этой теме, особенно активно велись в начале восьмидеся­тых на страницах «Журнала фьючерсных рынков» («The Journal of Future Markets»). Думаю, что такой интерес к вопросу связан с тем, что именно в эти годы формировались основы функционирования современных клиринговых структур срочного рынка, а вопрос соот­ношения хеджерских и спекулятивных средств на рынке является краеугольным камнем устойчивости системы гарантий. Многочис­ленные работы, посвященные изучению и прогнозам различных хед­жерских стратегий, имеющие целью оценить финансовые потоки и предпочтения различных категорий участников, часто давали про­тиворечивые результаты. По сути, этот вопрос сводится к глобаль­ному дискуссионному вопросу срочного рынка о влиянии участни­ков срочного рынка на ценовую волатильность.

Очередная попытка активизировать работу в товарном направлении была сделана российским биржевым сообществом в октябре 2003 г Российский биржевой союз (РБС) возобновил свою работу после пя­тилетнего перерыва. РБС продекларировал товарное направление в качестве приоритетного для развития российских бирж. Практиче­ски все присутствовавшие чиновники и представители бирж на съез­де позитивно высказывались о возможности реализации своего пла­на по развитию товарного рынка, хотя в среде самих участников рынка преобладали гораздо более сдержанные настроения. В план биржевиков входит путем включения чиновников в состав РБС по­лучить определенные рычаги для получения сырьевых потоков. Таким образом, возобновив работу РБС, его участники пытаются создать не­кий рычаг в форме отраслевого союза для решения перспективных и насущных вопросов. Для того чтобы это было делать удобнее. Совет директоров РБС наполовину укомплектовали чиновниками из раз­личных министерств, имеющих отношение к регулированию конк­ретных рынков.
В настоящее время российские биржевики выражают сильное бес­покойство тем, что многие российские активы уже торгуются на за­паде. Причем это касается как сырьевого сектора, так и фондового. Валерий Петров, заместитель генерального директора Московской межбанковской валютной биржи, привел в своем выступлении на съезде совсем неутешительные цифры: «90% IPO сейчас осуществля­ется на западных площадках. 80% корпоративных займов (через евро­облигации) также проходит не через российские биржи». Ему вторил Анатолий Гавриленко, Председатель подкомитета по развитию регио­нальных финансовых рынков при Торгово-промышленной палате Российской Федерации: «В настоящее время российский товарный рынок развит крайне слабо. Необходимы решительные действия по созданию этого рынка. В противном случае все наши активы будут торговаться на западе. Например, торговля нефтью Urals в Будапеш­те, совместно с NYMEX».
Анатолий Гавриленко озвучил стратегию РБС: «Мы хотим, чтобы часть позитива от вертикали поработала на наш рынок. Поэтому мы пригласили чиновников, обладающих честностью и способностью конструктивно решать вопросы, поработать в составе Совета директо­ров Союза». Чиновники, на которых делает ставку Биржевой союз, также присутствовали на съезде. «Продовольственный рынок задыха­ется от непрозрачного ценообразования», — заявил в своем выступле­нии Вадим Ерыженский, заместитель Департамента экономических программ и анализа Министерства сельского хозяйства РФ. И далее пояснил важную функцию Биржевого союза: «Лоббистский механизм отраслевого союза признается государством. И правительство обяза­но рассматривать поступающие от отраслевых союзов вопросы».
Действительно, российский биржевой товарный рынок оказывается непонятным тем, кто впервые пришел на него с реальным товаром или, наоборот, хочет товар приобрести. С одной стороны, биржи временами демонстрируют товарные обороты. С другой стороны, контрагента по сделке приходится искать вне биржи. А кроме того, гарантийных фон­дов бирж, как правило, недостаточно для осуществления гарантий по сделкам. Всеволод Соколов так поясняет специфику сегодняшнего рынка: «Образно характеризуя состояние биржевого товарного рынка, я бы назвал его "полумертвым". Не полностью мертвым, потому что время от времени компании фиксируют товарные сделки на биржах для того, чтобы цена этих сделок не оспаривалась впоследствии налоговы­ми органами. Но не нужно заблуждаться: биржи не гарантируют испол­нение этих сделок и не регулируют по ним финансовые потоки».


Трудно прогнозировать, биржевой оборот по какому из сырьевых ресурсов мы увидим первым и увидим ли в ближайшее время. Сами биржевики испытывают пристрастия к различным сырьевым ресур­сам и говорят о серьезных проблемах на пути развития биржевого то­варного рынка. Евгений Антифеев, Председатель правления Санкт-Петербургской фьючерсной биржи, считает наиболее перспективным биржевым товаром зерно: «Зерновые интервенции, проводимые раз в году Минсельхозом, не обеспечивают рыночного ценообразования на зерно. Государство это осознает, и можно рассчитывать на его заинте­ресованность и поддержку. Опыт организации регулярных торгов зер­новыми фьючерсами с поставкой в России имеется. Этим в настоящее время занимается Сибирская биржа (г. Новосибирск). Однако для формирования полноценного биржевого рынка необходимы единые торги, в которых могли бы участвовать и производители, и потребите­ли зерна из разных регионов».
Экс-генеральный директор биржи «Санкт-Петербург» Анатолий Карташов, ныне генеральный директор Северо-Западной УК, счита­ет, что основная проблема заключатся в непонимании чиновниками того, что рынок — это саморегулируемой механизм: «Они все время пытаются сами управлять рынком. В результате мы создали прецедент: больше ни в одной стране мира спецификации срочных контрак­тов не утверждаются регуляторами рынка. Это в корне неправильно А у нас ФСФ Р решает, какие контракты должны обращаться на рын­ке, и принимает или отвергает их спецификации. Срочный рынок — это очень тонкий механизм. Разработка и запуск контракта — это ис­кусство. И регулировать этот процесс нужно очень осторожно.
Если говорить о наиболее перспективных для рынка товарных кон­трактах, то это — фьючерсы на зерно. Но, к сожалению, попытками сгла живать ценовые колебания на зерновом рынке занимаются чиновники из Минсельхоза. А для них лучше проводить непрозрачные по сути зер­новые интервенции за счет бюджетных средств, чем формировать про­зрачный механизм хеджирования на срочном рынке. Если бы эту тему отдали биржевикам, то весной сельхозпроизводители каждый год хед­жировали бы цены на зерно и могли заниматься финансовым планиро­ванием. И не были бы нужны специальные фонды для зерновых интер­венций. Но тогда и "ренты" для чиновников не было бы».
Всеволод Соколов отмечает, что, несмотря на текущее положение дел, «существует серьезный интерес к сырьевому биржевому рынку. Причем как со стороны компаний-добытчиков и производителей, так и крупных покупателей, а в последнее время — и частных инвесторов, которые хотят использовать рост цен на сырьевые товары. В большей степени это касается нефти, нефтепродуктов, алюминия, цветных ме­таллов Однако организация торгов по этому классу активов требует от бирж наличия значительных капиталов или иных гарантий испол­нения сделок. И большинство существующих сейчас площадок этому критерию не удовлетворяют. Мне также представляются бессмыслен­ными попытки некоторых бирж формировать рынки в значительно монополизированных сырьевых секторах без государственной под­держки таких попыток»


Вышеизложенное можно подытожить.

1. Использование работающих срочных контрактов на российском срочном рынке сводилось участниками к следующим операциям:
• арбитраж;
• спекулятивные операции;
• хеджирование (в гораздо меньшей степени).

При этом арбитраж обеспечивал основной объем открытых пози­ций, а спекуляции — основной объем торгов.

2. Для трех функционирующих на российском срочном рынке кон­трактов сроки жизни составляли от нескольких месяцев до нескольких лет. Стагнация рынка срочных контрактов связана либо с падением волатильности соответствующих спот-рынков (доллар и государственные ценные бумаги), либо с чрезмерной волатильностью (рынок корпоративных бумаг).

3. Запуск поставочных и индексных товарных контрактов был не­возможен как в середине девяностых, так и сейчас из-за отсут­ствия прозрачности спот-рынка, существенной доли теневого рынка, отсутствия необходимых инфраструктур, высокой степе­ни монополизации рынков и наличия на нем мощных структур, жестко лоббирующих свои интересы.

Исходя из собственных наблюдений могу сказать, что настоящими спекулянтами не становятся, ими рождаются. И этот, как считают, легкий способ заработка подходит очень немногим. Вы не начнете карьеру певца, если у вас нет голоса. И не станете бегуном, если чет­ко знаете, что быстрый способ передвижения — это не ваше сильное качество. Со спекуляциями не все так очевидно. Кроме того, брокер­ские компании в погоне за заработками часто используют для при­влечения клиентуры методы не вполне корректные. Практически они всеми путями стараются разжечь в человеке азарт и жажду обла­дания будущим заработком, сознательно снижая уровень риска по­тери средств. Попадаясь на эту удочку, клиенты оставляют на рынке свои деньги. А брокерская контора как минимум снимает свою ко­миссию.
Как же понять, как отличить у себя наличие таланта от алчности, ведущей к потере бдительности? Человеку кажется, что он способен зарабатывать, но очень скоро выясняется, что это не так. Иногда кли­ент осознает это слишком поздно.
Я полагаю, что здесь нужно руководствоваться двумя критерия­ми. Первый критерий очевиден: успешность. Операции должны быть успешными. Какой процент? Все. То, что это возможно, я знаю абсолютно точно. Я уверена, что для спекуляций создан тот, кто пол­ностью успешен во всех своих операциях. Однако — здесь требуется оговорка. Некоторые компании предлагают своим клиентам изна­чально невыгодные условия работы. Например, за счет высоких ко­миссионных, которые не позволяют зарабатывать на небольших флуктуациях. То есть прежде чем проверять свою предрасположен­ность, нужно убедиться, что в предлагаемых условиях это в принци­пе осуществимо. Например, если вы собираетесь зарабатывать на колебаниях до 10 пунктов, а комиссионные составляют 20, то игра изначально бессмысленна. Второй вариант — выполнению приказа сопутствует сильное проскальзывание. В результате вы получаете цену, существенно отличающуюся от той, которая позволила бы вам заработать. И совсем плохой вариант, к сожалению, встречающийся на практике: когда вы отгадываете тренд и правильно занимаете по­зицию, вдруг выясняется, что ваш приказ не был исполнен. При та­ких раскладах, как бы клиент ни работал, он никогда не заработает Изначально, выбирая брокера, нужно убедиться, что сервис является прозрачным. Нужно выработать критерии проверки.
Вторым критерием является комфортное внутреннее состояние во время работы. Профессионально спекулировать может тот, кто не вос­принимает торговлю как стресс, а биржевую яму — как враждебную среду. Если парень или девушка после нескольких часов работы в яме или за терминалом, сделав среднего уровня объемы, нуждается в мощ­ной разрядке или длительном отдыхе, то лучше сменить сферу дея­тельности. Здесь требуется сделать две оговорки. Сказанное выше не относится к закрытию больших хеджерских объемов и арбитражей, так как приходится выполнять очень большие объемы, сравнимые с дневным оборотом рынка. Когда 70-80% дневного оборота площадки по контракту — ваши сделки, то это уже просто тяжелая физическая и эмоциональная работа, после которой нужно хорошо поесть и выспать­ся. Однако полдюжины сделок, которых, как правило, достаточно для спекуляции, можно рассматривать как классное развлечение. И второй момент — скальпирование. При скальпировании брокер непрерывно совершает сделки, стараясь заработать за счет быстрых реакции и рас четов. Те, кого я наблюдала в течение нескольких лет, очень быстро изнашивали нервную систему, занимаясь скальпированием. А кроме того, влетали в большие убытки, так как, манкируя долгосрочным ана­лизом, оказывались в минусе при резких изменениях тренда (направ­лении движения цены).
Если человек во время спекулятивной торговли в умеренных объе­мах умеет подзаряжаться энергетически из самого процесса, то его ра­бота может быть длительной и приятной. Состояние должно быть адекватным, естественным, без каких-либо страхов и напряжения. Не должно быть вообще мысли, что игра может оказаться неудачной.


Конечно, существуют специалисты, которые считают, что выигрывать достаточно в определенном количестве случаев. Я придерживаюсь другой позиции: нужно играть, когда вы чувствуете, что можете это делать. Не стоит требовать этого от себя постоянно. Но если уж вы играете, то должны выигрывать. Моя собственная практика и наблю­дения за наиболее успешными клиентами клирингового центра, кото­рый я возглавляла позднее, говорят о том, что удачная спекуляция -это правильное состояние ума. Казалось бы, это — самое простое из того, что может быть приобретено. Достаточно обычной самонастрой­ки. Но опыт показывает, что такая самонастройка доступна очень не­многим. Заметьте, я не отрицаю знаний и навыков. Я думаю, здесь хо­рошей метафорой может быть горнолыжник или серфингист. Сначала они обучаются технике. А потом попадают в реальные условия. И если горнолыжник будет все время стараться вырисовывать одинаковые дуги, то рано или поздно на дикой трассе он впишется в скалу. А если он будет учитывать ландшафт, то успешно пройдет трассу. Серфин­гист, каждый раз отклоняя парус, должен учитывать скорость и поры­вистость ветра. Так же и в яме Игрок должен быть абсолютно техни­чен. Но во время контракта он должен думать не о технике, а полностью растворяться в рыночном ландшафте. Он должен забыть обо всем, что знал, и стать абсолютно чувствительным к источникам информации Кроме того, в игроке должны присутствовать совершенно несочетае­мые качества. Он должен быть, как уже отмечалось, гибким, подвиж­ным и крайне чувствительным, с одной стороны. И очень твердо при­держиваться своих взглядов и прогнозов. Независимо от настроений рынка, провокационных сообщений, общего ажиотажа он должен следовать намеченному курсу. И корректировать этот курс, только руководствуясь своим внутренним чутьем. В этом плане хороший спекулянт представляет собой маленький заводик по переработке информации: на входе динамика цен, текущие котировки, рыночные новости, а на выходе — правильная цена закрытия контракта. То, как преобразуется одно в другое, в чем-то техника, в чем-то искусство, но всегда таинство.
Есть еще те, кто занимаются дневным трейдингом (day trading), т е. зарабатывают на флуктуациях цен в течение дня. И по окончании тор­гового дня закрывают свои позиции. Они часто используют техники типа «определенный убыток, определенный доход по каждой пози­ции», размер убытка оставляют меньше — и, исходя из вероятностей наступления событий, зарабатывают. До тех пор пока не попадают на тренд. Игрок, чувствующий рынок, тренд распознает и предсказывает его заранее, загодя. Вообще, недостаток почти всех техник в том, что они действуют в определенных рамках, а сами эти рамки в моменте совершения операций не очевидны. Например, используется техника для бокового тренда. Но кто сказал, что тренд все еще боковой? Воз­можно, он уже превратился в часть восходящего. Однако понятно это станет только впоследствии.
По большому счету нам все равно, чем торговать
Действительно, когда занимаешься спекуляциями, абсолютно все рав­но, чем торговать. Главное, чтобы рынок менялся, был ликвидным и существовал избыток самой разноплановой информации, из которой можно выстроить свою версию будущего развития событий. То есть нужны только изменения рынка и источники информации. Информа­ции должно быть много.

При всей своей разно плановости инвестирование рядовых инвесто­ров в публичные компании является изначально пассивным: важно собрать информацию, сделать правильный прогноз и спокойно ждать. Другие требования и правила игры обозначает венчурный бизнес. Так как в этом случае инвестор не только вкладывает средства, но и обыч­но существенным образом влияет на дальнейшее развитие компании в качестве партнера. То есть на финансовом рынке существует еще один способ сделать инвестицию — это купить бизнес целиком: вложиться не в небольшую часть, купив акции, а приобрести значительную часть растущей компании — от десятков процентов до пакета, дающего пол­ный контроль над компанией. В этом секторе несколько иные правила игры. Оценка будущего компании включает не только активы и идеи, но и перспективы сотрудничества с топ-менеджерами компании. В этом случае на первый план выходят другие установки и другие психологи­ческие качества, характеризующие успешного инвестора.
Игорь Гладких, делясь опытом, полученным за годы работы на по­сту директора-распорядителя Российской венчурной ярмарки, сказал: «Успешный инвестор изначально настроен на быстрый рост капитализацни компании. Компания, руководитель которой не принимает такую точку зрения, инвестору не интересна. Результативный инве­стор отдает средства тому, кто более амбициозен и готов к быстрому росту. Для того чтобы привлекать и получать деньги, нужна соответ­ствующая психологическая установка, это как базис. Это, если хотите, необходимое условие, но, конечно, не достаточное. Существенно про­ще вопросы, связанные с привлечением инвестирования в разработки, решают менеджеры и владельцы, имеющие опыт развития бизнеса и организации системы продаж. Они изучили рынок, например, на по­ставках оборудования сторонних производителей и изначально хоро­шо знают то, что хочет потребитель, "нишу" разработки. Как правило, за счет собственных средств они делают опытный образец. А инвестор вкладывается в научно-техническую разработку, которая позволит получить совершенно конкретный продукт, заведомо нужный рынку с организованной системой сбыта».

Инвестиция и спекуляция: существует большая разница, которую следует понимать
Суть спекуляции очень проста: вы стремитесь покупать дешево, а про­давать дорого. Если вам это удается, то вы зарабатываете. Если нет, то спекуляция оказывается неудачной. Суть инвестиции тоже предельно
легка в понимании. Вы выбираете бизнес, который считаете перспек­тивным, вкладываете средства в доли этого бизнеса либо в весь бизнес целиком. Затем, по достижении компанией определенных результа­тов, вы продаете свои доли и зарабатываете. Если результаты деятель­ности компании оказываются плохими, то вы не зарабатываете. В худ­шем случае вы потеряете все, что вложили в компанию. При плохом исходе спекуляции вы также теряете все вложенные в операцию сред­ства
Легко заметить, что оба вида активности на финансовом рынке обя­зательно включают в себя две операции: сначала покупку по более низкой цене, а затем продажу по более высокой. Тем не менее первую группу операций мы называем спекуляциями, а вторую — инвестици­ями. Причем в отдельных категориях операций различия могут быть достаточно сильно смазаны. Например, если речь идет о совершении операций и полном закрытии позиций с фиксацией полученных при­былей или убытков в течение торгового дня (day-trading), то мы одно­значно называем это спекуляцией. Как правило, спекуляции носят краткосрочный характер. Но удовлетворение этому критерию не яв ляется достаточным условием для разделения операций на спекуля­ции и инвестиции. Я намеренно тщательно показываю разницу между этими двумя видами операций, поскольку в работе на рынке очень важна целостность восприятия и внутренняя собранность. Чем боль­ше внутренних противоречий и недосказанностей, тем сложнее полу­чать стабильные финансовые результаты. К тому же сознательное от­несение себя к классу инвесторов или спекулянтов определяет для вас набор инструментов и методов работы.
Грань между инвестором и спекулянтом в некоторых сделках мо­жет быть достаточно тонкой. Надо заметить также, что сами участни­ки рынка, их высказывания и, большей частью, рыночный фольклор не особо способствуют выявлению сути этих понятий. А неся в себе яркие образы, часто эти высказывания просто сбивают с толку — осо­бенно новичка. Как ни странно, со временем эти пробелы в понимании не ликвидируются. Я знаю очень многих топ-менеджеров и даже неко­торых владельцев финансовых компаний, которые не только не име­ют четкого представления о разнице между инвестором и спекулян­том, но даже и не представляют, кем они сами являются.
11умаю, о 1ним из лучших примеров для понимания сути инвести­ционного процесса является хлебный колос. Одно зернышко, брошен­ное в землю, через несколько месяцев дает высокий колос, на котором этих зернышек уже раз в 15 больше. Природа дает нам пример уни-калькой щедрости и роста. Если мы просто не будем нарушать ее зако­ны, создавая преграды на пути роста и обильного потока благ, мы бу­дем обеспечены, более того, мы станем безмерно богатыми. Если пред­приниматель использует закон роста, делает на него ставку, если он правильно определяет направления, в которых этот рост реализуется, то он инвестирует. Такова суть инвестиции.
Теперь о спекуляциях. Выросшее зерно можно перепродать. Мож­но задействовать элементы рычага, например, играть, торгуя с плечом. Можно заработать на этом хорошие деньги. Однако при этом мы не используем закон жизненного роста, закон преумножения. Мы просто занимаемся интеллектуальной игрой. Это в лучшем случае. В худшем — игрой в рулетку. Отметим также, что при спекуляциях нам безраз­лично, чем торговать. Трейдеры легко перемещаются в те секторы рынка, где возрастает волатильность (колебания цены). На рынке суествует информация определенного формата, позволяющая трей­дерам очень быстро войти в рынок и начать совершать операции. Инвестору не все равно, в какой бизнес вкладываться. На практике успешными оказываются инвесторы, досконально знающие сферу вложений и рыночную ситуацию в своем секторе предпочтений. Не­редко такие инвесторы имеют фундаментальные знания, многолетний опыт работы и наблюдений за конкретной отраслью.
Язык XML - практическое введение тут

С момента возникновения первых российских бирж постсоветской России делались неоднократные попытки организовать торговлю сы­рьевыми ресурсами, а также срочными контрактами на них и на раз­личные фондовые ценности
Перечень этих товаров включает в себя нефть, нефтепродукты, ме­таллы, индексы валют, зерно и многое другое. Некоторые контракты на эти активы даже обращались то или иное время, и по ним проходи ли вполне реальные обороты. Рассмотрим историю развития и причи­ны исчезновения каждого из контрактов вышеприведенного списка.
Период активного функционирования контракта на индекс долла­ра приходится на 1994-1996 гг. Особенно динамично биржевые объе­мы по этому контракту росли в 1995 г. Период 1994-1996 гг. можно счи­тать самым благоприятным для развития отечественного срочного рынка, так как именно тогда существовал актив, имеющий приемлемую волатильность, и функционировали площадки, торгующие этим контрактом. Причем эти площадки обладали сформированными инфра­структурами, квалифицированными трейдерами, клиентской базой и прочими необходимыми атрибутами успешной торговли. Спот-рынок торговли долларом был достаточно прозрачным, насыщенным фак­тическими данными и аналитикой. Развивался финансовый рынок, большое количество финансовых структур и предприятий имели в на­личии свободные средства, которые обращались на срочном рынке. Функционировала банковская система, действовала система лимитов, в пределах которых банки заключали между собой форвардные валют­ные контракты. Финансовый рынок испытывал подъем. Уровень дове­рия населения к финансовым учреждениям был высоким.

На долларовом контракте существовали следующие способы полу­чения дохода:
1) арбитраж форвард (межбанк) — фьючерс (биржа);
2) спекулятивные операции;
3) комиссионные от обслуживания клиентов (для брокерских кон­тор и клиринговых структур),
4) продажа маржинальных средств на опционных рынках — операция осуществлялась, в основном, клиринговыми структурами.

В середине девяностых контракт на индекс доллара торговался од­новременно практически на всех московских биржах, имеющих фью­черсные секции, а также в Санкт-Петербурге на Санкт-Петербургской фьючерсной бирже и Товарной бирже «Санкт-Петербург». В 1994­1995 гг. дневной объем торгов на СПбФБ достигал $3-4 млн в день только по фьючерсам (предоставляя приемлемые арбитражные воз­можности), дневной оборот на ТФ Б был примерно на порядок ниже Единственной биржей, имеющей реальный оборот по опционным кон­трактам, осталась СПбФБ. Дневной оборот по опционам был на по­рядок выше фьючерсных, т. е. $30-4 0 млн. В качестве бенч-мака ис­пользовался курс доллара на ММВБ.


К срочному рынку долларовых контрактов спекулянты, работаю­щие на коротких флуктуациях цены (до нескольких дней), потеряли интерес с падением долларовой волатильности. Хотя эти контракты еще долго не были изъяты из списков контрактов, обращающихся на СПбФБ и ряде других бирж, прежней активности более не наблюда­лось. Долларовые контракты по-прежнему фигурировали в биржевых котировках, но по ним практически не было оборота. По-иному обсто­яло дело на ММВБ: нерезиденты хеджировали риск нежелательного изменения валютных котировок в объемах средств, вложенных в государственные ценные бумаги. Контрагентами по их сделкам выступали российские банки, в большинстве своем занимающие спекулятивные позиции. После развала банковской системы, исчезновения рынка банковских форвардов вялотекущий процесс торговли срочными кон­трактами на доллар по-прежнему сохранялся на ряде бирж. Однако с точки зрения оборота средств и ликвидности этот сегмент рынка по­терял всякое значение. Что касается ММВБ, то торговля на ней сроч­ными инструментами в 1998 г. была прекращена.
Средства, обращающиеся на срочном рынке, должны были быть пе­реведены в какой-то другой сегмент финансового рынка; этими сег­ментами стали спот-рынок государственных, муниципальных и кор­поративных ценных бумаг и, немного позднее, — срочный рынок государственных ценных бумаг. Немного позднее — потому что бир­жам требовалось время для разработки правил торговли новыми кон трактами и ознакомления с ними участников.
Рынок контрактов на государственные ценные бумаги был также до­статочно привлекательным для участников: как и в случае долларового контракта, существовал актив, имеющий приемлемую волатильность, функционировали площадки, торгующие срочными контрактами, име­ющие опыт работы около пяти лет, сформированные инфраструктуры, квалифицированных трейдеров, клиентскую базу и прочие необходимые атрибуты успешной торговли и развития бирж. Наблюдался подъем фи­нансового рынка, финансовые структуры и предприятия имели в на­личии свободные средства, которые обращались на срочном рынке. Функционировала банковская система. Население имело средства и вкладывало их в инструменты финансового рынка.
На срочном рынке ГКО участники активно использовали операции хеджирования, арбитражи и спекуляции. Срочный рынок госбумаг закономерно распался после возникновения проблем на спот-рынке. При этом было существенно поколеблено доверие населения к фон­довому рынку. Тем не менее срочный рынок с его возможностями по­лучения высоких прибылей должен был откликнуться новым инстру­ментом на потребность обращения денежных средств. Этими новыми инструментами стали срочные контракты на фондовые индексы и срочные контракты на акции с реальной поставкой.

Первая половина 1997 г. стала периодом расцвета контрактов на акции. Это связано с тем, что:
•              фондовый рынок — как отечественный, так и зарубежный — ис­пытывал подъем (на рис. 23 изображен индекс РТС: на этот пери­од приходится ярко выраженный его рост);
•              акции, как отечественные, так и иностранные, имели высокую волатильность, т. е. привлекали спекулятивные капиталы
•              инструментарий срочного биржевого рынка давал богатые воз­можности получения высокого уровня дохода с контролируемым риском (имеются в виду опционные стратегии);
•              существовали площадки, торгующие срочными контрактами, имеющие опыт работы около семи лет, сформированные инф­раструктуры, квалифицированных трейдеров, клиентскую базу и прочие необходимые атрибуты успешной торговли и разви­тия бирж;
•              наблюдался подъем финансового рынка, финансовые структуры и предприятия имели в наличии свободные средства, которые обращались в том числе и на срочном рынке;
•              функционировала банковская система;
•              уровень доверия населения к финансовым учреждениям оставал­ся достаточно высоким.


Операции на срочном рынке акций, в основном, сводились к спе­куляциям. Российские биржи торговали фьючерсами на различные индексы акций; с точки зрения разумности это объяснить сложно.



Так, например, индекс MAI-7, торгуемый на СПбФБ, практически не давал возможности для совершения ни одной операции с контроли­руемой степенью риска. Единственным способом активности было осуществление чисто спекулятивных игр. Волатильность спот-рынка была высокой, волатильность срочного рынка, соответственно, край­не высокой. Являясь формально производным инструментом от ак­ций, индексные контракты, по сути, являлись производными не ме­нее второго порядка, так как сами российские бумаги носили спекулятивный характер. Действительно, даже владельцы наиболее ликвидных российских акций не могли рассчитывать ни на приемле­мые дивиденды, ни на получение реальной доли при разделе имуще­ства компании.


Вообще, сделки с российскими ценными бумагами того времени можно классифицировать как:
•              сделки, совершаемые с целью формирования крупных пакетов акций, иногда контрольных. Этот сорт операций был во многом направлен на скупку акций у населения, в том числе у работни­ков предприятий, которые получили акции во время привати­зации. Процесс скупки акций у населения активно велся в реги­онах московскими финансовыми структурами. Так, например, в середине девяностых в Нижневартовске — городе, где население имело на руках большое количество акций нефтяной отрасли, — около половины компаний, имеющих офисы по скупке акций, яв­лялись представителями московских структур;
•              сделки, совершаемые в РТС (на долю которой в середине девяно­стых приходилось до 95% ежедневного отечественного оборота по акциям) с целью укрупнения пакетов, и сделок чисто спекуля­тивного характера.

После осеннего кризиса 1997 г. (см. рис. 23) возникло много про­блем не только у участников спот-рынка корпоративных бумаг, но и на рынке производных бумаг. Так, падение курса акций привело к тому, что компании, формирующие крупные пакеты акций и работаю­щие, в основном, на заемных средствах, потерпели убытки, ответить по которым они были не в состоянии.
Что касается попыток запустить контракты на зерно, лес, сырую нефть и нефтепродукты, то их предпринимали практически все россий­ские биржи, занимающиеся торговлей срочными контрактами и рабо­тающие на основании лицензий Комиссии по товарным биржам. Зер­новыми контрактами плотно занималась Российская биржа, лесом — СПбФБ, нефтепродуктами — СПбФБ и ТФБ «Санкт-Петербург».

Для успешного ввода новых контрактов необходимо было наличие следую­щих факторов:
•              волатильность цены спот-рынка, представляющая интерес для биржевых спекулянтов;
•              приемлемые волатильности спроса и предложения;
•              отсутствие монополистов на рынке;
•              однозначность качества товаров.

Объективная спот-цена для большинства товаров не была опре­делена. Существовали отпускные цены заводов, использовались ме­ханизмы назначения цен государственными структурами. Одной из специфических российских особенностей того времени являлось то, что большая часть сделок, связанная с ходовым товаром, осуществ­лялась частично либо полностью по зачетным схемам или же вооб­ще за неучтенные средства. В этих случаях определить цену товара в денежном выражении было крайне сложно и неоднозначно. Директо­ра предприятий часто были больше заинтересованы в денежной ком­пенсации в собственный карман, нежели в получении справедливого дохода возглавляемым им предприятием. Механизмы хеджирования цены предприятий-производителей можно было легко обсуждать с менеджерами совместных предприятий, заинтересованных в получе­нии дохода своей компанией. Но российские руководители практи­чески не были заинтересованы в действии предлагаемых механизмов. Существовали также структуры-монополисты, совершенно закрытые для диалогов. Например, серьезнейшим препятствием для развития контрактов на сырую нефть была деятельность «Транснефти»: прак­тика ее делового оборота не оставляла никаких надежд на возмож­ность договоренностей с биржевыми структурами о перекачке нефти в соответствии с графиком биржевых поставок. Однако нефтяные контракты являлись очень притягательными для участников срочно­го рынка, поэтому было сделано множество попыток запуска.


Зерновые контракты, при кажущейся легкости их внедрения на рынок в силу классичности самого товара в качестве биржевого, при запусках также пока терпели фиаско. Хотя этот сектор рынка был су­щественно менее криминален по сравнению, например, с нефтяным. Но имели место свои специфические сложности. Не было развитой инфраструктуры, позволяющей без дополнительного контроля, на который затрачивались существенные силы и средства, получить то­вар нужного качества. Вопрос соответствия и контроля качества был одним из самых существенных в случае контрактов на зерно.
Тем не менее Российская товарная биржа существенно продвинулась в этом направлении и предложила свои разработки контрактов и схе­мы биржевой торговли зерном. Попытки запуска зерновых контрак­тов продолжаются и по сей день.
Новый виток в развитии срочные зерновые контракты получили в качестве механизма для осуществления государственных зерновых интервенций. Однако пока дело находится в стадии обсуждения. Ряд бирж готов осуществить организацию торговли за суммы, которые от­водятся на проведение интервенций. Но чиновники своего согласия пока не дали. Между делом Сибирская биржа в масштабах региона организовала срочную торговлю зерном, построив классическую схе­му, аналогичную западным, включающую биржевой склад. Петербур­гские и московские специалисты высоко оценивают этот опыт, однако считают, что для того, чтобы эта практика действительно привилась, действовать должны сообща биржевые структуры и чиновники из всех российских регионов.
Таким образом, секторы товарного рынка классических биржевых активов в большей или меньшей степени были и остаются монополизи­рованными, лишенными прозрачности, огромное влияние на их дея­тельность оказывают неформальные связи и взаимоотношения. В силу всего вышеперечисленного применение механизмов срочного рынка, т. е. механизмов развитого рынка, в этих секторах было невозмож­но в период активного развития биржевой деятельности. Те же причины являются сдерживающими при развитии обозначенных рынков и сейчас. Что касается запуска индексных контрактов на вы­шеперечисленные товары, то здесь тоже существовали непреодолимые сложности. Во-первых — отсутствие бенч-мака. В силу своей специфики индексные контракты на Западе не бывают слишком про­стыми по своему построению. Так, например, бенч-мак по нефти на IPE построен на основе шести источников: London Oil Reports, Petroleum Argus, Platts и три электронных источника: Reuters, RIM и Telerate. В России не существовало агентств подобного уровня по тща­тельности и достоверности сбора информации, а также, что весьма су­щественно, по уровню доверия участников. И, как уже обсуждалось выше, не существовало прозрачного цивилизованного спот-рынка на зерно, лес, сырую нефть и нефтепродукты. Были и другие, менее зна­чительные причины, но уже вышеперечисленных основных достаточ­но для того, чтобы сделать вывод о невозможности запуска индексных контрактов на сырьевые ресурсы в России — как с начала существова­ния рыночных отношений, так и в настоящее время.
Таким образом, с одной стороны, существует спот-рынок сырьевых ресурсов, на основе которого невозможно реализовать построение сроч­ных контрактов, а с другой — рынок финансовых инструментов, кото­рые в ряде случаев служили базовыми активами для рынка срочных контрактов. Однако время существования спот-рынка в качестве основы для работы срочного рынка было эпизодическим и насчиты­вало месяцы в случае ценных бумаг и несколько лет — в случае ва­лютных контрактов.


Приятным моментом стало обращение бирж к контрактам, интерес к которым участники проявляют уже не первый год. Например, попытки бирж запуска контракта на евро — доллар в 2005 г. Работу с этим кон­трактами активизировали биржа «Санкт-Петербург» и Санкт-Петер­бургская фьючерсная биржа. Большинство из опрощенных мною специалистов компаний подтверждали интерес и клиентский спрос, т. е. клиенты хотели бы работать на рынке ликвидных контрактов евро — доллар. Причем есть объективная потребность в хеджерских операци­ях, а также желание спекулировать и проводить арбитражи. Пока для хеджирования валютных курсов участники используют пару контрак­тов на различных рынках. Позиция евро — доллар открывается на за­падном рынке и доллар — рубль — на российском.
Однако то, как биржи стали создавать ликвидность на вводимом ими контракте евро — доллар, особых надежд на существование лик­видных контрактов на евро — доллар в ближайшее время не оставля­ет. Обе биржи сделали ставку на маркет-мейкеров, состав которых сформировали из компаний, работающих на рынке FOREX. Хоро­шим знаком было то, что биржи действительно проявили активность в преддверии запуска нового контракта. Участники рынка отметили, что биржа «Санкт-Петербург» очень интенсивно рассылала матери­алы и консультировала потенциальных клиентов и участников тор­гов по новому контракту. Однако на этом активность практически прекратилась. Обе площадки получили вялые торги, поддерживае­мые оборотами маркет-мейкеров. Вместе с тем как участники рынка, так и организаторы считают эту позицию по-прежнему перспектив­ной, причем как при развитии фьючерсной торговли, так и опцион­ной. «Востребованность операции хеджирования курса евро отно­сительно доллара в условиях высокой волатильности будет способствовать развитию опционных контрактов на евро — доллар, причем уже в ближайшее время», — считает Всеволод Соколов, до декабря 2005 г. возглавлявший отдел стандартных контрактов Санкт-Петербургской валютной биржи.

Самая простая стратегия — это покупать или продавать активы на спот-рынке. Покупаем акции, потом продаем. Если удается купить дешевле, чем продать, то зарабатываем.
По тому же принципу, но более эффективно используя средства, можно покупать и продавать срочные контракты. В этом случае эффек­тивность поднимается в 10-50 раз (в зависимости от требований к га­рантийному обеспечению). Однако и риски становятся существенно выше. То есть вероятность потерять вкладываемую в спекуляцию сум­му повышается. В случае, если вы ошибаетесь с прогнозами о росте рынка, купив акцию, вы можете пересидеть и дождаться изменения тенденции. То есть не фиксировать убытки, а ждать, пока рынок нач­нет двигаться в другом направлении. Срочный же контракт заставит вас зафиксировать убытки в момент экспирации контракта. Есть, конечно, возможность купить срочный контракт с более поздней датой экспира­ции и так перекладываться из контракта в контракт, пока уровень цеп на спот-рынке не достигнет приемлемой отметки. Но при этом каждое перекладывание будет требовать новых затрат на комиссию.
Аналогично можно поступить, купив опционы: Саll-опцион, ожи­дая повышение, и Put-опцион, рассчитывая на понижение. Опционы можно перепродавать. Однако чтобы пользоваться этой стратегией, надо не только изучить ценообразование опционов, но также посмот­реть зависимость премий от срока экспирации контракта на том конк­ретном рынке, где вы собираетесь поработать. Дело в том, что на опци­онных площадках достаточно профессионалов, которые работают в пределах определенных, не слишком доходных стратегий, например, торгуя волатильностью. Поэтому если вы, покупая опцион, не угадае­те тренд, то легко потеряете умеренную сумму, поскольку старожилы торговых площадок считают и знают особенности рынка, как правило, лучше новичков.

Вам потребуется минимум знаний рынка Арбитражеру совсем не нужно иметь прогноз движения цен. Един­ственным ограничением в этом плане является слишком сильная во-легальность рынка. Например, вы проводите операцию, а за это время цена значительно смещается. Собственно, здесь и заложен предел ар­битражной операции. Суть арбитража и состоит в том, что вы работа­ете на не слишком резко меняющемся рынке и успеваете застолбить разницу цен, пока таковая существует.

Прежде чем приступить к обсуждению непосредственно техник зараба­тывания денег, стоит обсудить еще ряд аспектов инструментария. Сде­лать это в первой части не представлялось возможным, поскольку нару­шилась бы структура построения материала: наряду с совсем простыми вещами фигурировали ли бы не слишком простые. Однако если не сде­лать этого сейчас, то суть многих стратегий при чтении окажется неяс­ной. Сейчас, разбирая раздел «Еще раз о срочном рынке», пожалуйста, сделайте акцент на уяснении следующих моментов.

Во-первых, сроч­ные контракты могут использоваться в целях диаметрально противопо­ложных, а именно:
• для снижения рисков по позиции;
• для повышения рисков с целью получить максимальный доход.

Во-вторых, срочные контракты могут использоваться во всех ти­пах операций на финансовом рынке
• инвестициях;
• спекуляциях;
• арбитражах.

В-третьих, срочные контракты — это способ быстро проникать на самые разнообразные рынки, будь то нефть, акции, процентные став­ки, валюта, золото и многое другое. И при этом срочные контракты дают инвестору возможность выходить на все эти рынки с незначи­тельными суммами, начиная от сотен долларов.
В-четвертых, срочные контракты позволяют осуществлять стра­тегии с контролируемой степенью риска. То есть вы можете постро­ить свою позицию таким образом, что возможные прибыль и убыток будут известны заранее с точностью до копейки. Более того, приобре­тя определенную квалификацию, вы можете начать строить безубы­точные позиции. То есть в координатах «котировка—доход (убыток)» ваша позиция будет полностью располагаться выше оси абсцисс. А это значит, что независимо от движения рынка вы получите доход.

Хорошая техническая подготовка, под которой я понимаю знание многих операций рынка, существенно расширяет возможности для заработков. Со стороны часто может казаться, что доход получается «на ровном месте». Именно такое впечатление может произвести опе­рация кредитования маржинальными. На самом деле речь просто идет об очень профессиональной операции. И размер заработка по ней за­ранее рассчитывается.
Отмечу также, что использование разнообразных опционных стратегий не только дает дополнительные способы заработка, но и обеспе­чивает оптимизацию управления активами. Одной из таких операций и является маржинальное кредитование.
Суть операции. Для совершения операции маржинального креди­тования участники рынка одновременно покупают и продают по паре опционов с должным образом подобранными страйками (цена испол­нения). Полученные маржинальные деньги клиент может потратить на покупку доходных инструментов, чтобы заработать; либо он может осуществить свои стратегии на фондовом рынке той же биржи, если биржа использует единую систему расчетов для операций по акциям и по срочным контрактам (например, РТС).
Вот так выглядит конкретная операция, осуществляемая в РТС в сентябре 2005 г. Расчеты предоставлены Санкт-Петербургской город­ской гильдией брокеров для опционного контракта FORTS на РАО ЕЭС, с глубиной один месяц (табл. 3).

Таблица 3. Пример операции маржинального кредитования на РТС

	Страйк	Премия		Объем в контрактах
Привлечение денежных средств
Продажа опциона Call	7000	2000		1
Покупка опциона Put	7000	17		1
Продажа опциона Put	11000	2000		1
Покупка опциона Call	11 000	17		1
Размещение денежных средств
Покупка опциона Call	7000	2000		1
Продажа опциона Put	7000	17		1
Покупка опциона Put	11 000	2000		1
Продажа опциона Call	11 000	17		1

Кредитная ставка по операции:

(17 + 17)/(2000 - 17 + 2000 - 17) х 100 = 0,857% в месяц (10,29% годовых).

Комиссионные по операции (учитывается только биржевая комис­сия FORTS):

0,5 х 4 = 2 руб.

Объем привлечения — размещения денежных средств (баланс пре­мий в объеме операций):

2000 - 17 + 2000 - 17 = 3966 руб.
Стоимость организации кредитования (в %) :

2/3966 х 100 = 0,05% в месяц (0,6% годовых).

А теперь послушаем, что говорят об операции кредитования мар­жинальными трейдеры, занимающиеся опционными операциями бо­лее десяти лет. «Операция сложна и требует профессионального ис­полнения. Просчет на 10-20 пунктов сведет ее доходность к нулю.
Практикующий подобные стратегии должен иметь опыт н хорошо чувствовать рынок», — предупреждает начальник отдела структур­ных продуктов компании «ОЛМА» Андрей Дронин. Участники рын­ка также отмечают, что существует ряд условий, снижающих привле­кательность этой операции (во всяком случае, так обстояло дело осенью 2005 г.). «К сожалению, на бирже РТС не торгуют парами опционов, а только отдельными контрактами. Поэтому клиент практи­чески платит двойные комиссионные за операцию», — отмечает Игорь Азбиль. Брокеры признают также, что выполнять операцию маржи­нального кредитования по приказу клиента становится им интерес­но только на больших объемах.
По собственному опыту могу сказать, что на ликвидном рынке опе­рация осуществляется достаточно легко. В середине девяностых ее очень удобно было проводить на рынке Санкт-Петербургской фью­черсной биржи, где торговали парами опционов. Мы систематически осуществляли эту операцию. Тогда доходность по ней нередко дости­гала 5% в месяц.

На рынке существует поговорка: «Инвестор — это разочаровавшийся спекулянт». Думаю, что придумали ее спекулянты. Когда для одной из публикаций я проводила опрос среди топ-менеджеров и управляю­щих портфелями российских финансовых компаний, то выслушала целый спектр диаметрально противоположных мнений по поводу пре­обладания спекулятивных и инвестиционных предпочтений у круп­ных менеджеров, которых эти компании обслуживают на рынке.

Вот что говорили менеджеры.
Мнение 1: «Скорее всего, срабатывает тот факт, что у крупных кли­ентов нет оперативной потребности во вложенных средствах и они го­товы вкладывать деньги на более продолжительный срок, что увеличи­вает их возможности на получение более высокой итоговой прибыли. Клиенты же с небольшими активами рассматривают спекуляции как одну из возможностей получения пусть небольшого, но стабильного и регулярного дохода каждый день. Тем более при использовании воз­можности работы с "плечом"».
комментарий: Спекуляция никогда не была стабильным доходом. А терпеливый клиент, десятилетиями ждущий прибыли, — мечта большинства инвестиционных менеджеров.

Мнение 2: «Если клиент попадает на российский фондовый рынок псам занимается управлением активами, то его склонность к спекуля­циям достаточно высока. Если же клиент передает свои средства в управление или ПИФ, то уже управляющие стараются ограничить эту склонность. Выбор инструментов инвестором зависит от уровня рис­ка, который он готов принять на себя. Самые рискованные выбирают соответственно высоко рискованные стратегии и покупают акции "второго" и "третьего" эшелонов. Консервативные клиенты выбирают государственные и корпоративные облигации».
Комментарий: Консервативный портфель покажет уровень дохода ниже инфляции, портфель из акций «второго» и «третьего» эшелонов неликвиден.

Мнение третье: «Пока что россияне любят спекулировать. Амери­канцы уже наигрались».
Комментарий: По собственным наблюдениям могу сказать, что российские инвесторы очень интеллектуальны, склонны к самообра­зованию, аналитическим исследованиям. В целом мы нация очень об­разованная, и подходы демонстрируем соответствующие. Просто на рынке в данный момент нет инвестиционных инструментов, которые удовлетворили бы их здравым запросам. Ну и плюс, конечно, серьез­ный кризис доверия к инвестиционным институтам

Мнение четвертое: «Преобладающим является спекулятивное уп­равление. Инвестиционное направление клиентам интересно, но в ос­новном долгосрочные инвестиции они проводят самостоятельно, пользуясь нашими рекомендациями».
Комментарий: У брокера, практикующего спекулятивные заработ­ки, может быть клиентом только спекулянт.

Анализируя представленные выше мнения и еще ряд подобных, я не смогла составить какого-то однозначного представления о реаль­ ной ситуации, пока меня не осенило принять во внимание предпоч­тения самих интервьюируемых. Четвертый ответ принадлежит энер­гичному успешному спекулянту, который занимается и дневным трейдингом (day trading), стабильно открыто публикует собствен­ные достижения, известен как специалист и сторонник технического анализа. Два первых высказывания принадлежат администраторам компаний.
Единственное объяснение такого разброса мнений для меня состоит в том, что пристрастия клиентов к инвестиционным и спекулятивным операциям четко отражают предпочтения самих управляющих. Или же клиенты находят себе компании по вкусу. Иначе трудно объяснить, почему у компаний, известных поставленным дей-трейдингом и торго­выми роботами, клиенты в подавляющем большинстве настроены спе­кулятивно. У управляющих же, сделавших ставку на долгосрочные опе­рации, клиенты терпеливо годами ждут роста. В этой связи остается только рекомендовать клиенту выявить для себя собственную инве­стиционную ориентацию и в соответствии с ней выбирать компанию и менеджера. Как шутили в середине девяностых на Санкт-Петербург­ской фьючерсной бирже: «Клиент-шизофреник всегда найдет себе бро­кера-шизофреника». Главное, чтобы клиент точно знал, чего он хочет. Желаемый продукт рынок ему предоставит.
На рынке существуют компании, позиционирующие свои методи­ки как универсальные. И разницу между спекуляцией и инвестированием в компании сводят к вопросу оценки риска. Вот какую позицию займет компания в этом случае: «Задача управляющего помочь кли­енту понять, какая мера риска для него является приемлемой (ком­фортной), и в рамках приемлемого для клиента риска реализовать максимальную доходность. Наибольшая доходность реализуется на акциях — это общее правило фондового рынка, основанное на стати­стике. При этом чем более рискованные группы акций выбирает кли­ент, тем выше потенциальная доходность. Главная задача довери­тельного управляющего: выбрать наиболее потенциально доходные активы и заработать для клиента доход — именно за это умение кли­ент и платит деньги».
Следует также помнить, что задача финансовой компании — пред­лагать вам активы. Если вы не будете покупать активы, то вы не отда­дите деньги в управление либо не купите инвестиционные продукты и не заплатите комиссионные. Каждый должен выполнять свою работу. И работа инвестиционного менеджера — продать вам продукт. А что делать, если нужного вам продукта нет? Как правило — это значит, что вас нужно склонить купить то что есть в наличии. Поэтому очень важ­но уметь распознать, что собой представляет компания и каковы на­строения ее менеджеров. Найдите своего брокера. Если вы решили заниматься инвестированием, брокер-спекулянт не для вас.
И еще: когда проверяют ваше отношение к рискам, помните, что пока риски, связанные с акциями российского рынка, достаточно спе­цифичны. И большей частью они связаны с низким free float законо­дательными проблемами, низкой ликвидностью, непрозрачной отчет­ностью. И это — совсем не те риски, на которых зарабатывают. Об этом мы подробно поговорим в главах о текущем состоянии рынков.


Если вы придете в российскую финансовую компанию и попроси­ те сформировать вам портфель из выбранных российских и запад­ных акций, то получите один из двух ответов. Либо компания услуг по покупке западных акций не оказывает, и это в подавляющем боль­шинстве случаев. Либо существенно дешевле окажется действовать через западного брокера напрямую. В девяти случаях из десяти вам при этом еще и объяснят, в чем вы, по их мнению, не правы. Объяс­нение сведется к тому, что российский рынок растет гораздо быстрее и изменяется сильнее. Западные же акции не растут так быстро. По­этому, по словам наших инвестиционных менеджеров, западные компании стремятся работать на наших рынках. Далее часто идет ссылка на индекс Доу-Джонса, рост которого далеко не каждый год превышает 8-10%
Для того чтобы вы поняли, что здесь к чему, я привожу выборку, отражающую рост акций десяти компаний за три месяца. Это акции растущих компаний, работающих в сфере новых технологий. Рост этот пришелся на три месяца 2003 г. и составил от 121 до 357%.

Это под 1000% годовых.
1. Rural Cellular (ОТО. RCCC) $5,50 up 357%.
2. Alamosa Holdings (OTC: ALMO) $3,26 up 300%.
3. Roaming Messenger (OTC: RMSG) $0,35 up 250%.
4. Semotus Solutions (AMEX: DLK) $0,80 up 223%.
5. Airgate PCS (OTC: PCSA) $1,31 up 191%
6. Centennial Communications (Nasdaq: CYCL) $5,49 up 170%.
7. Teletouch (AMEX: TLL) $1,16 up 168%.
8. GiveMePower (OTC: GMPW ) $0,45 up 136%.
9. Arch Wireless (Nasdaq: AWIN) $10,20 up 124%. 10 US Unwired (OTC: UNWR) $0,40 up 121%.

Теперь я поясню на простом наглядном примере, почему в принци­пе такой рост возможен. Если последние пять-шссть лет вы пользуе­тесь электронными ящиками в Интернете, го, скорее всею, вспомни те, каким был по размеру ваш яшик в то время. Я пользовалась ящиком на Yahoo, размер которого составлял 1Мб и мне части при­ходилось удалять письма, чтобы в ящике оставалось место для новых. Иначе ящик переполнялся, блокировался и посылаемая после этого почта возвращалась адресантам. Каких-то пару лет спустя мой ящик неожиданно вырос до 100 Мб. А затем — до 1 Гб. А теперь прикиньте, в какой пропорции должны были измениться активы компаний, обес­печивающих хранение электронной информации. Да, именно, в про­порции того же порядка. Рыночные обзоры тех лет приводили именно цифры о 1000%-ных возрастаниях выручки компаний, оказывающих услуги по хранению электронной информации. Конечно, не все фир­мы, работающие в этой отрасли, получили доступ к таким значитель­ным контрактам, как хранение электронных данных для Yahoo. Но для того и существуют источники информации, чтобы инвесторы уз­навали, какие перспективы сулит тот или иной контракт, рынок сбыта и каким компаниям. Что до индекса Доу-Джонса, то он действительно не растет темпа­ми сотен процентов в год. Но ведь и инвесторы, желающие сделать состояние на быстро растущих компаниях, в акции этого индекса не вкладываются.

Никто не знает заранее, насколько большим спросом будет пользо­ваться тот или иной новый товар или как быстро заполнится его ниша товарами конкурентов. Не знают и то, как будет развиваться конкрет­ная компания. Например, Джон Рокфеллер, занявшийся нефтепро­дуктами, был далеко не первым, вступившим на этот новый тогда ры­нок. К тому же обладал незначительным капиталом, измеряющимся, по данным биографов, в $4000. Никакие объективные показатели не говорили в пользу выбора именно его компании. Другой пример. Ред­кий человек не знает о феноменальном успехе Генри Форда. Менее известен тот факт, что за несколько лет до своего триумфа тот же Ген­ри Форд провел два года в компании, которая так и не выпустила ни одного автомобиля. Гениальному Форду просто не давали работать в полную силу. Способность компании к эффективной кооперации и энергичная реализация этой готовности является одним из наиболее важных предвестников будущих успехов компании. II наоборот, не желающий кооперироваться менеджмент, уверенный, что «у нас и так все хорошо и нам никто не нужен», дает инвестору очень серьезный сигнал. Подобную информацию можно найти в аналитической прессе и даже в периодической печати.
Безусловно, личность играет огромную роль при становлении и раз­витии компании; многое зависит от организации управления и менедж­мента, политики работы со специалистами. Когда компанию возглав­ляет личность со своим видением развития бизнеса, осознанными жизненными установками, наработанным капиталом, это обычно быстро становится известно. Подобные фигуры становятся публич­ными, равно как и возглавляемые ими компании. В такой компании существенно снижается риск потерять деньги просто из-за того, что компания исчезнет. И наоборот, компания, возглавляемая непонят­ным боссом, без известной истории (образование, путь, поднятые бизнесы и компании), является более рискованным объектом для вложений.
Если компания оказывает услуги или производит продукцию широкого пользования, то действенными методами могут оказаться соб­ственные наблюдения. Далеко не со всеми сферами бизнеса это возмож­но. Рынки сбыта продукции некоторых компаний бывают весьма специфичными. При таком раскладе в большинстве случаев разумнее оставаться в пределах понимания. Западные эксперты утверждают, что реально богатыми людьми становятся те, кто выверено, день ото дня собирает информацию. Те, кто не спеша ее осмысливает. И затем делает продуманные вложения, причем не из заемных средств и не из после­дних денег, а из накопленных резервов, которые можно не трогать года­ми. Выбирая отрасли для вложений, успешные инвесторы стараются охватить те сферы бизнеса, в которых компетентны. Например, врач инвестирует средства в акции компаний, производящих лекарства. К сожалению, этот проверенный способ должного эффекта в россий­ской действительности пока не демонстрирует. Нет на наших биржах акций сетей закусочных, кофеен, гипер маркетов, химчисток, пекарен.
То есть не обращаются на рынке доли понятных бизнесов, рентабель­ность которых можно ощутить на месте буквально кожей. Российские биржи вот уже более 10 лет предлагают ценные бумаги крупных кор­пораций. Нет возможностей и способов оценить ни реальные финан­совые потоки и прибыль, ни менеджмент, ни мотивированность пер­сонала. Приходится ориентироваться на движения котировок, тренды, закрытую информацию, просачивающуюся через прессу. А куда заман­чивее — и в конечном счете надежнее — посмотреть на все своими глаза­ми, потрогать руками, попробовать на язык, сравнить. И, подумав, сде­лать выбор в пользу тех или иных акций.
В практике обращения исключительно акций крупных корпораций наблюдается перелом. И ряд бумаг небольших растущих компаний — сетей магазинов, аптек — уже появился на российских биржах. Одна­ко пока, к сожалению, эти акции остаются практически неликвидны­ми и их считанные единицы. Хочется надеяться, что ситуация будет меняться в лучшую сторону. Тем более что, по мнению организаторов торговли, для этого есть все необходимые объективные факторы.
Даже анализируя очень понятный бизнес, лучше обратиться к количе­ственным характеристикам финансового состояния компании. А уж тем более без этого не обойтись, когда речь идет о крупных корпорациях.
Для прогнозирования результатов будущей деятельности компа­ний применяются многочисленные методы. Показатели прошлой фи­нансовой отчетности предприятия — важные индикаторы, хорошо поддающиеся количественному анализу.

Мы понимаем, что сулят нам те или иные инструменты, когда поме­щаем в них свои средства. Самое время обсудить то, как сделать наши инвестиции более эффективными. То есть получить тот же доход, вло­жив меньшие суммы.
Ищем рычаги
Мы не ставим сейчас задачу освоить инструменты, позволяющие ра­ботать на финансовом рынке более эффективно. Это мы сделаем во второй части книге. Сейчас для нас главное — понять, как эти инстру­менты работают. Мы уже обсудили, что акции — это инструмент, позволяющий инвестору участвовать в прибыли компании. Мы можем приобрести акции компании на рынке, став, таким образом, совла­дельцем компании, и участвовать в ее прибыли путем получения ди­видендов и через рост курсовой стоимости этих акций. В этом случае, приобретая акции, мы должны будем заплатить их рыночную сто­имость на момент совершения сделки. Если, допустим, на момент по­купки рыночная стоимость акции составляет 1000 руб., то мы и запла­тим 1000 руб., становясь владельцем бумаги. Однако инструментарий современного финансового рынка позволяет нам использовать сред­ства более эффективно. Обычно в жизни нам приходится делать вы­бор в пользу того или лного товара, так как количество средств для оплаты этих товаров ограничено. И в этом плане очень удобно иметь некоторые механизмы, аналогичные рычагам в механике, позволяю­щим нам совершать большую работу при меньшей приложенной силе То есть покупать больше, тратя меньше. Одним из аналогов такого ме­ханического рычага на финансовом рынке являются инструменты срочного рынка — фьючерсы и Call-опционы. Они позволяют застол­бить цену будущей покупки бумаги за сумму существенно меньшую, составляющую 2-3% и даже ниже от стоимости бумаги. В нашем при­мере с 1000 руб. эта сумма составит 20-30 руб. вместо 1000 руб. Когда подобную тактику стоит применять? Допустим, вы имеете прогноз по поводу роста стоимости акций в определенный временной период, од­нако не имеете свободных средств для вложения сейчас. Например, ваши средства находятся в более стабильных активах либо вы ожидаете денежных поступлений в определенном периоде, однако для осуще­ствления продуманной вами стратегии зафиксировать цену сделки необходимо сейчас.
Во второй части книге мы обсудим подробнее, какие инструменты обращаются на срочных рынках, в каких еще функциях они могут быть использованы, проиллюстрировав это, как обычно, конкретны­ми рыночными примерами. Там мы увидим, как можно было зарабо­тать более 1000% годовых, пользуясь «рычагом». Сейчас же мы рас­смотрим основные типы инструментов срочного рынка.

Теперь о векселях. Вексель — это единственная ценная бумага, кото рую в соответствии с российским законодательством может выпус­тить физическое лицо. Однако не нужно спешить этого делать, во вся­ком случае до того, пока вы не изучите эту тему досконально и не поймете, почему выпускать собственные векселя рискованно. Обра­щение векселей в России регулируется Положением о переводном и простом векселе, введенном в действие Постановлением Центрально­го исполнительного комитета и Совета народных комиссаров СССР от 7 августа 1937 г.
Таким образом, вексель — это ценная бумага, абстрактное, ничем не обусловленное денежное обязательство строго установленной формы. Вексель является бесспорным долговым документом. То есть по век­селю нужно платить независимо от прочих обстоятельств: сначала нужно заплатить, потом можно разбираться. В этом преимущество векселе держателя (того, кому должны по векселю) перед держателем обычной долговой расписки (того, кому должны по расписке).
Выделяют два типа векселей — простые и переводные.
Простой вексель — это ничем не обусловленное обязательство лица, выписавшего вексель, об уплате обозначенной в векселе сум­мы денег по требованию или в определенный срок названному в век­селе лицу или по приказу этого названного лица. Право требования по векселю может передаваться другим лицам. Передачу права сопро­вождает соответствующая запись на самом векселе, называемая ин­доссаментом. По мере передачи нрава требования по векселю вексель передается из рук в руки. Вексельное законодательство большинства стран, в том числе и России, основано на Женевской вексельной кон­венции 1930 г. В соответствии с ФЗ «О переводном и простом вексе­ле» от 21 февраля 1997 г. в РФ вексельное обращение регулируется Положением о переводном и простом векселе, введенным в действие Постановлением Центрального исполнительного комитета и Совета народных комиссаров СССР от 7 августа 1937 г.
Переводной вексель определяют как выписанный в установленной форме документ, который заключает в себе ничем не обусловленное предложение (приказ) одной стороны, векселедателя (трассанта), другой стороне, плательщику (трассату), уплатить в указанный срок определенную денежную сумму третьей стороне, векселедержателю.
По переводному и простому векселю вправе обязываться граждане Российской Федерации и юридические лица Российской Федерации.
Российская Федерация, субъекты Российской Федерации, городские, сельские поселения и другие муниципальные образования имеют пра во обязываться по переводному и простому векселю только в случаях, специально предусмотренных федеральных! законом. Переводной или простой вексель должен быть составлен только на бумаге (бумажном носителе).


Разработчики Конвенции, устанавливающей Единообразный закон о переводном и простом векселе 1930 г., не пришли к единому мнению по поводу определения векселя. Положение о переводном и простом векселе не дает легального определения векселя. Статья 815 Граж­данского кодекса РФ содержит следующую ссылку, которая одно­временно рассматривается и как определение векселя: «В случаях, ког­да в соответствии с соглашением сторон заемщиком выдан вексель, удостоверяющий ничем не обусловленное обязательство векселедате­ля (простой вексель) либо иного указанного в векселе плательщика (пе­реводной вексель) выплатить по наступлении предусмотренного век­селем срока полученные взаймы денежные суммы, отношения сторон по векселю регулируются законом о переводном и простом векселе».
Простой вексель выписывается тем, кто должен платить в пользу того, кому он должен. Посредством передаточных надписей (индос­саментов) вексель можно передавать, а вместе с ним — и право требо­вания с должника. Переводной вексель выписывается тем, кому должны. Еще раз: простой вексель выписывает тот, кто должен, переводной — тот, кому должны. Рассмотрим ситуации, которые мо­гут сопровождать выписывание векселей. Некто получает в долг сред­ства и выписывает простой вексель. Не расписку, которая не является безусловным обязательством, а вексель. Другая ситуация. Некто от­дает товар, вместе с товаром передавая переводной вексель для подпи­сания. Получающий товар подписывает вексель, таким образом взяв на себя обязательства по оплате средств за товар в требуемой сумме, и возвращает вексель кредитору. Кредитор может сам получить деньги по векселю с должника либо расплатиться векселем с третьим лицом. Передача векселя, а вместе с ним права требования по векселю пере­дается посредством соответствующих надписей на оборотной стороне векселя (индоссаментов).
Имеющие хождение векселя на российском финансовом рынке вы­писываются на бланках единого образца либо на бланках, изготовлен­ных типографским способом компанией, выпустившей векселя. Век­сельные бланки единого образца имеют индивидуальные номера и являются бланками строгой отчетности. Являясь употребительными инструментами товарного оборота, векселя имеют также широкое рас­пространение и на финансовом рынке. Для инвесторов интересны век­селя, позволяющие получать доход в виде дисконта, либо процентны: выплат. Компании, работающие в товарном секторе, используют век­селя для зачетных схем. Некоторые векселя принимаются векселеда­телями в качестве платежного средства за собственную продукцию. Например, производитель продукции за предоставляемые ему услуги мог расплатиться векселем, а впоследствии принять вексель в каче­стве оплаты за собственную продукцию. Посредники, обслуживаю­щие подобного пода операции, могут зарабатывать до 30% от суммы сделки. Однако реализация подобных схем может занимать несколько месяцев и требовать длительных переговоров со сторонами сделки. Кроме того, вексельный рынок гораздо менее прозрачен с точки зре­ния информированности участников и сверки данных, что создает определенные возможности для недобросовестного ведения дел. Поэто­му на практике те, кто профессионально занимается зарабатыванием денег на перепродаже векселей, тщательно проверяют легитимность векселя, прежде чем начать работу.


А теперь давайте прикинем, насколько могут обогатить иас все эти инструменты, которые описывались выше. Если только зарабаты­вать и откладывать деньги, не задумываясь об инвестициях, то доэкономиться до бедности можно всего за несколько лет. За сколько точ­но — зависит от способа хранить деньги. Например, если вы держите деньги в тумбочке, то покупательная способность $1000 превратится в эквивалент $880 за год (в соответствии с данными за 2004 г.). А обес­ценивание вдвое произойдет за шесть лет (см. раздел «Считаем с лег­костью). То есть через шесть лет в вашем распоряжении от $1000 фак­тически останется только $500. Это если использовать при расчетах официальный уровень инфляции. Однако понятно, что существуют вещи, стоимость которых растет быстрее. Например, стоимость квад­ратного метра жилья в Петербурге. Рост цен в этом секторе временами достигает десятков процентов в год. В этом случае покупательная спо­собность целевых денег, откладываемых на покупку жилья, будет па­дать существенно быстрее,
Вкладывая деньги в банк под 9% годовых, мы будем беднеть на 3% в год. Дивиденды по акциям, которые обычно не превышают 3% годо­вых, обесценят наши средства почти на десятую часть за каждый год. С государственными облигациями и долговыми обязательствами на­дежных компаний мы обнищаем не слишком сильно — только на 5­7% за год. Облигации «второго эшелона», несмотря на риски, с ними связанные, в лучшем случае дадут нам выиграть у инфляции 2-3% дохода в год.
Единственным средством, способным приумножить наши деньги, остаются акции растущих компаний. Однако на пути сохранения и преумножения средств стоят многие преграды: слишком большой поток информации, подготовленные конкуренты, недобросовестные Срокеры, бездарные менеджеры, доводящие свои компании до банк­ротства. Продолжать можно долго. Однако при всех этих проблемах за века существования общества, называющего себя сегодня цивили­зованным, других действенных инструментов для сохранения средств не появилось. А осознавая это, приходится делать второй шаг в пони­мании рынка: он имеет свои правила и законы. Попытки инвестиро­вать, не зная этих правил, можно сравнить с идеей дикаря пересечь насыщенное шестирядное шоссе с несущимися непрерывно автомо­билями. Пока дикарь не узнает о светофорах, «зебрах» и подземных переходах, его риски останутся крайне высокими. Кроме того, наряду с приносящими убытки менеджерами и брокерами можно встретить профессионалов, стабильно получающих блестящие результаты и де лающих деньги своим акционерам и клиентам.
Нелегкий путь, который требует знаний, самодисциплины, терпе­ния, способности вникать в суть, сулит свои дивиденды. Но кто, соб­ственно, сказал, что будет легко?

Именно эта вера, как свойство натуры, позволяет инвесторам нахо­дить способы преумножения средств Приверженцы инвестирования и становятся людьми действительно богатыми. Результативные ар­битражеры могут рассматриваться как хорошие техники. Со спеку­лянтами сложнее. Где-то это — искусство, где-то наука, отчасти техника, в чем-то даже удача. Но, в любом случае, психология и философия спекулянта не ставят его в ряд стабильно богатеющих людей. Хотя часто именно в этом классе участников рынка случают­ся потрясающие разовые результаты. Но готовность рисковать всем, что имеешь, без оглядки хороша для романов увлекательного жанра, но отнюдь не для состояния банковских счетов. Спекулятивное со­стояние души не способствует стабильному финансовому положе­нию. Люди слишком часто выходят за пределы. Если бы, заработав, спекулянт призвал на помощь инвестора — эта парочка была бы не­победима.
Электронный магазин на Java и XML тут

Верхний и нижний спреды осуществляются путем одновременных по­купки и продажи двух опционов с различными страйками и одинако­выми датами экспирации. Верхний и нижний спреды можно построить на двух Call-опционах либо на двух Put-опционах. Эта стратегия напо­минает обычные покупки Call- и Put-опцпонов и предполагает наличие прогноза о движении цен — вверх или вниз. Однако за счет наличия в сделке продаваемых опционов снижаются как затраты на сделку, так и возможная прибыль по сделке — она становится ограниченной. Силь­ные движения на рынке встречаются реже, чем умеренные. Эта страте­гия позволяет зарабатывать на умеренных сдвигах, если, конечно, на­правление этих сдвигов было определено правильно.
Верхний спред на Call-опционах осуществляется путем покупки опциона с более низкой ценой исполнения и продажей опциона с бо­лее высокой ценой исполнения. В случае построения верхнего спреда на Call-опционах вы платите деньги рынку, в случае построения ниж­него спреда на Call-опционах рынок платит вам.
Это легко понять: глубокие опционы всегда дороже, значит, поку­пая мелкий опцион и продавая глубокий, вы должны деньги полу­чать, и наоборот. Если вы видите, что предложение рынка выглядит гак, что вы должны платить за спред с продажей глубокого опциона, значит, кто-то пытается сыграть в одни ворота. Другими словами, вам предлагают изначально невыгодные условия сделки. Как прави­ло, это объясняют неликвидным рынком. От опционных операций на неликвидном рынке лучше изначально воздержаться. Предложе­ния совершить с вами невыгодную для вас сделку можно встретить на сайтах некоторых российских компаний в Интернете. Подробнее мы поговорим об этом в главах, посвященных состоянию российско­го опционного рынка.
Верхний спред на Put-опционах строится посредством покупки Put-опциона с более низкой ценой исполнения и продажей с более высокой. В случае построения верхнего спреда на Put-опционах в мо­мент совершения сделки рынок платит вам, в случае построения ниж­него спреда на Put-опционах вы платите рынку. Как и в случае спре-дов, построенных на Call-опционах, сумма этих выплат составляет произведение разницы премий на количество опционных контрактов минус комиссионные.
Спреды удобно выполнять на площадках, где узаконена торговля парами опционов, в противном случае придется платить двойную ко­миссию.
Торговлю структурными продуктами, в том числе верхними и ниж­ними спредами, практикует «ОЛМА», а также ряд частных клиентов, торговавших еще во времена ликвидного рынка в середине девяностых.
А теперь рассмотрим несколько количественных примеров. Я вы­нуждена пользоваться данными прошлых лет, так как в настоящее вре­мя мы не имеем отечественных опционных рынков с ликвидностью, достаточной для применения стратегий, подобных описанным ниже.
Стратегии для работы на рынке государственных ценных бумаг представлены ниже в виде примеров использования фьючерсных и опционных контрактов на индекс доходности ГКО. Это те операции, которые мы предлагали наиболее продвинутым клиентам клиринго­вого центра, возглавляемого мною.

Пример 1
Пусть банк, получивший средства в управление, должен обеспечить оп­ределенный уровень доходности путем инвестирования в государственные ценные бумаги за некоторый период времени. При этом банк подвергается риску недополучить прибыль и даже понести убытки из-за нежелательного изменения курса ценных бумаг. В целях ухода от риска банк хеджируется, продавая фьючерсный контракт на ценные бумаги по нужному курсу на срок, соответствующий моменту возврата клиентских средств, обеспечивая себе необходимый уровень доходности независимо от дальнейших измене­ний цен.
Для подобной цели можно использовать контракт на индекс доходности ОФЗ; динамика цены фьючерсных контрактов представлена на рис. 16.


Пример 2
Трейдер, сделав прогноз о ситуации на рынке ГКО на четверг, 25 июля 1996 г., становится в продажу 24 июля. При этом он использует контракт на индекс ОФЗ на СПбФБ. В эту сделку он вкладывает 30 млн руб. В четверг он получает 10 млн (33% за 2 дня).



Если бы та же операция проводилась 8 авгус­та, инвестор, вкладывая 30 млн, получил бы 8 млн 660 тыс. руб. Данные операции трейдер проводит на фьючерсном рынке. Но для уменьшения рис­ка трейдер может захеджировать свои возможные потери на фьючерсах покупкой опциона на куплю (Call), и таким образом риск сводится к потере премии по Call-опциону. Позицию иллюстрирует рис. 14. Возможны следу­ющие варианты развития ситуации.


1. Цена пошла вниз трейдеру фьючерс принес 1000 пунктов прибыли, т. е. 10 млн, но Call-опцион подешевел на 400 пунктов и стал стоить 800 пунк­тов.
Таким образом, фьючерс принес + 1000 пунктов,
Call-опцион дал убыт­ки — 400 пунктов.
При закрытии этой позиции трейдер получает:

Затраты: be (от покупки Call опциона) — 1200.

Прибыль:

(1000 + 800) — 1200 = 600 пунктов.

Ограничив свой риск, трей­дер уменьшил прибыль и получил на 30 млн вложенных 6 млн прибыли за 2 дня. Однако эта операция проводилась при ограниченном риске.

2. Второй вариант развития событий: цена пошла вверх. Фьючерс прино­сит убытки, но Call-опцион растет в цене, и, как показывает практика, воз­можно закрытие позиции почти в ноль.
Мы рассмотрели наиболее простые комбинации. Возможна работа с большим количеством опционов различных типов, ведущих к формированию более сложной позиции и минимизации рисков при мак­симально возможном доходе.
Позицию, направленную в ту или иную сторону, можно создавать и с помощью одних опционов, т. е. без использования фьючерсов, рис­куя тем самым только премией, выплаченной за покупку опциона.
1. Трейдер уверен в росте доходности. Покупает право на куплю или Call-опцион, заплатив за него 1000 пунктов (рис. 17). Его риск ограни­чен 1000 пунктами, которые он заплатил продавцу опциона. Прибыль не ограничена, так как владелец опциона при росте доходности может продать его с прибылью или в любой момент перевести во фьючерс­ную позицию



Различные фьючерсно- опционные позиции позволяют также умень­шить потери при покупке тех или иных опционов.
Трейдер ожидает, что доходность к дате закрытия контракта до­стигнет 50% годовых. Поэтому он покупает Put-опцион со страйком 60% и продает Put-опцион со страйком 50% (рис 15).


Таким образом, размер премии, выплаченной за покупку Put-опциона, существенно снижается на величину премии, полученной за проданный Put-опци­он.



Следует отметить, что залоговые средства, необходимые для со­здания фьючерсно- опционных позиций, существенно уменьшаются по сравнению со случаем создания чисто фьючерсных позиций. Если, конечно, алгоритм расчетной системы биржи предполагает оценку риска совместно по фьючерсным и опционным позициям.
 


Рис. 18. Зависимость прибыли и убытков от котировки




Рис. 19. Зависимость прибыли и убытков от котировки (пример)




Опытный оператор, постоянно отслеживающий рынок, может со­здавать позиции, где риска потерь практически нет, а прибыль будет зависеть от ситуации на рынке.
Трейдер получает прибыль за счет разницы между премиями за проданный Call-опцион и купленный Put-опцион (рис. 19). Данная позиция беспроигрышная и не требует залоговых средств.


Трейдер покупает Call-опцион с премией 1050 пунктов и Put-опци­он с премией 1050 пунктов (рис. 20).
Трейдер тратит на создание этой позиции

1050 + 1050 = 2100.

Между страйками

7000 - 5000 = 2000.
Таким образом, трейдер рискует

(2100 - 2000 = 100), только 100 пунк­тами, а получает возможность, развивая свою позицию, получить при­быль практически без риска.

Приходим на рынок за доходом как инвесторы и за деньгами как компании
Как мы вообще попадаем на финансовый рынок? На самом деле, по-разному. Большая часть моих коллег оказалась здесь ради быстрых и, как нам тогда казалось, легких денег. Предприниматели приходят, на­чиная чувствовать, что недостаточно быстро развивают свой бизнес из-за недостатка средств. На рынке они получают не только недостающие им в данный момент материальные ресурсы, но и систему, которая мо­жет обеспечить в будущем бесперебойное финансирование компаний. Некоторые стремятся на финансовый рынок для того, чтобы пустить в оборот собственный интеллект. Приобретенные некогда навыки в дру­гих сферах знаний позволяют этим людям быстро разрабатывать све­жие и востребованные обществом конкретно в данный момент идеи. Финансовый рынок оказался для России совершенно новым явлением и, естественно, во время формирования рынка в стране не нашлось под­готовленных кадров. Поэтому физики, математики, инженеры запол­нили различные структуры финансового рынка — инвестиционные компании, банки, финансовые службы производственных корпораций. Не найдя более оплачиваемого применения своим незаурядным интел­лектуальным способностям, они сформировали огромную армию, и по сей день работающую на финансовом рынке.
И только наиболее продвинутые из нас приходят на финансовый рынок для того, чтобы контролировать свою жизнь во всех ее сферах, в том числе и денежной. Для того чтобы впредь финансовые вопросы не создавали проблем, а деньги были не тяжело добываемой и быстро уходящей между пальцев субстанцией, а обычной нормой счастливой и обеспеченной жизни. Для того чтобы достигнуть этой мечты, нужны знания о том, как устроен и функционирует финансовый рынок и ка­ковы технологии работы на нем.
Итак, мы приходим на рынок как инвесторы — для того чтобы вы­годно вложить свои деньги и получить доход. Мы приходим на тот же рынок как владельцы компаний — для того чтобы получить день­ги для их развития. А чтобы нам и то и другое делать быстро и удобно, современный финансовый рынок предлагает нам эффективный и раз­нообразный инструментарий.
Посмотрим на интеллектуальную карту 1 (рис. 1). Место инвестора — в центре карты; ему соответствует цифра 1. Все остальное, что изобра­жено на этой карте, — это совокупность инструментов, которые инве­стор может покупать и продавать, а также рыночные инфраструктура и механизмы. Они, во-первых, обеспечивают возможность покупки и продажи инструментов, а во-вторых, повышают эффективность этой деятельности. Все, что изображено на карте выше инвестора, — это ин­струменты финансового рынка, доступные инвестору.
Обсуждая данную схему, начнем с самых простых инструментов (но это не значит — неинтересных!). Сейчас вы в этом сами убедитесь. Давайте найдем в верхнем левом углу схемы цифру 2 — акции.

В связи с ними нужно обсудить следующие ключевые моменты.
1. Откуда появляется доход компаний.
2. Чем существенно отличаются акции от прочих инструментов, обращающихся на финансовом рынке.
3. Какие акции достойны вашего внимания.


Блестящим шедевром человеческой способности к кооперации яв­ляется развитой фондовый рынок. С помощью этой части финансово­го рынка смелые и работоспособные люди могут воплощать в реаль­ность свои мечты, обеспечивая потребности общества и используя его же ресурсы. Наиболее активная часть населения организует компа­нии, производящие продукты питания, которые мы едим. Строит дома, в которых мы живем. Разрабатывает программное обеспечение для компьютеров, которыми мы пользуемся в офисах и дома. А также дает возможность нам наслаждаться качеством звука на современной аппаратуре, ездить на мощных автомобилях, получать удовольствие от дизайна современных зданий... Они производят все то, что мы гото­вы есть, пить, смотреть, заправлять в бак автомобиля, надевать на себя, в общем, применять, предварительно покупая. То есть то, что нам нуж­но и за что мы готовы прямо или опосредованно платить. Однако удовлетворение наших потребностей в пище, жилье, красивых и удобных вещах — это еще не все. Мы не только используем про­дукцию компаний, ее производящих. Любой человек может стать совладельцем компании, покупая ее доли на фондовом рынке. С отно­сительно небольшими капиталами, практически начиная с десятков долларов, мы можем купить долю компании, если считаем ее перспек­тивной, и участвовать в ее прибылях.
Трудно придумать что-то более легкое для понимания современно­го человека, чем суть механизма инвестирования. Мы живем в вели­колепном мире с развитыми коммуникациями. Века развития сделали нас активно общающимся и обменивающимся сообществом. Ну или, скажем так, наиболее продвинутую его часть. В этом контексте и хоте­лось бы рассматривать механизм инвестирования. Представитель об­щества или группа лиц имеют идею, наработки и желание удовлетво­рить здоровые потребности общества определенным видом товаров. Этими товарами могут быть фруктовые леденцы с витаминами, но­вый тип компьютеров, источники питания, использующие солнечную энергию, сеть закусочных быстрого питания и любые другие продук­ты и идеи. Однако для того, чтобы произвести и предоставить нам все эти товары, компания нуждается в средствах. Взять их она может на финансовом рынке. Современный финансовый рынок, в свою оче­редь, располагает обширными перечнями механизмов и инструмен­тов для того, чтобы предоставить деньги тем, кто в них нуждается для развития бизнеса, с одной стороны, и инвестиционные продук­ты тем, кто желает преумножать свои средства путем инвестирова­ния, с другой.
Откуда берется прибыль компании
Успешно развивающаяся на рынке компания получает прибыль. По­скольку ее товары оказываются конкурентоспособными или даже един­ственными в своем роде, они пользуются спросом и их покупают. Потре­битель платит установленную цену за товар, оплачивая таким образом затраты компании на товар плюс заложенную в цене прибыль. Прибыль, аккумулированная компанией в свое развитие, наращивает ее активы. Активы правильно развивающейся компании должны расти. А стало быть, должны расти и стоимости долей компании, т. е. акции. Доли ком­паний можно покупать и продавать на специально организованных для этого биржах и в торговых системах (см. интеллектуальную карту 1 (рис 1)).


Хорошие результаты деятельности компании и высокий спрос на ее акции ведут к их удорожанию. Например, акции компании «Майк­рософт» {Microsoft) увеличились в стоимости за 10 лет (с 1985 по 1995 г.) в 50 раз. То есть инвесторы, вложившие в эти бумаги по $20 000, через 10 лет просто стали миллионерами.

Надо сказать, что современный рынок дает богатейший спектр арбитражных возможностей. Широко используемыми являются арбитражи с акциями, с одной стороны, и американскими депозитарными распис­ками — ADR на эти же акции, с другой: например, путем покупки ак­ций на российской бирже и продажей ADR обращающиеся на одной из западных площадок. Специалисты, проводящие эти операции, счи­тают, что зазора цен в 1% уже вполне достаточно для того, чтобы при­ступить к арбитражу. И такие возможности появляются по нескольку раз в месяц.
Существуют и более сложные разновидности арбитражей. Напри­мер, через покупку набора акций, входящих в индекс, и продажу сроч­ного контракта на этот индекс.
Отметим также, что как в примере арбитража 1, так и в примере 2 продажу фьючерса можно было заменить покупкой опционов Put. Тогда арбитражер может воспользоваться своим правом покупателя опциона в зависимости от рыночной ситуации. И если на момент за­крытия опционного контракта рынок будет стоять выше цены испол­нения опционного контракта, то арбитражер может забыть об опционе и закрыть сделку по рыночной цене. В этом случае прибыль, получаемая по арбитражной сделке, окажется выше, чем зафиксирован­ная в момент ее совершения.
Отметим, что все приведенные примеры обладают одной общей чертой: арбитражный доход фиксируется в момент совершения сделки и ниже быть не может. Доход уже не уменьшается, как бы ни двигался рынок. Исключением является только необходимость отвле­кать средства на поддержание на счету требуемого уровня маржи в случае использования в арбитражах маржируемых контрактов и дви­жения рынка в неблагоприятную сторону. Отвлечение средств на мар­жу, естественно, снижает доходность по арбитражу.

В зависимости от спроса на деньги на рынке процентные ставки, по которым на рынке предлагаются деньги в долг, будут меняться. Вполне логично, что когда на рынке возникает много желающих про-кредитоваться, то процентные ставки, под которые осуществляются заимствования, возрастут. Например, когда в конце квартала россий­ские банки платят налоги, спрос на средства возрастает. И тогда став­ка на краткосрочные кредиты на межбанковском рынке может воз­растать в несколько раз. Через три-четыре дня обычно все снова приходит в норму.
Для того чтобы охарактеризовать чувствительность цены облига­ции к рыночным ставкам, специалисты финансового рынка использу­ют специальный показатель — дюрацию. Другими словами, дюрация позволяет представить в количественной форме то как реагирует цена той или иной облигации на рыночные изменения в процентных став­ках. Например, на рынке выросли ставки на длинные заимствования. Логично предположить, что владельцы средств постараются разме­стить свои деньги под этот новый, более выгодный процент. Эта ситу­ация отразится и на ценах облигации. Имейте также в виду, что среди практиков российского рынка часто термин «дюрация» используется не в своем значении критерия чувствительности, а как синоним дли­тельности. То есть в их интерпретации «бумаги с большой дюрацией» не будут обладать сильной чувствительностью к изменениям рынка, а просто являться «длинными» бумагами — с большим сроком до пога­шения. Поэтому, когда вам рекомендуют приобрести портфель бумаг с большой дюрацией, уточните, что имеется в виду. Или, когда вы изу­чаете информацию в прессе, постарайтесь понять по контексту, что старался выразить эксперт.

Место срочного рынка и рынка производных (инструментов, в основе которых лежат первичные инструменты) представлено на рис. 8. Ры­нок производных имеет секторы на товарных рынках, рынках акций, долговых обязательств и кредитов в виде срочных контрактов и про­чих инструментов на соответствующие активы. В части, относящейся к товарному рынку, рынок производных является частью товарного рынка, а в части, относящейся к ценным бумагам, — частью рынка цен­ных бумаг и т. д. Такой подход к классификации по секторам вложе­ния средств позволяет, анализируя природу различных рынков, выде­лить секторы срочного рынка, а также их взаимосвязь. Как известно, перемещение средств между рынками зависит от уровня доходности на рынке, продуманности налогообложения, рисков, организованно­сти и удобства работы на рынке. Существует также институциональ­ный подход. Также право на существование имеет инструментальный подход, так как именно анализ инструментария вскрывает суть проис­ходящих на финансовом рынке явлений, основные черты изменений которого проявляются в интеграции, глобализации и возрастании мо­бильности финансовых потоков. При таком подходе мы констатиру­ем, что сделки, совершаемые на спот-рынках товара и ценных бумаг, являются кассовыми сделками. Сделки в соответствующих секторах совершаемые на срок, являются срочными. Взглянуть на это можно на рис. 9.




Заметим, что цены по срочным контрактам на реальный товар со­держат в себе информацию о процентных ставках. Действительно, цена товарного фьючерса определяется как спот-цена с добавкой на транспортные, складские и страховые расходы, а также процент, который имел бы инвестор на сумму стоимости актива за срок действия


где Pf— фьючерсная цена;
Рат — цена актива на спот-рынке на дату заключения контракта;
с — ставка альтернативных вложений, выра­женная в процентах;
п — количество месяцев до закрытия контракта.

В случае поставочного контракта на акции (1) верно, при этом:
Р.— фьючерсная цена акции;
Р — цена акции на спот-рынке на дату зак­лючения контракта;
с — ставка альтернативных вложений, выражен­ная в процентах;
п — количество месяцев до закрытия контракта.

Еще раз повторим: решая приобрести тот пли иной товар заранее и держать его у себя, оператор рынка сравнивает финансовые результаты каждого варианта. Например, либо вложить деньги в товар и держать его на складе три месяца, пока товар не понадобится, — либо положить деньги в банк на депозит, купить трехмесячный фьючерс, а по истечении трех месяцев получить поставку фьючерса и проценты по депозиту.




Так же как и в случае товарного фьючерса, для срочного контракта на акции тоже учитывается ставка альтернативного вложения.
По мере развития срочного рынка участниками применялись все более сложные инструменты. При этом усложнения шли по двум ос­новным направлениям. Во-первых, это использование все более слож­ных инструментов, например, производных на производные, т е. производных более высокого порядка. Причем эти сложные по по­строению контракты являются стандартизованными и торгуются как на биржевых, так и на внебиржевых рынках. С другой стороны, активно развиваются свопы. Своповое соглашение является сугубо индивидуальной договоренностью покупателя и продавца и не име­ет обращения на рынках стандартизованных контрактов. Тем не ме­нее своповое соглашение, имея суть природы срочного соглашения, является таковым, и кроме того, определяя цены по свопу, стороны используют информацию и прогнозы по смежным, а также по фи­нансовым секторам рынка. То есть свопы, как и производные более высокого порядка, оперируют данными по нескольким секторам рынка и в этом смысле являются инструментами интеграции и гло­бализации. Развивающиеся параллельно инфраструктуры срочных рынков ведут, в свою очередь, к возрастанию мобильности финансо­вых потоков и скорости перетекания средств по различным секторам финансового рынка.

Чтобы поддерживать в Интернете котировки, компания должна обес­печить постоянный контроль за ними со стороны по крайней мере од­ного высококлассного специалиста — опционщика. Кроме того, при формировании учета и отчетности оказывается задействованным бэк-офис. Помимо начальных вложений в направление — на организацию офиса, возникают постоянные затраты. Помещение, плата за Интер­нет, зарплата сотрудников — все это выливается, по самой скромной оценке участников рынка, по скорректированным данным, более чем в $5 тыс. ежемесячно, если держать офис в Петербурге. Для московкого офиса затраты будут еще выше — в полтора-два раза.

Биржа РТС достаточно долго осмысливала предложение участников рынка ввести в обращение короткие опционы со сроком обращения в один месяц. И в конце концов весной 2005 г. решила это сделать. Офи­циальный комментарий биржи РТС по поводу ввода коротких опцио­нов выглядит так: «Необходимость введения коротких опционов связана со спецификой данного рынка. Участникам выгоднее ждать истечения срока действия опционов, а не закрывать позиции досроч­но, что ограничивает ликвидность. Введение коротких опционов в до­полнение к уже существующим контрактам позволит расширить воз­можности участников рынка и, как следствие, увеличит емкость рынка». 30%-ные спреды (т. е. разница между предложениями рынка на куплю и продажу) заставляют посмотреть на нововведение биржи с другой стороны. Единственный способ в условиях высокой волатильности удешевить опционы — это сократить срок их обращения. Что, собственно, биржа и сделала. По мнению участников, биржа делает ставку на интерес к коротким опционам некрупных игроков.
Организаторы же торговли, представители других бирж, вполне обоснованно не считают, что введенный короткий контракт выполнит полезные экономические функции, из-за которых, собственно, сроч­ные контракты и являются востребованными широким кругом участ­ников. «Вводимые опционы явно не для хеджеров. Скорее — для акти­визации торговли маржинальными», — лаконично прокомментировал ситуацию с вводом коротких опционов Всеволод Соколов. Действи­тельно, торговля маржинальными, т. е. кредитование участниками рынка друг друга средствами гарантийного обеспечения, остается на российском рынке востребованной операцией. Тем более что биржа РТС практикует единую систему расчетов при торговле акциями и срочными контрактами. То есть участник рынка может кредитовать свою покупку акций деньгами, занятыми на срочном рынке. Опера­ция совершается моментально, нажатием нескольких клавиш.

Тогда вам стоит ознакомиться с установившимися нормами и стерео­типами на существующем рынке. Анализ российской практики пока­зывает, что, как правило, выходя на фондовый рынок, клиенты стара­ются иметь дело со знакомыми управляющими. Причем особенно это правило распространено среди людей, вкладывающих значительные суммы, десятки тысяч долларов и выше. Нужно также отметить, что в российской практике нет четких критериев, позволяющих отделить набор операций, доступных только клиентуре с крупными суммами, от прочих на фондовом рынке. Просто есть компании, которые при­держиваются определенных внутренних норм. Поэтому, если вы не можете с определенной суммой получить услугу в одной компании, у вас есть два варианта: либо увеличить сумму до требуемого первой компанией норматива, либо поискать другую компанию.
Опрошенные управляющие и клиентские менеджеры считают, что наиболее востребованной из услуг для крупных клиентов, когда речь заходит о крупных состояниях, становится услуга индивидуального доверительного управления. Минимальная сумма из названных уп­равляющими, начиная с которой эта услуга может быть предоставле­на, составляет $10 тыс. Однако на рынке присутствуют также компа­нии, которые оказывают услугу доверительного управления только от сумм более $300 тыс. Ряд компаний сознательно снижает для клиен­тов сумму вхождения ради перспективы. То есть в надежде на то. что по мере получения результатов клиент увеличит сумму инвестиций Более того, понимая причины настороженности российских клиентов,
некоторые компании, по возможности, вообще не проводят четкого разграничения клиентов на группы, по крайней мере по качеству пре­доставляемых услуг. Например, брокерское обслуживание доступно практически с любой величиной активов.
Компании, осуществляющие в интересах клиента опционные стра­тегии, как правило, считают нецелесообразным работать с суммой ме­нее $10 тыс.

В процессе управления средствами клиент контактирует с менедже­ром компании. Портрет менеджера может существенно варьироваться в зависимости от того, какие задачи на него возлагает компания и ка­кие функции делегирует. Есть фирмы, где брокер, выполняющий опе­рации в интересах клиента, и менеджер, консультирующий клиента по поводу выработки стратегии, — одно лицо. Уровень образования и возраст менеджера в данном случае не имеют значения. Навыки же общения, напротив, выходят на первый план: менеджер должен понят­но и ясно излагать клиенту суть предлагаемых услуг и торговых стра­тегий. Критерием успешности менеджера являются, в первую очередь, результаты его прошлой деятельности. Причем, как подчеркивают специалисты, основным критерием ее являются не абсолютные циф­ры заработков, а суммарная доходность за длительные периоды. Со­гласно сложившейся на рынке практике менеджеры зарабатывают 10­15% и более от полученной ими для клиента прибыли.
В крупных компаниях, как правило, менеджер, работающий с кли­ентом, и брокер практически не соприкасаются — настолько разнесены их функции. Когда компании разносят функции менеджера, работаю­щего непосредственно с крупными клиентами, и брокера, исполняю­щего приказы на рынке, то менеджер сам торговать уже не должен. Ис­тория его собственных операций не имеет значения, ее может и вовсе не быть. Критериями ценности менеджера в глазах компании теперь становятся наличие контактов, способность заводить связи, респек­табельность, а также умение общаться с клиентом в острых ситуаци­ях, которые могут возникать временами на рынке. В этом случае со­ответствующим образом меняется и портрет менеджера. Из лица без определенных черт, кроме двух — адекватно объясняться с клиентом и постоянно приносить прибыль, он превращается в симпатичного моло­дого образованного парня с хорошей клиентской базой. Собирательный портрет успешного инвестиционного менеджера, описанный россий­скими специалистами, выглядит так: молодой человек, моложе 35 лет, с респектабельной внешностью, высшим образованием, позитивным опытом в привлечении крупных клиентов и собственной клиентской базой. Он коммуникабелен, инициативен, доброжелателен, обладает необходимым набором профессиональных знаний. Критерием его ра­боты служит величина активов, привлеченная им в компанию.

Инвестиционный менеджер и брокер при любом, даже самом коротком общении будут выступать источниками информации. Для вас очень важно с самого начала понимать интересы каждого участника, непо­средственно с вами взаимодействующего. В этой связи нужно сразу от­метить, что задача брокерской компании — получить с вас плату за свои услуги. И компания будет держать только тех брокеров и менеджеров, которые выполняют свою работу. Индикатор работы менеджера состо­ит в том, чтобы вы как можно больше денег помещали на свой счет, Ра­бота брокера определяется тем, сколько комиссионных вы заплатили за операцию. Вы можете возразить, что брокер может работать от дохода. Да, может. Но ведь комиссионные никто вам не отменял. Попробуйте договориться о работе без комиссионных, с совершением сделок по бир­жевым котировкам и совместной ответственностью за убытки. В ходе обсуждения с представителем компании такой схемы взаимодействия для вас все сразу встанет на свои места.
Особенно тщательно нужно анализировать свои действия, если их причиной стала информация, полученная от брокера или клиентского менеджера. Нужно ли спрашивать совета у своего брокера о необходи­мости провести ту или иную операцию? Крылатый ответ, приписываемый Уоренну Баффету, звучит так: «Никогда не спрашивайте парик­махера, стоит ли вам стричься».
То есть, получая информацию от своих инвестиционного брокера и менеджера, всегда помните, что она идет от стороны, имеющей свои интересы. Поэтому вы всегда будете получать информацию, адапти­руемую к этим интересам.

Классы Java для работы с потоками

Инвесторы и журналисты: разные цели и заработки

Какие налоги мы заплатим

Начинаем работать

На самом деле ликвидности нет, но есть надежда

Новые технологии для инвесторов, спекулянтов и арбитражеров.

Общение с брокером — где интересы расходятся

Оказии терминологии: о ложных друзьях инвестора

Претензионный порядок

Рейтинговая классификация, используемая крупнейшими агентствами