Ричард Бернер - Morgan Stanley о перспективах мировой экономики в свете концепции

Автор Ричард Бернер

Наш прогноз экономического воссоединения - процесса, предполагающего неизбежное влияние зарождающейся рецессии в США на Японию и Европу -реализуется медленно и неравномерно. В некоторой степени в этом нет ничего удивительного: замедление

экономической активности в США только начинает проявляться, поэтому воздействие на другие экономики еще проявит себя в будущем. И, несмотря на то, что финансовый шторм,

разразившийся прошлым летом, спровоцировал кредитный кризис в США, пока он не захватил все рынки. Кроме всего этого, развивающиеся рынки пока что в целом были огорожены от американских проблем. Так, каковы же основания для рекорреляции? И каковы риски?

Мы по-прежнему придерживаемся точки зрения, что Япония и Европа больше всех стран подвержены влиянию США, а следующими за ними в списке идут некоторые страны Латинской Америки -торговые партнеры США. "Тест на стресс" наших прогнозов, отражающий потенциальное

продолжение ослабления в США, рост цен на энергоносители и падение доллара не меняют этого ранжирования. В то время как Япония и Европа стоят перед лицом таких традиционных проблем, как рост цен на энергоносители и укрепление национальных валют, они остаются уязвимыми по следующим причинам: замедление в США обнажило внутреннюю слабость экспортно-зависимой Японии. Напротив, внутренний спрос в Европе остается благоприятным, но ему все же грозит умеренный кредитный кризис. Такие различия могут дать рынку определенные возможности, поскольку в нем больше учтено плохих новостей из Японии, нежели из Европы. В обеих странах замедление темпов роста может спровоцировать снижение суверенной доходности и цен на рисковые активы. Хотя ЕЦБ не будет понижать ставки в ближайшем будущем, доходность европейских облигаций в свете недавней поддержки может оказаться привлекательной, и спрэды со странами, как по ту сторону Атлантики, так и в водах Тихого океана могут развернуться. И, несмотря на то, что вся наша команда европейских стратегов ждет ралли на медвежьем рынке в ближайшее время, европейские акции, скорее всего, подвержены негативным сюрпризам со стороны отчетов по доходам компаний.

Япония и Европа уязвимы. Влияние замедления в США на торговлю в Японии не вызывает сомнений: Согласно данным,

имеющимся на февраль, экспорт японских товаров в Америку сократился на 6% по сравнению с предыдущим годом, в то время как экспорт по всем остальным направлениям вырос на 12.9%. Оба показателя снизились за последние два года, когда рост экспорта в двузначных цифрах помогал восстановлению японской экономики. Теперь же замедление мирового роста и укрепление иены сдерживает рост экспорта. Сокращение экспорта уже обнажило слабость внутреннего спроса, и реальность только сейчас начала всплывать на поверхность. Политические

проколы, как например, Закон о пересмотре стандартов на производство строительных работ затормозил активность на рынке жилья. Теперь существует вероятность "мини-рецессии" в первой половине 2008 года, так как стремительно растущие цены на энергоресурсы и сырье изрядно потрепали доходы потребителей в связи с тем, что ухудшение ситуации на рынке жилья негативно сказалось на капиталах потребителей, а ужесточение финансовых условий привело к ограничению капитальных

расходов, особенно что касается малого и среднего бизнеса. Замедление торговли в США также отражается и на Европе, но истории экспорта и внутреннего спроса несколько отличаются. За год на конец января экспорт в США сократился на 0.7%, тогда как доставки в другие регионы выросли на 12.9%. Принимая во внимание то, что экспорт в США занимает всего 13% от всего экспорта Евросоюза, сильный рост

внутреннего спроса на других рынках, особенно на рынках Азии за исключением Японии и стран-производителей нефти, является мощным компенсирующим

фактором наряду со все еще высокими темпами внутреннего спроса. Кроме того, европейские производители продолжают

рапортовать об устойчивых трендах спроса, судя по данным исследования деловой активности. Наша собственная количественная модель, основанная на исследованиях, говорит о том, что в первой половине года рост ВВП в среднем может составить 1.7% (в годовом выражении). Однако компании начали урезать свои производственные планы, и анализ подтверждает, что рост долго не продержится. Затянувшийся

кредитный кризис и стремительный рост курса евро подтолкнул европейских аналитиков понизить прогноз по росту в еврорегионе с 1.6% до 1.5% в этом году и с 2.2% до 1.5% в следующем. В связи с сокращением продаж и

увеличением расходов

корпоративные прибыли

сокращаются, а работники и кредиторы становятся все более осторожными. Поскольку ЕЦБ не упускает из виду постоянно растущую инфляцию, нам кажется, что говорить об ослаблении пока слишком рано, а неликвидность на денежных рынках и кредитные беспокойства привели к

расширению качественных спрэдов по всему спектру сроков погашения. Такая комбинация приведет к снижению

коммерческих и жилищных инвестиций, а разрыв пузырей на рынке жилья в Испании и Ирландии уже вылился в замедление экономического роста в этих странах.

Развивающиеся рынки:

размежевание продолжается, но

проходит неравномерно.

Контрастируя с большей частью развитого мира, фундаментальные обстоятельства для большинства стран с развивающимися рынками развиваются благоприятно, и

экономики этих стран уверенно стоят на пути роста. Благодаря структурным реформам,

профицитам текущего счета и положительным изменениям

условий торговли, в некоторые

Morgan Stanley о перспективах мировой экономики в свете концепции рекорреляции

развивающиеся страны

устремились потоки инвестиций, и стали расти доходы и благосостояние. Так, динамика внутреннего спроса в Китае продолжает компенсировать

слабость экспорта и поддерживать другие азиатские экономики, некоторые из которых обладают собственным потенциалом. Но признаки ослабления постепенно начинают появляться. Мы ожидаем, что замедление экспорта и потоков денежных средств вкупе с высокой инфляцией и ужесточением денежно-кредитной политики начнет наносить удары по росту в Азии, в особенности в Индии. Увеличение расходов на добычу основных металлов и топливо говорит о том, что производители сырья продолжат получать выгоду от ужесточения поставок. Между тем, рост в Латинской Америке продолжает процветать, но и здесь мы ждем спада.

Сценарии риска. Чтобы проверить силу наших убеждений, наша команда экономистов провела следующий эксперимент. Какой эффект на мировой рост и инфляцию окажет ослабление экономики в США, растущие котировки энергоресурсов и дальнейшее падение доллара против основных валют? Ответы очевидны. Темпы мирового роста в этом и следующем году, скорее всего, замедлятся до уровней ниже тренда, а инфляция резко увеличится. Согласно нашим основным мировым прогнозам, цена на нефть Brent упадет с $106 до $98 к концу 2009 года, а доллар восстановится к $/?1.40 и Y/$ 105 к концу 2008 года. Это соответствует нашему текущему мнению относительно того, что за умеренной рецессией в США последует относительное

восстановление в следующем году. В соответствии с альтернативным сценарием риска, США ждет рецессия с "двукратным падением": в 4 квартале 2008 года рост сократится почти до нуля (0.8% г/г) и будет сопровождаться незначительным восстановлением в 2009 году. Одним из факторов, подтверждающих наш

пессимистичный прогноз, является восходящий тренд цен на энергоносители: стоимость нефти

Brent в среднем составит $110 на протяжении всего 2009 года. Также доллар, скорее всего, продолжит слабеть до уровней $/?1.75 и Y/$ 85. Важно помнить, что этот сценарий, скорее всего, будет сопровождаться усилением

тенденции к уходу от рисков и росту волатильности на финансовых рынках, что станет основным каналом

распространения ослабления США в остальные части мира.

По нашему мнению, вряд ли такой сценарий спровоцирует мировую рецессию, но мировой рост в этом и следующем году сильно сократится и может достигнуть минимальных темпов за последние пять лет. Эффект от замедления роста в США наиболее ярко проявится в 2009 году. Еще большую важность, пожалуй,

представляют четыре

нижеследующих вывода: Во-

первых, в случае развития такого сценария шансы на

восстановление мирового роста будут отложены до 2010 года. Во-вторых, в то время как рост цен на нефть способствует еще большему замедлению мирового роста,

дальнейшее снижение спроса

может вымостить дорожку для еще больших падений котировок

сырьевых активов, особенно,

основных металлов. Помимо этого, экономики, которые могут понести максимальный ущерб, значатся в нашем основном прогнозе среди тех, которые в настоящий момент находятся под давлением;

"стрессовый сценарий" не меняет положения в рейтинге. И, наконец, эти различия могут привести к большим отличиям в динамике рынков, чем мы прогнозируем.

Такие региональные различия требуют более подробного

обсуждения, особенно это касается наиболее подверженных риску экономик. К примеру, в Японии такой "стрессовый сценарий" может мини-рецессию вывести в более глубокое ослабление.

Низкий экспорт, капитальные

расходы и потребление - тройная угроза для экономического роста. Укрепление иены и рост нефтяных котировок компенсируют друг друга, в результате чего прогноз по базовой инфляции останется прежним. Но реакция с

политической стороны будет гораздо более резкой. Банк Японии, скорее всего, в 2008 году вернется к политике нулевой процентной ставки, а финансовые власти останутся верными рефляционным политикам, как например, открытой политике целевой инфляции и увеличением покупок японских государственных облигаций в крупных размерах. Затянувшееся ослабление в США также скажется и на экономике Канады, хотя компенсирующим фактором может стать

спровоцированный нехваткой запасов рост цен на энергоносители. Базовая

инфляция Канады будет держаться вблизи уровня 1%, тем самым, давая зеленый свет более

агрессивному ослаблению

денежно-кредитной политике в 2009 году, а, следовательно, способствуя дальнейшему

ослаблению канадского доллара. Аналогичные риски угрожают Австралии и некоторым

развивающимся экономикам

Латинской Америки, например, Бразилии (но не Венесуэле).

Для еврорегиона главный удар в этом сценарии представляет

растущий евро. Как и в случае с Японией, сильная валюта смягчает удар, исходящий от

энергетического рынка, и Европа сейчас меньше зависит от

экономического роста США, чем во время предыдущих спадов. Однако половина торговых партнеров Евросоюза более или менее находятся в "зоне доллара", и влияние валюты на прибыли и экономику может оказаться очень значимым. Такой канал транспортирует снижение

капитальных расходов и роста новых рабочих мест, увеличение числа корпоративных банкротств и больший риск для финансовых организаций Еврозоны. Однако он может помочь падению инфляцию ниже целевого уровня ЕЦБ, вместе с замедлением роста, что может убедить ЕЦБ начать довольно агрессивную политику ослабления. В Азии наиболее уязвимой экономикой является Индия, поскольку рост в этой стране зависит от потоков капитала, поэтому тенденция к уходу от риска, развивающаяся на финансовых рынках, может

Государственное регулирование - расплата за грехи

усугубить ущерб для роста. Напротив, китайские власти приветствуют текущий спад в США, поскольку это помогает охладить экономику Китая и ослабить инфляционное давление. Даже если спад ухудшится, сильное финансовое положение Китая и огромные валютные резервы ограничат нисходящие риски. Тем временем, у остальных азиатских властей пока есть место наполнить насос. К примеру, в Гонконге монетарное ослабление может оказать поддержку активам, деноминированных в гонконгских долларах, и внутреннему потреблению и инвестициям, нивелировав негативное влияние более слабого мирового роста на торговлю. Смешанный экспорт Кореи также позволяет ей быть менее подверженной спаду в США, чем в прошлом, а новое правительство может внедрить расходы на инфраструктуру, чтобы справиться с внешним

ослаблением. Напротив, Тайвань более подвержен ослаблению в США, и у нового правительства нет возможности более агрессивно принимать меры по

стимулированию^

Pro Finance Service

Автор Ирвин Стелцер

Инвестиционного банковского сектора, таким, каким мы его знали, больше не существует. Изменения стали неизбежностью уже когда администрация Буша и Федеральная резервная система решили использовать деньги налогоплательщиков, чтобы

помочь JP Morgan Chase выкупить Bear Stearns. Прошли времена, когда американские финансовые институты действовали без

регламента. Инвестиционные банкиры, конечно, будут стонать и жаловаться, но делать нечего. Они взяли у государства деньги, много денег, в обмен на поблажки в государственном регулировании. Когда председатель Федеральной Резервной Системы Бен Бернанке получил разрешение Белого Дома и секретаря Казначейства Хэнка Полсона занести почти $30 миллиардов долга Bear Stearns в баланс ФРС, тем самым, открыв дисконтное окно банку, говоря на торговом жаргоне, он поставил под угрозу благополучие

налогоплательщиков. Если

окажется, что вексель Bear Stearns не имеет ценности,

налогоплательщики будут нести все убытки, поскольку JP Morgan согласился обеспечить только $1 миллиард из $30 миллиардов риска, который на данный момент взяла на себя ФРС. Возможно, это было необходимо для того, чтобы подтолкнуть JP Morgan Chase к поглощению Bear, что могло бы спасти финансовую систему от краха, но теперь мы этого уже никогда не узнаем. Дело сделано, и государство теперь является косвенным поручителем всех крупных инвестиционных банков.

Этот сектор никогда не регулировался как кредитные организации, коммерческие и сберегательные банки,

застрахованные государством, которое чувствует за собой обязательство гарантировать разумное ведение бизнеса этими организациями с достаточным капиталом. До сих пор инвестиционные банки не подвергались, как говорил Полсон, "серьезному присмотру", которому должны подвергаться

коммерческие банки. Это более чем устраивало эдаких независимых мачо, привыкших свободно разгуливать по Уоллстрит и не иметь ничего общего с Вашингтоном. Bear изменил эту ситуацию. Правительство решило, что оно не может допустить крушение инвестиционного банка, что позволило паникующим банкирам с Уолл Стрит облегченно вздохнуть, и направило миллиарды средств налогоплательщиков на спасение Bear Stearns. Этот факт подтолкнул другие банки просить о помощи. Бывший глава инвестиционного банка Gold-man Sachs Полсон надеется, что новые меры будут временными, однако, допускает, что доступ к деньгам налогоплательщиков "должен подразумевать такое же регулирование и надзор", как в отношении коммерческих банков. Инвестиционные банки,

заручившиеся поддержкой

государства на случай

возникновения трудностей, будут выдавать займы без осторожности, пока этого не будет ограничивать закон - субъективный риск огромных масштабов.

Эти новые нормы сейчас обсуждаются Полсоном и конгрессменом Барни Франком, проницательным массачусетским демократом, возглавляющим

Комитет по финансовым операциям Палаты

представителей. У Казначейства есть свои "наброски", но на момент написания они остаются строго засекреченными документами. Франк четко озвучил свою позицию: наделить регулирующие органы широкими полномочиями во избежание системных рисков. Каким же может быть результат сего? Как обычно, встанет вопрос о "прозрачности". Еще более важным является то, что регулирующие органы будут вправе требовать, чтобы инвестиционные банки имели достаточно средств, и им редко приходилось обращаться за помощью к ФРС. Для выполнения этих требований инвестиционным банкам придется продать акции, разводнить имеющиеся акции, или снизить дивиденды. Одно ясно наверняка: пройдет много времени, прежде чем мы снова услышим разговоры о смягчении

регулирования американских

инвестиционных банков, чтобы они могли конкурировать с

иностранными банками.

Вмешательство государства не ограничится инвестиционно

банковским сектором. Политики настаивают на принятии мер, которые бы облегчили тяжелое положение домовладельцев, изо всех сил старающихся выплатить свои ипотечные кредиты. Людей, которые не в состоянии выплачивать кредиты не так много, как уверяет пресса: 92%

домовладельцев выплачивают свои кредиты вовремя, и лишь 2% потеряли право выкупа закладной. Субстандартная ипотека

составляет всего 6% от общего объема ипотечных кредитов, но при этом на этих заемщиков приходится 40% всех лишений права выкупа. Это все, что касается экономических фактов. Более важными являются три политических факта. Во-первых, находящиеся в тяжелом положении домовладельцы

сконцентрированы в штатах с наибольшим числом электората. Во-вторых, большинство из них афро-американцы, и политики болезненно реагируют на

Гринспен и Макфарлан: две звезды с разной полярностью

обвинения в игнорировании их проблем, так же, как они якобы игнорировали черное население после урагана Катрина. В-третьих, избирателям сложно понять, почему миллиарды из уплаченных ими налогов могут использоваться для того, чтобы помочь одному

инвестиционному банку

приобрести другой банк, но ни один цент не может быть потрачен для того, чтобы семья не оказалась выброшенной на улицу. Даже самые консервативные

республиканцы признают, что то, что хорошо для Уолл Стрит, хорошо и для простого американца. Политик, который бы прошел через этот предвыборный круг, скандируя "Свободный рынок решит эту проблему;

вмешательство государства лишь отдалит решение проблемы и, в конечном итоге, только ухудшит ситуацию", мог бы считаться поистине смелым.

Хилари Клинтон и Барак Обама хотят, чтобы $30 миллиардов из денег налогоплательщиков были выделены в помощь бедствующим домовладельцам - это та сумма, которая была потрачена на сделку с Bear Stearns. Первые 100 дней у власти Франклин Рузвельт посвятил реструктуризации

американского капитализма. И он сделал так, чтобы Конгресс одобрил его планы. Полсон и Бернанке заложили фундамент для очередной реструктуризации

рыночного капитализма за десятую долю того времени и даже не обеспокоились принятием

соответствующего закона. Они оба знали, что государственное попечительство инвестиционных банков повлечет за собой

необходимость принятия новых

законов. Инвестиционное

сообщество надеялось взять

деньги и убежать. Но, как справедливо заметил Фрэнк Синатра, поручительство и законодательство - это как любовь и брак, "Одно невозможно без другого"^

Также как Алан Гринспен, Ян Макфарлан оставил пост Управляющего Центробанка почти в самый подходящий момент: Как раз в то время, когда славные деньки подходили к концу. Оставляя пост главы ФРС США в январе 2006г, Гринспен купался в лучах славы. Инвесторы и политики с одобрением встречали его политические действия. Могло ли прийти в голову его преемнику Бену Бернанке, что в следующем году земля разверзнется у него под ногами и распахнутся ворота ада.

Макфарлан тоже был героем, когда покидал Резервный банк Австралии в сентябре 2006. Его работа подготовила почву для 17летнего роста, который позволил пятой по величине экономике азиатско-тихоокеанского региона стать одним из мировых лидеров. Мог ли подумать его преемник Гленн Стивенсу, что ему придется столкнуться с сегодняшней гремучей смесью финансовых

кризисов и растущей инфляции. Да, наверняка это прекрасно -снова оказаться на безопасной территории частного сектора: Гринспен в собственной

консалтинговой компании, а Макфарлан в Goldman Sachs Group Inc.

Тем не менее, между этими людьми, которые, вероятно,

являются самыми известными

стратегами денежно-кредитной политики двух последних десятилетий, - целая пропасть. Макфарлан ушел в тень, редко выступая на публике или давая интервью. Зато Гринспен частенько мелькает в заголовках новостей. Он никак не может остановиться. Макфарлан довольно редко дает объяснения по поводу своих действий в период с 1996 по 2006г., тогда как у Гринспена их полно. Несмотря на все риски, стоящие перед экономикой Австралии, она является объектом зависти многих своих партнеров. Американские проблемы

распространяют финансовую инфекцию по всему миру.

Когда в январе Стивенс побывал с визитом в Европе, он отметил ощутимое отличие в степени доверии, путешествуя из Тихоокеанского региона на Запад. Это позитивный момент. Развитие Азии, во главе которого стоит Китай, происходит значительно быстрее, чем США или Европы. Австралия также имеет весьма хорошие шансы на успешную борьбу с мировым кризисом. В то время как ФРС, судя по всему, готовится снизить краткосрочные ставки до японских уровней, РБА принял решение оставить целевую процентную ставку овернайт на уровне 7,25%. Если мировая экономика катится в рецессионную пропасть, РБА обладает достаточными средствами для того, чтобы удержаться наверху. Экономический рост составляет почти 4% в годовом исчислении, в то время как США, возможно, находятся на стадии рецессии. В течение девяти из последних десяти лет в Австралии фиксировался профицит бюджета, что является еще одним хорошим средством для защиты 21 млн. жителей Австралии от мировых событий.

Безусловно, существует множество рисков. Австралия зависит от Китая, который является одним из ее крупнейших торговых партнеров. По этой причине Кевин Радд (Прим. Profinance.ru: Премьер-министр Австралии) в рамках крупнейшего мирового турне, наносит визит не в Токио, а в Пекин. Тем не менее, 11% рост Китая зависит от США в большей степени, чем признают пекинские чиновники. Китайский спрос на сырье породил бум в горной промышленности Австралии, что привело к снижению уровня безработицы до тридцатилетнего минимума и способствовало увеличению потребительских расходов и корпоративной прибыли. Если темпы роста Китая снизятся, то же произойдет и с закупками австралийских ресурсов.

Такая динамика оказывает ценовое давление на внутреннем рынке, в то время как удорожание нефти приводит к росту инфляции в стране. Даже здесь все не так страшно, как кажется. В отличие от США, потребительские цены в Австралии растут медленнее, чем ВВП в годовом исчислении. Все это позволяет объяснить, почему такие инвестиционные стратеги, как Саймон Гроус-Ходж из LGT Group в Сингапуре продолжают

придерживаться бычьих

настроений по австралийской валюте, которая за последний год выросла относительно доллара на 11%. По словам Гроус-Ходжа,

грядущим

депрессии

континента.

возможно,

Австралия

Австралии бороться благодаря экономическому рациональным

"разница между австралийским долларом и другими

высокодоходными валютами,

такими как новозеландский доллар, британский фунт и исландская крона, заключается в более сильных экономических

фундаментальных показателях, особенно в отношении экспорта сырья".

В разговоре с политиками, банкирами и

среднестатистическими потребителями Сиднея

чувствуется больше самоанализа. Обеспокоенность связана с

смещением мировой в сторону другого Подобные страхи, преувеличены. одна из наиболее открытых мировых экономик, что дает ей все соответствующие преимущества, кроме иммунитета к мировым рискам. В худшем случае, австралийцам, возможно, придется приспособиться к более низкому темпу роста в течение пары лет. Это гораздо лучшая судьба, чем выпала на долю США и Японии, которые, возможно, находятся на стадии рецессии. За это Макфарлан, конечно, заслуживает уважения. В мире нет ни одного всезнающего или всемогущего управляющего Центробанка,

однако Макфарлану удалось смягчить экономический цикл, что позволило команде бывшего Премьер-министра Джона Говарда проводить успешную кредитноденежную и финансовую политику. Выступая на конференции Euromoney, проходившей в Сиднее 27 марта, Стивенс отметил, что удавалось "успешно с трудностями", "стабильному росту, принципам

основательницей философии объективизма), Гринспен также придерживался подхода

пассивного отношения к предупреждениям об агрессивных субстандартных кредиторах,

затягивавших потребителей в процесс приобретения ипотек, которые они не могли себе позволить. Теперь Бернанке приходится лавировать среди финансовых мин, расположенных повсюду, поддерживая при этом инвестиционные банки, такие как Bear Stearns Cos., и пытаясь справиться с крахом. Тем временем Гринспен интенсивно занимается защитой своего наследия, объясняя, почему он ни в чем не виноват. В отличие от Гринспена, наследие Макфарлана говорит само за себя. Это молчание человека, которому практически нечего объяснять по поводу экономики, которая продолжает всех впечатлять^



    Безналичный оборот: Деньги - Расчеты - Карты